信达证券-衍生品研究系列之三：股指期货基差收敛研究与对冲优化策略20220130-
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衍生品研究报告
金工研究
[Table_ReportType]
金工专题报告
于明明 金融工程与金融产品
首席分析师
执业编号：S1500521070001
联系电话：+86 18616021459
邮 箱： yumingming@cindasc.com
信达证券股份有限公司
北京市西城区闹市口大街 9号院 1号楼
邮编：100031
[Table_Title]
股指期货基差收敛研究与对冲优化策略
[Table_ReportDate]
2022 年1月30 日
[Table_Summary]
基差收敛因素的研究。排除分红影响后，我们发现基差收敛速度还受到当前合
约年化基差、指数未来收益率以及当前全部合约基差期限结构的影响。
➢ 当前合约的年化基差：当前合约的年化基差越约小，即贴水程度越大，其
基差收敛越快。同理，基差贴水程度越小，其收敛越慢。
➢ 指数的收益率。指数未来上涨时，股指期货基差收敛加快，但同等条件下
近月合约收敛更慢，对冲成本更低；指数未来下跌时，股指期货基差收敛
变慢，同等条件下远月合约收敛更慢，对冲成本更低。
➢ 近远月合约基差的期限结构。前合约的年化基差相对下季月合约年化基差
越小，即该合约贴水幅度更高，其基差收敛速度越快；当前合约年化基差
相对下季月合约越大，即该合约贴水幅度更小，其基差收敛速度越慢。
对冲策略的优化。我们对股指期货的基差收敛速度进行归因分析，并通过历史
统计数据做出线性回归，量化了在不同市场条件下股指期货合约的基差收敛速
度，并据此做出期现对冲策略。
➢ 连续对冲策略：连续持有季月/当月合约，直至该合约离到期剩余不足 2
日，在当日以收盘价进行平仓，并同时以当日收盘价继续卖空下一季月/当
月合约。回测发现，季月合约表现优于当月合约，可以达到年化 2.55%的
对冲成本。
➢ 最低贴水策略：每次展仓选择当前可选的年化基差贴水最低的合约进行对
冲，可以实现降低其基差的收敛速度，以达到降低策略对冲成本的优化效
果。回测结果显示，最低贴水策略明显提示了对冲策略的收益率，在每个
合约最低持有 8天的情况下，其年化对冲成本降低到 1.77%。
➢ 多变量回归策略：该策略考虑了全部影响因素，在每次展仓前根据多变量
回归公式计算当前全部合约的基差收敛速度，选择基差收敛最慢的合约进
行展仓。回测结果显示该策略在最低持有 6~9天的情况下比最低贴水策略
提升了超过三成的年化收益，在最低持有 8天的情况下，其年化对冲成本
进一步降低至 1.23%。
风险因素：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成。市场存在不确定
性，模型可能面临失效风险。
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目 录
股指期货基差收敛研究与对冲优化策略 ........................................................................................... 4
一、期现套利策略的基本原理与市场现状 ....................................................................... 4
1.1 股指期货市场监管：强监管后 2018 年开始逐渐放开 ............................................... 4
1.2 股指期货市场现状：基差长期处于贴水状态 ............................................................ 5
1.3 分红对基差的影响：成分股分红会拉大基差贴水幅度 .............................................. 6
二、基差收敛的影响因素 ................................................................................................ 7
2.1 当前合约的年化基差：当前基差贴水程度越大，基差收敛越快 ............................... 8
2.2 指数的收益率：指数未来上涨时，期指基差收敛加快，反之亦然 .......................... 10
2.3 近远月合约基差的期限结构：相对年化基差越大，其基差收敛速度越慢 ............... 11
2.4 基差收敛影响因素多变量分析：量化影响基差收敛的因素 .................................... 12
三、股指期货对冲策略的优化 ...................................................................................... 14
3.1 连续合约对冲：当月或季月合约 ............................................................................ 14
3.2 优化策略 1：最低贴水策略 .................................................................................... 16
3.3 优化策略 2：利用回归参数进行优化策略的验证 .................................................... 18
四、总结 ....................................................................................................................... 21
风险因素 ............................................................................................................................................ 22
表 目 录
表1：2015 年7月以来的股指期货监管措施 .......................................................................... 4
表2：影响股指期货基差收敛速度的主要因素 ........................................................................ 8
表3：当前年化基差与 N日的基差平均收敛率单变量回归检验结果........................................ 9
表4：指数未来 N天收益率与 N日的基差平均收敛率回归检验结果 ..................................... 11
表5：基差的期限结构与 N日的基差平均收敛率回归检验结果 ............................................. 12
表6：各影响因素与 N日的基差平均收敛率回归检验结果 .................................................... 13
表7：各影响因素与 8日的基差平均收敛率回归检验结果 .................................................... 14
表8：不同月份上市交易的股指期货合约列表 ...................................................................... 14
表9：当月和季月合约连续对冲策略回测结果 ...................................................................... 16
表10：最低贴水策略回测结果 ............................................................................................. 17
表11：最低贴水策略与连续对冲策略回测结果对比 .............................................................. 18
表12：多变量回归策略在不同最低持有日期下的回测结果 ................................................... 20
表13：最低贴水策略与多变量回归策略在不同最低持有日期下的回测结果对比 .................. 20
表14：全部对冲策略在 N=8 日条件下的回测对比结果 ......................................................... 20
图 目 录
图 1：股指期货市场各品种持仓量变动图 ............................................................................... 5
图 2：季月股指期货合约各品种年化基差变动图 .................................................................... 5
图 3：中证 500 股指期货各合约年化基差变动图 ................................................................... 6
图 4：三大指数历年累积分红变动图 ...................................................................................... 7
图 5：中证 500 指数年末分红预测与实际分红对比图 ............................................................. 7
图 6：中证 500 指数年中分红预测与实际分红对比图 ............................................................ 7
图 7：中证 500 指数期货 8日基差平均收敛率与当前合约年化基差关系图 .......................... 10
图 8：中证 500 股指期货连续对冲策略净值......................................................................... 15
图 9：最低贴水策略在不同最低持有天数下的策略净值 ....................................................... 17
图 10：最低贴水策略与连续对冲策略的净值曲线对比图 ..................................................... 18
图 11：多变量回归策略在不同最低持有日期下的净值曲线图 .............................................. 19
图 12：多变量回归策略与其他策略净值曲线对比图 ............................................................ 21
标签： #期货
摘要：
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作者：九派
分类：按报告类型
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属性：24 页
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格式：PDF
时间：2024-06-10
