华福证券-雪天盐业（600929）强“钠”战略，双轮驱动的持续深化

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无机盐

2024 年06 月10 日

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雪天盐业（600929.SH）

强“钠”战略，双轮驱动的持续深化

投资要点：

公司以盐为轴、持续进化，并通过内生、外延双轮驱动，持续深化“盐

+食品、化工、新能源”的产业布局

公司于2011年成立，深耕湖南、面向全国，系盐行业第一家产销一体、

跨省联合的现代股份制企业。公司盐矿资源充沛，战略端以盐为轴，并通

过内生、外延等策略持续深化盐产业链布局；其中，食盐业务通过全国化

扩张、高端化升级实现稳健增长，盐化工在并购整合湘渝盐化后顺势快速

发展，其中纯碱成为公司近年业绩增长的重要来源，23年毛利润占比达38%。

盐改催生供需机遇，公司食盐高端化、全国化有条不紊

盐改政策落地，驱动食盐业供需两端优化升级，其中需求端迎来健康

化、高端化机遇；尤其核废水事件进一步催化消费者对食盐品类、品牌认

知。同时盐改加速行业内部整合趋势，市场集中度也在不断提升；其中，C

端小包盐升级、整合空间更大，率先布局的行业龙头有望享受到全国化扩

张与结构升级的红利。对此，公司率先开启并坚定高端化、全国化战略，

推动食盐业务量价齐增；其中，省内加速结构升级，省外持续全国化扩张。

供需变局下，两碱进入发展新周期；公司以纯碱为主，扩产、并购把

握区域市场机遇同时释放业绩潜力

尽管近年天然碱产能扩张使得我国纯碱市场呈现供大于求态势，但光

伏等新能源行业快速发展提供了需求支撑，叠加行业集中度高、头部企业

存在一定价格默契度；因此，预计纯碱行业进入发展新周期。而公司纯碱

产能集中在华南、西南片区，覆盖区域存在460万吨纯碱外采需求，公司积

极扩产同时深化成本优势；预计衡碱项目投产后将提振整体业绩表现。此

外，公司采取联碱工艺，衡碱项目促进氯化铵产能扩张；而烧碱业务增长

主要靠拓展新客户与市场价格改善。最后，公司积极布局盐穴储能，跻身

高附加值储能赛道。

盈利预测与投资建议

预计公司 2024-26 年归母净利润将达到 7.8/8.8/10 亿元，分别同增

10%/13%/13%。考虑到公司盐矿资源充沛、治理能力强、发展势能高，预

计公司可通过内生、外延等实现稳健快增。故首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：

盐化工产品价格下行；盐化工板块新增产能不及预期；食盐产品

推广及渠道建设不及预期；食品质量安全风险

买入

（首次评级）

当前价格：

5.70 元

基本数据

总股本/流通股本(百万股)

1,659.17/1,238.16

流通 A股市值(百万元)

7,057.51

每股净资产(元)

4.73

资产负债率(%)

26.95

一年内最高/最低价(元)

8.78/4.53

一年内股价相对走势

团队成员

分析师：

刘畅(S0210523050001)

lc30103@hfzq.com.cn

分析师：

童杰(S0210523050002)

tj30105@hfzq.com.cn

联系人：

周翔(S0210123070087)

zx30222@hfzq.com.cn

相关报告

财务数据和估值

2022A

2023A

2024E

2025E

2026E

营业收入（百万元）

6,441

6,262

6,853

7,360

7,892

增长率

35%

-3%

净利润（百万元）

769

709

777

878

995

增长率

91%

-8%

10%

13%

EPS（元/股）

0.46

0.43

0.47

0.53

0.60

市盈率（P/E）

12.3

13.3

12.2

10.8

9.5

市净率（P/B）

1.5

1.2

1.1

1.0

数据来源：公司公告、华福证券研究所

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公司首次覆盖 |雪天盐业
正文目录
1优质的治理结构，放大公司资源优势....................................................................... 4
2食盐为百味之首，高端化与扩品类同时发力 ...........................................................6
2.1 盐业改革启动产业升级，需求健康化、高端化趋势 ............................................6
2.2 食盐格局持续优化，公司竞争优势凸显 ................................................................ 8
2.3 高端升级与品类拓展并举，雪天全国化扩张有条不紊 ......................................10
3钠为化工之母，以盐化工为轴，拓宽基石延伸链条.............................................12
3.1 供需变局下，纯碱等盐化工产品进入发展新周期 ..............................................12
3.1.1 监管政策优化供给格局，两碱进入发展新周期 ...............................................12
3.1.2 盐化工区域市场优势大，并购整合能力强 ....................................................... 14
3.2 新能源市场空间广阔，公司以盐为轴、加速布局 ..............................................16
4盐化工扩产释放业绩潜力，小包盐快增拔高盈利能力.........................................17
4.1 纯碱扩产为主、氯铵烧碱为辅，盐化工提振业绩弹性 ......................................18
4.2 小包盐全国化扩张、高端化升级，提振整体盈利能力 ......................................19
5盈利预测与投资建议..................................................................................................20
5.1 盈利预测...................................................................................................................20
5.2 投资建议...................................................................................................................22
6风险提示......................................................................................................................22
图表目录
图表 1：雪天盐业的历史沿革 ...................................................................................... 4
图表 2： 公司营收规模及增长 ...................................................................................... 5
图表 3：公司归母利润及同比变化 .............................................................................. 5
图表 4：2022 年公司纯碱、氯化氨、烧碱产品在营收增量中的占比.....................5
图表 5：2021-2023 年公司各类盐、纯碱、氯化铵、烧碱等主要产品毛利率变化5
图表 6：以盐为轴，一体三翼拓宽产业格局 .............................................................. 6
图表 7： 盐改政策梳理 ...................................................................................................7
图表 8：我国食盐市场总量趋于饱和 .......................................................................... 8
图表 9：食盐零售月均价整体呈上升趋势（元/kg） ................................................8
图表 10：国内食盐行业竞争格局梳理 ........................................................................ 9
图表 11：雪天食盐业务竞争优势 .................................................................................9
图表 12：中高端盐销量增长情况.............................................................................. 10
图表 13： 省内高端化进度好、省外仍处发展阶段 ..................................................10
图表 14： 公司雪天食盐系列主要产品矩阵 .............................................................. 10
图表 15：19-23 年省外小包盐销量持续增长 ........................................................... 11
图表 16： 大包食盐客户结构好，经营稳健 .............................................................. 11
图表 17： 限制纯碱产能等政策法规 .......................................................................... 12
图表 18：23 年我国纯碱产能结构 ............................................................................. 12
图表 19：2023 年我国纯碱下游消费结构占比（%） ...............................................13
图表 20： 全球光伏装机总量及增长情况（GW）...................................................13
图表 21：我国烧碱下游消费结构占比（%） ............................................................ 14
图表 22：2018-2023 年中国烧碱表观消费量及同比增速...................................... 14
图表 23： 华南、西南等市场存在产能缺口，公司成本优势较大 ..........................15
图表 24： 九二盐业收购以来利润增长情况 .............................................................. 16
图表 25： 湘渝盐化收购后利润表现大幅超越承诺 ..................................................16
图表 26：我国非化石能源消费量比重及目标（%） ................................................16
图表 27：我国新型储能市场累计装机规模（万千瓦） ..........................................16
图表 28：雪天盐业储能及新能源电池材料行业布局 ..............................................17
图表 29： 重质纯碱近年价格走势.............................................................................. 19
图表 30：2023 年重质、轻质纯碱在各区域价格对比（元/吨） ............................19
图表 31： 小包盐低端、中端、高端市场批发价对比 ..............................................20
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公司首次覆盖 |雪天盐业

图表 32：20-22 年雪天中高端、普通小包盐销售单价............................................20

图表 33：公司业绩拆分预测表.................................................................................. 21

图表 34：可比公司估值表 .......................................................................................... 22

图表 35：财务预测摘要 .............................................................................................. 23

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摘要：

证券研究报告无机盐2024年06月10日诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明雪天盐业（600929.SH）强“钠”战略，双轮驱动的持续深化投资要点：公司以盐为轴、持续进化，并通过内生、外延双轮驱动，持续深化“盐+食品、化工、新能源”的产业布局公司于2011年成立，深耕湖南、面向全国，系盐行业第一家产销一体、跨省联合的现代股份制企业。公司盐矿资源充沛，战略端以盐为轴，并通过内生、外延等策略持续深化盐产业链布局；其中，食盐业务通过全国化扩张、高端化升级实现稳健增长，盐化工在并购整合湘渝盐化后顺势快速发展，其中纯碱成为公司近年业绩增长的重要来源，23年毛利润占比达38%。盐改催生供需机遇，...

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