国海证券-固定收益点评：下半年社融怎么看？-240617

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2024 年06 月16 日
固定收益点评
研究所：
证券分析师：
靳毅 S0350517100001
jiny01@ghzq.com.cn
证券分析师：
吕剑宇 S0350521040001
lvjy@ghzq.com.cn
下半年社融怎么看？
固定收益点评
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投资要点:
我们认为，5月金融数据有 3大变化值得关注：
（1）企业中长期贷款余额同比增速下行斜率较高。我们认为这一现
象的背后，与监管部门信贷“防空转、挤水分”有关。我们认为，下
半年“高基数”与“防空转”影响尚未完全消退，企业信贷余额同比
增速或仍有一定下行压力，同期票据融资余额同比增速或继续上行。
（2）居民贷款数据表现一般，或与居民楼市预期尚未完全好转有关。
5月份，尽管多个城市出台新政“稳楼市”，但从高频数据来看，居
民楼市预期尚未好转。本轮楼市新政是否能扭转房价预期，以及支撑
起居民信贷数据，仍有待观察。
（3）M1 同比增速下行的背后，主要与央行打击手工补息、高息揽
储行为有关，我们认为此种“资金出表”行为或将延续至三季度初。
在此背景下，M1 同比增速的快速下行，并不能反映企业经营意愿的
显著恶化。
展望下半年金融数据，参考往年季节性，我们认为 6月份至三季度
专项债发行或将提速，对社融数据形成支撑。我们判断三季度社融存
量同比增速或将小幅上行，2024 年全年社融存量同比增速或在
8.0%-8.4%之间。
风险提示：货币政策不及预期，政府债务发行超预期，信贷超预期，
流动性波动超预期，存款利率调整超预期，估算结果仅供参考，以实
际为准。
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沪深300
证券研究报告
请务必阅读正文后免责条款部分 2
2024 年6月14 日人民银行公布 5月份金融数据，我们发现数据中有两个变化
值得关注：
（1）5月新增人民币贷款 9500 亿元，较去年同期少增 4100 亿元。在此背景下
人民币贷款余额同比增速由 4月份的 9.6%下行至 5月份的 9.3%（图 1）。
（2）5月份 M1 同比增速仅为-4.2%，较 4月份的-1.4%有明显下行（图 2）。
5月份金融数据如何解读，下半年金融数据还可能会出现哪些值得关注的变化？
本文将进行分析。
图1：社融存量与贷款余额同比增速
图2：M1 与M2 同比增速
资料来源：Wind、国海证券研究所
注：数据截至 2024 年5月
资料来源：Wind、国海证券研究所
注：数据截至 2024 年5月
1、5月金融数据的 3个关注点
1.1、企业贷款
5月份企业中长期贷款新增 5000 亿元，当月新增规模去年同期减少 2698 亿元。
我们注意到，自 2023 年下半年以来，企业中长期贷款余额同比增速下行斜率较
高（图 3）。我们认为这一现象的背后，与监管部门信贷“防空转、挤水分”有关。
值得注意的是，2023 年中期前后，我们发现第二产业固定资产投资同比增速与
工业中长期贷款余额同比增速出现背离（图 4），我们认为这或许反映出当时工
业中长期贷款或存在“空转现象”。
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M1:同比 M2:同比
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证券研究报告
请务必阅读正文后免责条款部分 3
2023 年10 月人大常委会第六次会议也指出：“我国 M2 增幅高，M1 增幅低，两
者不相匹配，原因之一在于货币资金在银行间空转，或在银行与大企业之间轮流
转”。
图3：企业中长期贷款余额同比增速
图4：2023 年，第二产业固定资产投资增速与贷款增
速出现背离
资料来源：Wind、国海证券研究所
注：数据截至 2024 年5月
资料来源：Wind、国海证券研究所
注：数据截至 2024 年5月
在此背景下，央行等监管部门对于今年信贷空转现象进行了重点监测，客观上会
抑制新增信贷数据表现。我们认为，近期企业贷款增速的下行，主要与去年同期
高基数与央行“防空转”措施相关，并不反映实体经济真实信贷需求的恶化。
与此同时，由于企业信贷数据表现一般，银行部门通常会采取“票据冲量”的方式
满足信贷投放要求，推动票据融资高增长（图 5）。我们认为，下半年“高基数”
与“防空转”影响尚未完全消退，企业信贷余额同比增速或仍有一定下行压力，同
期票据融资余额同比增速或继续上行。
图5：票据融资周期与企业中长期贷款周期通常相反
资料来源：Wind、国海证券研究所
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工业中长期贷款同比增速(右轴)
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票据融资:同比 企(事)业单位贷款:中长期贷款:同比(右轴)
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标签： #社融

摘要：

国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2024年06月16日固定收益点评研究所：证券分析师：靳毅S0350517100001jiny01@ghzq.com.cn证券分析师：吕剑宇S0350521040001lvjy@ghzq.com.cn[Table_Title]下半年社融怎么看？固定收益点评最近一年走势相关报告《固定收益点评：资金利率为何创新低？*靳毅，吕剑宇》——2024-06-11《固定收益点评：6月资金面怎么看？*靳毅，吕剑宇》——2024-06-02《固定收益点评：“资金出表”的3大看点*靳毅，吕剑宇》——2024-05-26《固定收益点评：楼市新政，怎么看？*靳毅，吕剑宇》——...

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