野村东方国际证券-三条主线、三个十年：挖掘日本经济下行期的黄金赛道-230228

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三条主线、三个十年

2023/2

挖掘日本经济下行期的黄金赛道

张影秋章鹏曾万霖

yingqiu.zhang@nomuraoi-sec.com peng.zhang@nomuraoi-sec.com wanlin.zeng@nomuraoi-sec.com

SAC执证编号：S1720522110001 SAC执证编号：S1720521100001 研究助理

挖掘经济下行期的黄金赛道

◼挖掘经济下行期的黄金赛道：尽管泡沫经济破灭后、日本整体消费市场处于长期的景气度低迷期、但仍有一些细分品类因消费场

景的延伸与特定客群的兴起、在逆势中焕发了生机。此发表聚焦旨在日本经济下行期间跑赢行业整体表现的消费品类、旨在寻找

对未来中国消费行业发展的启示。

◼家庭支出见顶、品类表现分化：1992年日本家庭支见顶后、必需消费品消费额仍有小幅上升、可选消费则表现较为疲弱。食品各

细分品类的人均消费额普遍仍处于上升态势。以2021年相比1992年数据、人均消费额增幅最大的细分品类为乳制品/预制菜/饮料、

其中表现较好的细分品类为酸奶、奶酪、速冻食品、茶/咖啡/可可。可选消费中、渗透率仍有提升空间的小家电、个护、化妆品、

性价比较高的低端家具、服饰、餐饮、短途旅游、住宿特化型酒店、以及户外运动、健身、游戏、动漫等休闲娱乐表现较好。

◼三条主线（必需消费品）：1）社会结构变革：女性参工率上升、家庭规模缩小、人口老龄化进程加速贯穿日本1992年至今的社

会背景；2）消费人群迭代：初入社会便赶上“就业冰河期”的“团块次代”成为消费主力、审慎的消费观推动1992年后消费降

级；3）产品创新成破局思路：一方面、长期消费降级当道的宏观环境、激发消费者对于“小奢侈”、“非日常”生活体验的渴望。

另一方面、制造成本的持续上升、倒逼企业通过提升产品附加值疏通“涨价”传导机制。

◼三条主线（可选消费品）：1）从“物质富足”到“精神富足”：日本大部分家庭的物质生活得到满足、居民的消费重心开始向追

求“精神富足”倾斜；2）美容、卫生与健康意识的提升：日本劳动人口在1995年迎来顶峰、老龄化问题凸显、健康、卫生意识

提升的同时、维持自身清洁和周边环境整洁精致的需求扩大；3）产业结构升级孕育行业超头：家电、家具、服装产业链结构调整

引领消费降级的同时、易出现行业超头。我们将经济下行期仍然换发升级的消费品类归纳为以下2类：1）受益社会结构变化的品

类、2）产品创新创造新需求的品类。具体品类如下：

酒类：1）高端清酒、2）芋烧酎（2003-2009年）、3）高端和低端啤酒、4）RTD、5）威士忌（2008年至今）

饮料：1）绿茶、2）咖啡、3）功能性饮料（2001年至今）、4）豆乳（1992-2005年、2008年至今）

乳制品：1）酸奶、2）奶酪

调味品、加工食品：1）复合调味品、2）鲜榨酱油（2010年至今）、3）速冻食品、4）其他预制菜肴

家电：1）空调、2）小家电

个护家清：1）化妆品、2）口腔护理、3）美容仪、4）家清

餐饮、休闲娱乐：1）快餐、2）宿泊特化型酒店、3）游戏动漫、4）户外运动

零售：1）便利店、2）药妆店、3）二手电商

其他：1）人力资源、2）宠物经济、3）保健品

◼风险提示：监管过度抑制行业创新；疫情反复致彩妆需求减少；竞争加剧引发价格乱象；原料价格飙升致成本承压。

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日本经济发展历史概述

资料来源：日本内阁府、日本厚生劳动省、日本年金机构、三浦展《第四消费时代》、野村东方国际证券

日本经济发展的四个阶段及GDP增速

-8%

-6%

-4%

-2%

10%

12%

14%

1946

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1950

1952

1954

1956

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1990

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2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

2014

2016

2018

消费税增税后，消费意愿重回低迷

中高端消费环境好转，但经过两次

、日本倾向、本土倾向

无品牌倾向、朴素倾向、休闲倾向

向、大城市倾向、欧式倾向

个性化、多样化、差异化、品牌倾

、美式倾向

大量生产、大量消费、大城市倾向

消费趋势

增负增负减负失败全民医疗保险覆盖医疗保险

增加民间运营机制增负增负全民养老保险覆盖养老保险

增税减税减税减税所得税

安倍经济学年金改革福祉元年生产至上、倡导资本积累政治导向

28.4%上升到23.0%23.0%上升到12.1%23.0%上升到7.5%7.9%上升到5.3%岁以上）(65老年人比例

人口减少人口减少人口微增人口增加岁）15-64劳动人口（

0.6%年实际增长率2005-2020

1.2%年，实际增长率20去的

年，泡沫破灭，陷入失1990-2010

4.1%年），实际增长率

1973-1990经济低俗增长阶段（

9.3%年），实际增长率

-1973年1955经济高速增长阶段（

经济背景

年至今

2010

年

1990-2010

年

1973-1990

年

1955-1973

时间

经济企稳经济衰退稳定经济增长高速经济增长

发展阶段

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STRICTLYPRIVATEANDCONFIDENTIAL©Nomura三条主线、三个十年2023/2挖掘日本经济下行期的黄金赛道张影秋章鹏曾万霖yingqiu.zhang@nomuraoi-sec.compeng.zhang@nomuraoi-sec.comwanlin.zeng@nomuraoi-sec.comSAC执证编号：S1720522110001SAC执证编号：S1720521100001研究助理1挖掘经济下行期的黄金赛道◼挖掘经济下行期的黄金赛道：尽管泡沫经济破灭后、日本整体消费市场处于长期的景气度低迷期、但仍有一些细分品类因消费场景的延伸与特定客群的兴起、在逆势中焕发了生机。...

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