柳工(000528)国企改革焕发新能量，业绩持续高增有动力-240509-华安证券-33页

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国企改革焕发新能量，业绩持续高增有动力

主要观点：

[Table_Summary]

⚫ 装载机行业市占率第一，产品品类涵盖各类工程机械设备

公司于 1958 年在广西柳州成立，深耕行业多年逐步成长为我国工程机械行

业首家上市企业和国际工程机械巨头。公司位居全球工程机械制造厂商第

17 强（英国 KHL 集团旗下《国际建设》杂志 YellowTable2023）。产品涉

及土方机械、矿山机械、高空机械、农业机械、工业车辆等品类。土方机

械国内市场销量和占有率稳居行业前列，装载机行业市占率第一。

⚫ 2024 年工程机械行业内需筑底企稳，海外市场持续增长

工程机械行业自 2021 年进入了本轮下行周期。综合宏观层面的基建、地产

以及行业中观层面的设备更新与环保排放，我们认为 2024 年工程机械行业

有望企稳回升。具体来看：

内需方面，2024 年3月，挖掘机内销数据同比转正，装载机同比降幅收

窄。随着下游基建项目进一步发力，行业有望于年内企稳，逐渐回升。

外销方面，从需求端看，海外市场空间更为广阔，成为国内行业厂商发展

的主要增长动力。从供给端看，国内工程机械厂商近年来加速海外布局，

积极推进国际化战略，海外营收占比有明显提升。由于前期高基数叠加疫

情恢复，海外供应链恢复，因此自 2023 年6月以来，挖掘机月度出口数据

同比下滑。但国内工程机械通过多年持续的国际化布局，头部企业海外营

收和订单均呈现高增速，以产品优势持续获得海外市场份额。

⚫ 国企改革激发活力，业绩增长动力强劲

过去数年，公司实施混合所有制改革，建立中长期激励机制，激发改革源

动力，为业绩持续快速增长做了长远有效的布局：

1、全面国际化。海外营收占比从 2018 年的 19% 上升至 2023 年的

41.65%，海外业务已成为公司增长的重要动力；海外业务毛利率从 2018

年的 18.6%提升至 2023 年的 27.4%。经过多年布局，公司海外市场已步入

收获期，未来仍有巨大提升空间。

2、电动化及智能化提升产品力，公司较早布局电动工程机械，自 2014 年

就率先开始电动工程机械领域的技术探索与产品规划，目前公司电动产品

已涵盖装载机、挖掘机、矿用卡车、高空作业平台等 11 条产品线。

3、加快弱周期业务。除了挖掘机和装载机两大主力产品，公司多年来持

续发展预应力机械、农机、叉车、高机等新业务，未来发展前景广阔。

⚫ 投资建议

我们看好柳工各类产品在国内及海外市场的持续发展，预计公司 2024-

2026 年分别实现收入 295.98/339.41/395.44 亿元，同比增长

8%/15%/17%；实现归母净利润 13.46/19.31/25.52亿元，同比增长

55%/44%/32%；2024-2026 年对应的 EPS 为0.69/0.99/1.31 元。公司当

前股价对应的 PE 为15/11/8 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

⚫ 风险提示

1）国内行业需求不及预期；2）海外市场拓展不及预期；3）应收账款回收

风险，变成坏账准备；4）行业竞争加剧。

[Table_StockNameRptType]

柳工（000528）

公司研究/公司深度

[Table_Rank]

投资评级：买入（首次）

报告日期： 2024-05-09

[Table_BaseData]

收盘价（元）

10.42

近12 个月最高/最低（元）

11.56/6.15

总股本（百万股）

1951.21

流通股本（百万股）

1412.95

流通股比例（%）

72.41

总市值（亿元）

203.32

流通市值（亿元）

147.23

[Table_Chart]

公司价格与沪深 300 走势比较

[Table_Author]

分析师：张帆

执业证书号：S0010522070003

邮箱：zhangfan@hazq.com

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柳工

沪深300

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证券研究报告

[Table_CompanyRptType1]

柳工（000528）

重要财务指标单位:百万元

主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E

营业收入 27,519 29,598 33,941 39,544

收入同比(%) 3.9% 7.6% 14.7% 16.5%

归属母公司净利润 868 1,346 1,931 2,552

净利润同比(%) 44.8% 55.1% 43.5% 32.2%

毛利率(%) 20.8% 22.5% 23.6% 24.4%

ROE(%) 5.4% 7.9% 10.5% 12.7%

每股收益(元) 0.44 0.69 0.99 1.31

P/E 23.43 15.11 10.53 7.97

P/B 1.23 1.16 1.07 0.97

EV/EBITDA 16.14 10.69 8.63 7.47

资料来源：wind，华安证券研究所

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证券研究报告

[Table_CompanyRptType1]

柳工（000528）

正文目录

1 工程机械领域老牌领军国企，装载机销量全球第一 ...................................................................................................... 6

1.1 深耕工程机械，不断求变求新 ................................................................................................................................ 6

1.2 混改简化结构，管理层具备多年产业背景 .............................................................................................................. 7

1.3 深耕工程机械，收入结构稳定 ................................................................................................................................ 9

1.4 公司盈利能力稳中有升，海外市场营收持续提升 ................................................................................................. 10

2 行业层面：工程机械内需筑底企稳，海外市场持续增长 ............................................................................................. 13

2.1 行业近几年处于下行周期，2024 年有望企稳回升 ............................................................................................... 13

2.2 国内：内需筑底信号明显，2024 年或为反转之年 ............................................................................................... 16

2.3 出口：海外市场空间广阔，工程机械厂商出海势头火热 ...................................................................................... 18

3公司层面：改革注入活力，海外+多品类发力促成长 .................................................................................................. 21

3.1 国企改革效果显著，国企改革注入新动能 ............................................................................................................ 21

3.2 提前布局海外市场，持续深化国际化 ................................................................................................................... 23

3.3 电动化构筑强竞争力，多元化布局拓宽业务边界 ................................................................................................. 25

4 投资建议 ..................................................................................................................................................................... 29

4.1 基本假设与营业收入预测 ..................................................................................................................................... 29

4.2 估值和投资建议 .................................................................................................................................................... 30

风险提示 ........................................................................................................................................................................ 31

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