凯因科技(688687)丙肝新药凯力唯销售如日中天，在研乙肝新药派益生有望打造第二增长曲线-240512-华西证券-36页

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[Table_Title]

丙肝新药凯力唯销售如日中天，在研乙肝新

药派益生有望打造第二增长曲线

[Table_Title2]

凯因科技(688687)

[Table_Summary]

► 丙肝：国家政策加持下诊疗率有望快速提升，凯力

唯医保适应症拓展后迎来加速放量

从我国丙肝患者人数来看，据Polaris 数据， 2020 年估计我国

HCV 感染者 948.7 万例；根据中国卫生统计年鉴，我国丙肝新

发人数约 20 万/每年。从国家政策来看，2016 年WHO 提出到

2030 年消除丙型肝炎公共卫生危害的目标；我国卫健委也于

2021 年9月15 日发布了《消除丙型肝炎公共卫生危害行动工

作方案(2021-2030 年)》。目前我国 HCV 感染者诊疗率仍较低，

据Polaris 估计，2020 年我国丙型肝炎感染者的诊断率仅为

33%，治疗率仅为 11%，展望未来在国家政策加持下有望推动

丙肝诊疗率提升并推动丙肝药物市场扩容。凯力唯（盐酸可洛

派韦胶囊）于 2020 年2月获批上市系 1类创新药，并于同年通

过医保谈判进入医保目录；22 年经医保谈判续约将报销适应症

拓展至泛基因型，系我国首个国产丙肝泛基因型全口服治疗方

案。凯力唯医保适应症拓展后迎来加速放量，2023 年全年销售

收入同比增长超过 200%。

►乙肝：已布局系列乙肝创新疗法，其中派益生乙肝适

应症申报在即并有望打造第二增长曲线

从我国乙肝患者人数来看，据Polaris 数据，慢性 HBV 感染者

约为 8600 万例；根据中国卫生统计年鉴，新发患者数量维持在

90-100 万/每年。NAs 和聚乙二醇干扰素合理联用系现阶段最有

可能实现临床治愈的治疗策略。从我国用于乙肝治疗的长效干

扰素竞争格局来看，已获批上市用于治疗乙肝的长效重组人干

扰素包括默沙东的佩乐能、罗氏的派罗欣和特宝生物的派格

宾，其中佩乐能已停产、派罗欣自2022 年12 月31 日起不继续

在中国大陆地区开展商业推广。同时，凯因已针对乙肝适应症

布局系列创新疗法包含 KW-001/KW-027/ KW-034/ KW-040，其

中KW-001（派益生乙肝适应症）III 期临床试验已完成全部受

试随访、出组，我们预计有望于 24 年内完成 NDA 申报、25 年

有望获批。故展望未来我们认为乙肝治疗长效干扰素竞争格局

将较好，凯因及特宝有望呈双足鼎立态势。

►其它商业化产品：有望实现稳健增长，为公司贡献稳

定现金流

评级及分析师信息

[Table_Rank]

评级：

增持

上次评级：

首次覆盖

目标价格：

相关研究

-27%

-12%

18%

34%

49%

2023/05 2023/08 2023/11 2024/02 2024/05

相对股价%

凯因科技沪深300

[Table_Date]

2024 年05 月12 日

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除凯力唯外，公司还有多款已商业化品种，包括金舒喜（人干

扰α2b 阴道泡腾片）、凯因益生（人干扰 α2b 注射液）、凯因甘

乐（复方甘草酸苷胶囊）、甘毓（复方甘草酸苷片、复方甘草酸

苷注射液）和安博司（吡非尼酮片）。其中，金舒喜系国内独家

α2b 干扰素泡腾片剂型，稳居我国妇科外用重组人干扰 α2b 市

占率第一；考虑到其为非医保及非集采产品，且江西省联盟集

采中价格降幅为 21.8%较温和，故此次中标江西省联盟集采有

望为公司带来利润提升。安博司（吡非尼酮片）系指南中建议

使用的抗纤维化药物之一，目前我国获批吡非尼酮的厂商为凯

因和北京康蒂尼，并仅有赛维药业和依科制药的吡非尼酮片正

处于审评中，预计短期内竞争格局良好，安博司有望实现快速

放量。公司产品布局丰富，金舒喜、安博司等其它已商业化产

品有望实现稳健增长为公司贡献稳定现金流。

► 业绩预测及投资建议

公司专注于病毒性疾病领域，主要产品覆盖抗病毒、抗炎及抗

肺纤维化三类，以抗病毒为主。考虑到我国丙肝患者基数大且

诊疗率低，距离国家 2030 年目标仍有一定差距；同时，公司核

心品种凯力唯经22 年医保谈判续约后报销适应症拓展至泛基因

型，系我国首个国产丙肝泛基因型全口服治疗方案，未来有望

实现加速放量。在研新品方面，KW-001（派益生乙肝适应症）

III 期临床试验已完成全部受试随访、出组，预计有望于 24 年内

完成 NDA 申报、25 年获批。其余商业化产品如金舒喜及安博

司等竞争格局良好也有望贡献稳定现金流。我们预测公司 2024-

2026 年营业收入分别为 16.91/22.13/28.18 亿元，对应 EPS 分别

为0.83/1.15/1.52 元，对应 2024 年5月10 日收盘价 30.46 元/股，

对应 PE 分别为 37/26/20 倍，首次覆盖、给予“增持”评级。

风险提示

在研产品线研发及推进不及预期；新产品市场推广不及预期；

集采降价超预期

盈利预测与估值

资料来源：公司公告，华西证券研究所

[Table_profit]

财务摘要

2022A

2023A

2024E

2025E

2026E

营业收入

(

百万元

)

1,160

1,412

1,691

2,213

2,818

YoY

（

）

1.4%

21.7%

19.8%

30.9%

27.3%

归母净利润

(

百万元

)

117

141

197

260

YoY

（

）

-22.3%

39.7%

21.0%

40.0%

31.6%

毛利率（

）

86.6%

83.5%

81.6%

83.5%

84.9%

每股收益（元）

0.49

0.70

0.83

1.15

1.52

ROE

5.0%

6.6%

7.6%

9.9%

11.7%

市盈率

62.16

43.51

36.92

26.38

20.04

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正文目录

1. 凯因科技：专注于抗病毒药物的创新药企 ..........................................................................................................................................5

2. 丙肝：国家政策加持+泛基因型 DAAs 成为主流，凯力唯市场空间广阔 ..................................................................................8

2.1. 病毒性肝炎：诊疗率低&致死率高，乙型和丙型肝炎是肝癌主要诱因................................................................................... 9

2.2. 丙型肝炎：患者存量市场大，国家政策大力加持下诊疗率有望快速提升 ............................................................................. 9

2.3. DAAs（四代疗法）系主流疗法，其中泛基因型 DAAs 为优先推荐方案 ............................................................................. 12

2.4. 凯力唯系首个国产丙肝泛基因型 DAAs 方案，市场前景广阔.................................................................................................. 14

3. 乙肝：在研长效干扰素派益生市场前景广阔，同时已布局系列乙肝创新疗法 .................................................................... 16

3.1. 乙型肝炎：彻底治愈难以实现，临床治愈已成为一线治疗所追求的核心终点 .................................................................. 16

3.2. NAs 和Peg IFN 合理联用，系现阶段最可能实现临床治愈的治疗策略 ................................................................................ 20

3.3. 公司在研长效干扰素派益生有效性及安全性得到验证，未来市场可期................................................................................ 21

3.4. 同时公司布局了系列创新疗法，在研乙肝管线丰富 ................................................................................................................... 22

4. 其它已商业化产品：成熟品种有望实现稳健增长，为公司贡献稳定现金流......................................................................... 24

4.1. 重组人干扰素α2b:系短效干扰素，作为广谱抗病毒药物应用广泛 ....................................................................................... 24

4.1.1. 金舒喜：泡腾片剂型系国内独家，中标江西联盟集采有望带来利润提升 ............................................................ 26

4.1.2. 凯因益生：注射液剂型竞争相对激烈，公司市占率稳居第一................................................................................... 27

4.2. 复方甘草酸苷：仿制药品种竞争较为充分，预计后续集采影响将趋于平稳 ....................................................................... 28

4.3. 吡非尼酮片：系指南推荐的 IPF 用药，竞争格局良好有望实现快速放量 ............................................................................ 29

图目录

图 1：凯因科技发展历程.............................................................................................................................................................................. 5

图 2：公司股权结构 ...................................................................................................................................................................................... 5

图3：公司营业收入及增长情况（亿元） .............................................................................................................................................. 6

图 4：公司归母净利润及增长情况（亿元） .......................................................................................................................................... 6

图 5：公司综合毛利率及净利率变化情况 .............................................................................................................................................. 6

图 6：公司费用率变化情况 ......................................................................................................................................................................... 6

图 7：公司三大类别收入情况（单位：百万元） ................................................................................................................................. 7

图 8：公司三大类别毛利率情况 ................................................................................................................................................................ 7

图 9：公司三大类别中已商业化的药物品种 .......................................................................................................................................... 7

图 10：公司四大研发平台 ........................................................................................................................................................................... 8

图 11：公司在研药物品种 ........................................................................................................................................................................... 8

图12：不同类型病毒性肝炎对比情况 ..................................................................................................................................................... 9

图 13：慢性病毒性肝炎的疾病进展.......................................................................................................................................................... 9

图 14：HCV 基因组图谱 ............................................................................................................................................................................ 10

图 15：我国 HCV 基因型分布图 .............................................................................................................................................................. 10

图16：我国 2020 年丙肝诊疗率和 WHO 2030 年目标 ...................................................................................................................... 11

图 17：全国丙肝新报告发病人数（单位：万人） ............................................................................................................................. 11

图 18：丙肝治疗的四代疗法 ..................................................................................................................................................................... 12

图 19：国内已上市的泛基因型和基因型特异性 DAAs..................................................................................................................... 13

图20：我国公立医院泛基因型 DAAs 销售额（亿元） .................................................................................................................... 13

图 21：公立医院基因型特异性 DAAs 销售额（亿元） .................................................................................................................... 13

图 22：我国已上市泛基因型 DAAs 药物情况对比............................................................................................................................ 14

图 23：我国公立医院泛基因型 DAAs 药物市占率情况 .................................................................................................................... 15

图 24：凯力唯和丙通沙针对不同 HCV 基因型治疗的 SVR12 对比 .............................................................................................. 15

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摘要：

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9626187/21/2019022816:59[Table_Title]丙肝新药凯力唯销售如日中天，在研乙肝新药派益生有望打造第二增长曲线[Table_Title2]凯因科技(688687)[Table_Summary]►丙肝：国家政策加持下诊疗率有望快速提升，凯力唯医保适应症拓展后迎来加速放量从我国丙肝患者人数来看，据Polaris数据，2020年估计我国HCV感染者948.7万例；根据中国卫生统计年鉴，我国丙肝新发人数约20万/每年。从国家政策来看，2016年WHO提出到2030年消除丙型肝炎公共卫生危害的目标；我国卫健委也于2021年9月15日发布了...

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