华安证券-“学海拾珠”系列之二百零七：股票因子的风险：收益权衡关系-241011-25页

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股票因子的风险收益权衡关系

——学海拾珠系列之二百零七

[Table_RptDate]

报告日期：2024-10-11

[Table_Author]

分析师：骆昱杉

执业证书号：S0010522110001

邮箱：luoyushan@hazq.com

分析师：严佳炜

执业证书号：S0010520070001

邮箱：yanjw@hazq.com

[Table_CompanyReport]

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主要观点：

[Table_Summary]

本篇是“学海拾珠”系列第二百零七篇，文章研究了股票因子的风

险与收益的权衡关系，研究发现盈利与投资因子存在正向的风险收益权

衡关系，在样本外具有预测能力。

⚫ 风险收益权衡关系的估计

本文采用了条件单因子模型和双因子模型，依据 Fama 和French 的

多因子模型进行实证测试。单变量回归结果显示，盈利能力（）和

投资（）因子存在显著的正风险收益权衡，而其他因子则未显著相

关。通过双变量回归，验证了两因子  的有效性，发现因子的条

件方差比与市场因子的协方差更为重要。

⚫ 风险收益的正权衡关系在国际市场是否成立？

在国际股票市场（1990 至2016 年）中考察了因子风险-收益权衡，

结果表明与盈利能力和投资因子相关的正权衡关系在国际市场中较弱，

但在北美和欧洲市场中仍有一些证据支持这种权衡。另一方面，在大多

数情况下市场因子的协方差无助于预测因子风险溢价，这与双因子

ICAPM 不一致。

⚫ 因子收益的样本外可预测性和经济意义

文中提出了一种基于因子风险溢价的动态交易策略，结果显示，交

易策略的夏普比率超过被动策略，表明因子择时能为投资者带来超额收

益。尤其是盈利和投资因子在样本外具有显著的预测能力，年化夏普比

率均高于 ，而传统的被动策略仅为 。其他动态策略的效用增益在

大多数情况下超过 3.5%。

⚫ 文献来源

核心内容摘选自 Pedro Barroso, Paulo Maio 于2024 年6月1日在

Journal of Empirical Finance 上的文章《The risk-return tradeoff among

equity factors》

⚫ 风险提示

文献结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建

议。

[Table_StockNameRptType]

金融工程

专题报告

[Table_CommonRptType]

金融工程

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正文目录

1 引言 ....................................................................................................................................................................................................... 4

2 研究背景 .............................................................................................................................................................................................. 6

2.1 APT 模型 -------------------------------------------------------------------------------------- 6

2.2 基于 ICAPM 的双因子资产定价模型 --------------------------------------------------------------- 7

3 数据和变量 .......................................................................................................................................................................................... 8

4 风险-收益权衡的估计 ...................................................................................................................................................................... 12

4.1 因子风险-收益权衡 ----------------------------------------------------------------------------- 12

4.2 控制市场因素 --------------------------------------------------------------------------------- 13

4.3 敏感性分析 ----------------------------------------------------------------------------------- 14

4.4 扩展至多因子的情况 --------------------------------------------------------------------------- 16

5 国际证据 ............................................................................................................................................................................................ 16

6 样本外证据 ........................................................................................................................................................................................ 18

6.1 可预测性结果 --------------------------------------------------------------------------------- 18

6.2 经济意义：基准策略 --------------------------------------------------------------------------- 20

7 总结 ..................................................................................................................................................................................................... 23

风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 24

[Table_CommonRptType]

金融工程

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图表目录

图表 文章框架 -------------------------------------------------------------------------------------- 4

图表 变量描述性统计表 ------------------------------------------------------------------------------ 9

图表 权益因子  和 的方差 --------------------------------------------------------------- 10

图表 权益因子  和 的方差 ------------------------------------------------------------- 11

图表 风险-收益权衡：一元回归 ---------------------------------------------------------------------- 12

图表 风险回报权衡：二元回归 ----------------------------------------------------------------------- 13

图表 风险-回报权衡：国际证据 ---------------------------------------------------------------------- 17

图表 风险-回报权衡的二元回归：国际证据 ------------------------------------------------------------- 18

图表 基准交易策略 --------------------------------------------------------------------------------- 21

图表  另类交易策略 -------------------------------------------------------------------------------- 23

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摘要：

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