国信证券-策略实操系列专题（十九）：市场期待什么样的政策脉冲-241012

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证券研究报告 | 2024年10月12日

策略实操专题（十九）

市场期待什么样的政策脉冲

核心观点

策略研究·策略专题

证券分析师：王开

联系人：郭兰滨

021-60933132

010-88005497

wangkai8@guosen.com.cn

guolanbin@guosen.com.cn

S0980521030001

联系人：李晨光

010-88005492

lichenguang@guosen.com.cn

基础数据

中小板/月涨跌幅(%)

6199.14/18.04

创业板/月涨跌幅(%)

2100.87/34.82

AH 股价差指数

142.75

A 股总/流通市值 (万亿元)

105.70/95.09

市场走势

资料来源：万得、国信证券经济研究所整理

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伴随着财政政策侧重点的变化，资本市场的关注点也在调整。2023 年以来，

财政政策主要朝着支出结构的优化演进，股市对信用端的跟随有所弱化，与

财政支出端的关联开始加强，从货币和信用体系向货币和财政体系演绎。

从政策向股市的提振来看，一轮行情的爆发体现出“政策-估值-盈利”的三

次确认传导，政策领先于行情，行情领先于盈利，而其幅度则取决于盈利的

兑现。对 2008-2009、2019-2021 的复盘来看，政策脉冲的拐点领先于股市

行情的拐点，领先期约为 3 个月，而盈利改善的拐点滞后约 1-2 个季度。盈

利改善确立后，往往能够带动新一轮行情期限和幅度延续。

在经济低谷期，财政政策加码，可以立竿见影助力经济快速复苏。从短期来

看，财政政策的逆周期调节作用可以扭转市场情绪，迅速拔升股票行情；从

长期来看，财政政策的持续落地和政策红利的缓慢释放有助于改善上市公司

基本面，对股市的持续上涨形成支撑。(1)第一轮财政政策发力背景下股市

演绎回顾（2008 年-2009 年）：2008 年，受金融危机影响，国内经济基本面

走弱，在弱预期、弱现实的双重压力下，A 股市场经历了近一年的持续下跌。

为应对金融危机的影响，财政政策基调由先前的“稳健的财政政策”转变为

“积极的财政政策”，而“四万亿投资计划”出台则有效提振了市场情绪，

股市也触底反弹，结束了持续下跌的行情。此后，随着“家电下乡”“汽车

下乡”“以旧换新”政策的持续发力，经济和上市公司的基本面也在数据上

得到验证，这进一步推动了股市的持续攀升，巩固了其 V 型反转的势头。(2)

第二轮财政政策发力背景下股市演绎回顾（2020 年-2021 年）：2020 年，

受新冠疫情的影响，A 股市场迅速回调。财政政策迅速响应，强调财政政策

要更加积极有为：一是中央提出提高财政赤字率；二是发行抗疫特别国债 1

万亿元；三是执行普惠性的减税降费，支持市场主体纾困和发展。在一系列

利好政策的刺激下，市场的恐慌情绪得到缓解，大盘实现 V 型反转。随着国

内复产复工的有序进行，经济复苏以及企业基本面改善得到验证，A 股行情

得以延续。

在本轮财政刺激下，股市中长期或将企稳，上涨节奏仍有赖于财政支出的力

度及其对基本面的提振。在政策主线逐步明确的当下，最初的政策红利提振

的更多是情绪面因素，而落实到基本面盈利拐点后更有望实现健康的长期行

情。从资金投向看，本轮财政刺激的支出方向集中在化债、房地产和重点群

体的保障，同时提振民生和消费领域。此外，财政政策对民间投资的关注也

值得期待，营商环境的改善能够带动整体投资的发展，后续财政传导至基本

面的节奏和强度均对于股票行情有直观影响。

风险提示：(1)海外地缘冲突风险；(2)政策落地节奏的不确定性；（3）历

史复盘仅作为梳理，不构成当前投资的参考依据。

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证券研究报告

内容目录

财政政策侧重点的变化及财政向股市的传导 ........................................ 4

财政政策发力背景下股票市场走势回顾 ............................................ 7

(1)第一轮财政政策发力背景下股市演绎回顾（2008 年-2009 年） ............................. 8

(2)第二轮财政政策发力背景下股市演绎回顾（2020 年-2021 年） ............................. 9

本轮财政刺激的支出方向和对市场影响 ........................................... 10

结论：市场期待何种财政脉冲 ................................................... 11

风险提示 ..................................................................... 13

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图表目录

图1：政策脉冲与股市行情：从信用工具到财政工具 ............................................ 4

图2：财政脉冲与股市行情（2006-2010） ..................................................... 5

图3：政策脉冲在基本面底部发力（2006-2010） ............................................... 5

图4：财政脉冲与股市行情（2019-2021） ..................................................... 5

图5：盈利见底时政策脉冲迅速刺激（2019-2021） ............................................. 5

图6：财政脉冲和美债利率指示的股债胜率图 .................................................. 6

图7：财政脉冲、美债利率和上证综指走势图 .................................................. 6

图8：财政政策转向背景下的中国 GDP 同比增速及上证指数走势 .................................. 7

图9：次贷危机期间第一次财政政策转向股票市场走势回顾 ...................................... 8

图10：第二次财政政策转向股票市场走势回顾 ................................................. 9

图11：公共财政收入预测缺口 .............................................................. 10

图12：政府性基金收入预测缺口 ............................................................ 10

图13：本轮财政政策相关主线梳理 .......................................................... 11

图14：三轮财政政策回顾及市场走势 ........................................................ 12

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请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年10月12日策略实操专题（十九）市场期待什么样的政策脉冲核心观点策略研究·策略专题证券分析师：王开联系人：郭兰滨021-60933132010-88005497wangkai8@guosen.com.cnguolanbin@guosen.com.cnS0980521030001联系人：李晨光010-88005492lichenguang@guosen.com.cn基础数据中小板/月涨跌幅(%)6199.14/18.04创业板/月涨跌幅(%)2100.87/34.82AH股价差指数142.75A股总/流通市值(万亿元)105.7...

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