国元证券-日本养老金体系洞察：GPIF引领的资产配置与全球投资-241023-62页

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日本养老金体系洞察：GPIF引领的资产配置与全球投资
“中长期资金”研究系列之一
2024年10月
分析师: 朱定豪
电话: 021-51097188
E-MAIL: zhudinghao@gyzq.com.cn
SAC执业资格证书编码:S0020521120002
证券研究报告
引言
随着居民财富管理、资产配置和养老投资需求的不断增加，中长期资金参与资本市场改革发展迎来难得机遇。在
当前市场环境下，近期出台的《关于推动中长期资金入市的指导意见》围绕“长钱更多、长钱更长、回报更优”的总
体目标，旨在打通社保、保险、理财等资金入市堵点，为资本市场高质量发展注入源头活水。然而，我国目前仍存在
中长期资金总量不足、结构不优、引领作用发挥不够充分等问题，亟需进一步引导和培育。
中长期资金通常指的是投资期限在一年及以上的资金，具体包括保险资金、社保基金、企业年金、各类养老金和
银行理财等。从海外经验看，养老基金、主权财富基金等中长期资金，以其多元化的资产配置与专业的风险管理，有
效应对市场波动，为资本市场发展提供了重要支撑。此外，海外中长期资金在投资工具运用、风险管理、资产配置等
方面有诸多值得借鉴之处。作为系列的开篇，本文将深入探讨日本的养老金体系及其关键部分——日本政府养老投资
基金（GPIF），分析其独特的方法论与投资策略，以帮助投资者理解中长期资金在实际投资中的配置方式，更好地把
握未来的投资机会。
风险提示：人口老龄化情况超预期风险；地缘政治冲突风险；宏观经济波动风险；政策变动风险
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报告摘要
日本三支柱养老金体系：日本是世界上老龄化、少子化最严重的国家之一。为应对人口结构变化，自20世纪60年代以
来，日本构建起完整的养老金体系，包括“定额基本养老金托底+收入挂钩的养老金增厚+自愿缴纳的私人养老金补
充”，在全球48个养老金系统中位列第36名。养老三支柱中，第一支柱是日本养老金体系的主要支撑，具有现收现付、
代际支持、覆盖面广、强制性等特征。第一支柱包括国民年金和厚生年金，国民年金（基础年金）支付额的二分之一
由国库负担。2023年第一支柱合计规模占比68.8%，覆盖全国97.85%的劳动人口，占GDP比重约44.22%，是全球普
惠养老的典型代表。
日本政府养老投资基金（GPIF）负责日本第一支柱的储备金管理，是全球最大的公共养老基金，2023财年规模已达
245.98万亿日元（折合约12万亿人民币）。作为典型的全球长期资产配置型基金，GPIF长期回报稳健，自2001年市
场化运作以来20余年，年化名义收益率4.33%，年化实际收益率4.24%。GPIF以被动和委外投资为主，被动管理资产
占比82.31%，近5年来年化超额收益已收窄至±0.5%以内。投资方法论上，GPIF将资产分为国内股票、国内债券、
国外股票、国外债券四类，目前四类资产的长期战略配置中枢为各25%，实际运作中各资产历年平均偏离不超过
±2%。
GPIF的投资运作呈现以下特点：1）长钱长投，短期支付压力小，以长期配置为主，几乎不择时。2）权益提升，结
合股债性价比变化，过去十年权益仓位稳步提升，目标比例从20%升至目前的50%。3）积极出海，逐步提高海外资
产占比，目标比例从17%增至目前的50%，偏好欧美发达国家，以中国为代表的新兴市场仍具提升空间。4）风格稳
健，因处于长期低利率环境，虽然名义收益率在发达国家中偏低，但中长期实际收益满足目标。5）严控跟踪误差，
资产配置的偏离度较小，被动投资为主；对超额收益进行分解，其中配置因子占比较高，个基因子在债券方面较为显
著。6）费率低廉，2023财年管理和托管费用合计470亿日元，近3年占比稳定在0.02%。
GPIF为全球长期资产配置提供了优秀的经验借鉴：参照GPIF的投资方法论，我们选取相应ETF复制其投资收益，
ETF模拟投资组合回测区间累计收益为60.96%，年化收益7.6%，与GPIF的跟踪误差为1.69%，可以较好地复制并超
越GPIF投资收益。组合经验表明，即使在放弃短期择时的情况下，依靠全球资产配置进行风险分散，依然可以获得长
期较高的投资回报。
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标签： #日本 #资产配置

摘要：

日本养老金体系洞察：GPIF引领的资产配置与全球投资“中长期资金”研究系列之一2024年10月分析师:朱定豪电话:021-51097188E-MAIL:zhudinghao@gyzq.com.cnSAC执业资格证书编码:S0020521120002证券研究报告引言随着居民财富管理、资产配置和养老投资需求的不断增加，中长期资金参与资本市场改革发展迎来难得机遇。在当前市场环境下，近期出台的《关于推动中长期资金入市的指导意见》围绕“长钱更多、长钱更长、回报更优”的总体目标，旨在打通社保、保险、理财等资金入市堵点，为资本市场高质量发展注入源头活水。然而，我国目前仍存在中长期资金总量不足、结构不优、引领...

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