CIC灼识咨询：商业尽职调查与IPO：如何发掘和评估企业的真实价值报告

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商业尽职调查与IPO：

如何发掘和评估企业

的真实价值

行业顾问战略咨询募投可研

商业尽调市场认证融资顾问 ESG咨询

01定义价值：绝对估值和相对估值

生命科学企业，尤其是新药研发项目因其研发周期长、风险高、投资规模大，对项目进行财务分析和价值评估通

常有两种方式，即绝对估值和相对估值

资料来源：灼识咨询

绝对估值法：现金流折现法

•为绝对估值法的一种，用新药研发项目未

来有效期限内可能产生的收入及项目所需

投资来计算净现金流，然后利用适当的折

现率来计算项目的净现值，并加总所有的

管线现值作为估值

定义

•根据实际情况推算，较能量化反映公司未

来增长预期和企业价值

•由于未来长期现金流及其增长速度难以预

测，需要非常多数据，同时管理层需要做

大量的长期性计划和提供假设

优缺点评估

•适用具有盈利前景的增长型企业，通过合

适的折现率及风险调整，可适用于所有阶

段的研发项目

适用范围

•运用估值乘数(PE、PB、PS、PEG、

EV/EBITDA)，通常是公司价值（市值）与

其某一个关键数据指标之间关系的表达式。

•通过与同行企业、同类交易对比来确定估

值范围

•可比公司选择得当，比较效果相对较理想，

可以反应公司相对于其他资产的价值

•如果市场对价格整体高估或者低估，此方

法将会失灵

•适用于行业定价成熟，市场上存在大量可

比公司，市价合理

相对估值法：可比估值法

•将新药研发活动看成一系列可以依据研发

项目的阶段性结果进行选择的过程,并赋予

这种选择权价值，研发项目的价值等于项

目的NPV与期权价值的总和，以期权的概

念定义现实选择权

•实物期权法考虑了不确定性，将是否根据

临床试验结果开展临床试验等不确定性纳

入了考虑，可有效规避风险

•理论复杂，计算繁琐

•现阶段在创业投资中应用比较广泛，适用

于对创业企业的价值进行动态地评估

实物期权法（Real Options)

大部分生物科技公司处于研发投入，不产生收入、或盈利较低的阶段，因此一般采用经典现金流折现法。最常用的方法是基于风险调整的现金流折现估值法，即rNPV。

总的来说，该估值方法可分为两个阶段：

1）研发阶段到专利到期或销售达峰前。需要掌握研发阶段现金流净额和上市销售阶段现金流净额，即销售额的生命曲线；可以通过市场上可以对标的新药项目、靶点对

标、临床设计等来估计研发阶段产生的现金流，另外可以通过同类品种销售比较、公司销售团队实力、招标、医保等因素分析上市后的现金流。

2）专利过期或销售达峰后。该阶段需要假设未来新药专利过期或者销售达峰后的永续增长率，从而计算终值价值

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