信达证券-多视角揭秘A股红利资产拥挤度-2024.3.24-总30页

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3.0 胡杨林 2024-04-21 61 5.1MB 30 页 免费
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多视角揭秘 A股红利资产拥挤度
[Table_ReportTime]
2024 年03 月24 日
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证券研究报告
金工研究
[TableReportType]
金工专题报告
[Table_Author]
于明明 金融工程与金融产品
首席分析师
执业编号：S1500521070001
联系电话：+86 18616021459
邮 箱：yumingming@cindasc.com
周金铭 金融工程与金融产品
分析师
执业编号：S1500523050003
联系电话：+86 18511558803
邮 箱：zhoujinming@cindasc.com
信达证券股份有限公司
CINDA SECURITIES CO.，LTD
北京市西城区闹市口大街 9号院 1号楼
邮编：100031
[Table_Title]
多视角揭秘 A股红利资产拥挤度
[Table_ReportDate]
2024 年03 月24 日
[Table_Summary]
➢ 本文从从宏观、收益来源、估值、价量、资金面等维度详细分析了红利未来
的投资价值。宏观维度，在前期报告《分域选股系列之三：红利策略宝典，
从经验逻辑到可落地的增强方案》中，我们提出了基于“10 年期美债收益
率”、“国内 M2 同比”、“国内 M1-M2 同比剪刀差”的三维红利超额择时
策略。站在当前时点，美国 1月与 2月通胀数据超预期，导致美联储降息较
前期预计有所延后，全球流动性收紧状态仍存。国内宏观流动性 M2 同比降
至历史低点，M1M2 剪刀差代表的资金空转现象有一定改善苗头，但仍需进一
步数据验证。因此，我们认为中长期红利风格的超额收益或还可以持续一段
时间，直至美联储降息确定性增加同时国内宏观环境显著好转。
➢ 来自中证红利收益来源拆解的启示。本报告聚焦于三个维度的分析框架：
Brinson 归因、Barra 归因以及估值盈利股息贡献。通过 Brinson 模型分析，
中证红利指数超额收益主要源自选股效应(选择高股息公司)，行业配置也有
贡献。选股收益与行业配置收益的相关性与中证红利超额收益存在一定同步
性，使得中证红利超额上行时体现进攻性，下行时体现防御性。Barra 归因
显示，中证红利长期呈现负 Beta、负流动性、负成长，正 BP 和正盈利风格
暴露,当前负 Beta 可能拖累超额收益。估值盈利股息收益拆解显示，2014 年
以来中证红利绝对收益主要由盈利增长和股息贡献，估值呈均值回复特性。
后市我们预计，伴随经济复苏，中证红利盈利将继续改善，分红季也将带来
可观股息收益。另外中证红利近期回撤的主因为估值回调而非基本面变化。
因此从中长期看，我们认为中证红利绝对收益仍具投资价值。
➢ 红利估值层面，报告指出传统的整体法估值不适用于股息率加权的中证红利
指数，因此给出了基于权重因子的估值方法。截至 2024 年3月22 日，在绝
对收益层面，中证红利估值位于近三年 35.51%百分位，处于相对安全的绝对
估值区间。在超额收益层面，当前中证红利相对于万得全 A的相对估值处于
近三年 58.34%百分位，相对估值风险较 1月末的 82.64%百分位已有所释放。
➢ 价量层面显示中证红利短期可能存在交易过热拥挤风险。当前中证红利成交
额处于近三年 85.85%分位数、成交额占比近三年分位数为 77.84%，在成交
维度拥挤风险较前期稍有缓解。中证红利成分股合计 74.58%权重位于半年
均线以上，仍有一定上升空间，不过等待回调后再买入则更为安全。此外，
中证红利近期出现量价背离的情况，可能代表买方看多心态逐渐削弱，投资
者观望情绪浓厚，待风险释放后，若有量能配合，或可开启新一轮行情。
➢ 公募基金 2023Q4 加仓高股息，北向资金今年 1月末减仓红利，红利类 ETF
近期持续净流出。当前偏股型公募基金红利风格暴露在 2022 年Q4 转正，
2023Q4 暴露度为 0.36，为近三年高点。北向资金在今年 1月末对红利风格
已有所减仓，截至 3月22 日，北向在红利上暂无明显的回流迹象，建议继
续跟踪北向对高分红的配置变化。ETF 资金面数据显示，在今年 2月之前，
市场上仍有资金较为稳定地流入红利类 ETF，但在 2月之后，中证红利指数
虽继续走高，但红利 ETF 却有资金不断撤离，2024 年3月11 日单日净流出
4.17 亿元，为今年以来最大单日净流出金额。
➢ 综上所述，我们认为红利风格中长期仍有配置价值，短期存在一定的成交过
热带来的拥挤风险，不过风险较前期高点已有所释放，可考虑在红利回调过
程中逢低买入。
风险因素：宏观经济下行；股市波动率上升；金融监管力度抬升超预期。结论基
于历史数据，在市场环境转变时模型存在失效的风险。
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目 录
一、宏观维度下红利超额的持续性 ................................................................................................... 5
二、中证红利收益来源拆解的启示 ................................................................................................... 8
2.1、Brinson 归因：行业配置与选股共同推动 ....................................................................... 8
2.2、Barra 归因：Beta 负暴露在上行期间或弹性不足 ......................................................... 11
2.3、估值盈利股息收益：稳健盈利增长与高股息为收益基础 ........................................... 12
三、红利再增强：红利 50 优选组合 ............................................................................................... 14
四、如何合理估值中证红利 ............................................................................................................. 15
五、从量价维度看红利拥挤度 ......................................................................................................... 17
5.1、成交额：当前拥挤风险较高，伺机而动 ....................................................................... 17
5.2、成交额占比：交易相对火热，待时而变 ....................................................................... 18
5.3、量价背离：观望情绪渐浓 ............................................................................................... 18
5.4、均线上权重合计：关注股价高位回调风险 ................................................................... 20
六、红利的资金面 ............................................................................................................................. 21
6.1、公募基金前十大重仓：逐渐重视红利配置 ................................................................... 21
6.2、北向资金：红利敞口有所收窄 ....................................................................................... 21
6.3、红利 ETF 资金：从净流入到净流出 .............................................................................. 22
七、总结：短期拥挤风险逐步释放，中长期仍具配置价值 .......................................................... 24
附录：权重因子估值合理性探讨 ..................................................................................................... 26
风险因素 ............................................................................................................................................ 29
表 目 录
表 1：中证红利 Brinson 归因分行业结果 ........................................................................................ 9
表 2：中证红利估值盈利股息分年度收益与全区间年化收益 ...................................................... 12
表 3：红利类指数 2014 年至今收益拆解 ....................................................................................... 13
表 4：中证红利与上证红利 ETF 列表 ............................................................................................ 23
表 5：各维度观点汇总 ..................................................................................................................... 25
表 6：加权平均成分股 PETTM 计算指数估值方法 1示意图 ...................................................... 26
表 7：分别加权平均总市值与归母净利润再计算指数估值方法 2示意图 .................................. 27
表 8：权重因子估值方法下示例 1估值（倍） ............................................................................. 27
表 9：权重因子估值方法下示例 2估值（倍） ............................................................................. 27
图 目 录
图 1：单因子与合成因子对红利超额的择时净值 ........................................................................... 5
图 2：合成因子择时信号分布 ........................................................................................................... 5
图 3：美国 CPI 同比与美国有效联邦基金利率 ............................................................................... 5
图 4：美国 PPI 同比与美国有效联邦基金利率................................................................................ 5
图 5：美联储 2024 年3月20 日FOMC 会议调息概率 .................................................................. 6
图 6：美联储 2024 年6月12 日FOMC 会议调息概率 .................................................................. 6
图 7：2024 年2月1日Fed Watch Tool 利率预计表 ....................................................................... 6
图 8：2024 年3月18 日Fed Watch Tool 利率预计表 ..................................................................... 6
图 9：美国 10 年期国债收益率及其均线 ......................................................................................... 7
图 10：国内 M2 同比及其均线 ......................................................................................................... 7
图 11：国内 M1M2 同比剪刀差及其均线 ........................................................................................ 7
图 12：中证红利历史行业权重 ......................................................................................................... 8
图 13：中证红利当前行业权重 ......................................................................................................... 8
图 14：中证红利相对中证全指超额收益与 Brinson 归因结果 ....................................................... 9
图 15：行业配置收益与行业内选股收益累计相关性 ..................................................................... 9
图 16：历史上中证红利相对中证全指 Barra 风格暴露：MA6 .................................................... 11
图 17：历史上中证红利相对中证全指 Barra 风格超额收益 ......................................................... 11
图 18：当前中证红利相对中证全指 Barra 风格暴露..................................................................... 11
图 19：中证红利相对中证全指 Barra 风格累计超额收益 ............................................................. 11
图 20：中证红利估值盈利股息收益拆解 ....................................................................................... 12
图 21：今年以来中证红利收益拆解 ............................................................................................... 13
图 22：红利 50 优选组合净值走势与超额收益 ............................................................................. 14

标签： #红利资产

摘要：

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