民生证券-量化分析报告：黄金，1978-2024.4.17

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证券研究报告

量化分析报告

黄金：1978

2024 年04 月17 日

➢ 黄金近 1年左右表现与美国财政扩张高度相关，历史上其也是黄金长期趋势

的重要决定性因素。从我们的黄金预测模型来看，近 1年左右的预测主要由美国

财政因子贡献趋势，美国就业因子贡献波动，模型 2023 年以来胜率达到 73%，

2008 年来样本外内胜率 64%。

➢ 当下美国财政利息支出压力达到 1978 年三季度的水平，黄金也同样来到了

“杯形”形态的沿口位置。从美国财政利息支出/美国 GDP（TTM）的数据来看，

当下水平达到了近 20 年的最高点并且趋势上行，而 1978 年三季度其同样位于

此水平并且趋势上行。自 1971 年布雷顿森林体系瓦解以来，黄金的大趋势来到

了第二个“杯形”。

➢ 黄金价格 1978 年进入突破“杯形”后的主升浪。梳理 1978-1980 三年黄

金大事年表总结来说，此轮黄金上涨主要背景有：通货膨胀、美元贬值、地缘局

势紧张。而 1980 年1月见顶后的五年趋势向下主要背景有：美元信心恢复、通

胀缓和、地缘局势缓解。

➢ 美元信用角度看 1978 与2024 的同与不同：

- 1978 年削弱美元信用的主要因素有：布雷顿森林体系的瓦解、美国国

际收支的恶化、高企的通货膨胀。美元信用下降主要反映在美元指数下

跌，但其幅度与黄金上涨幅度明显不对应，原因在于通胀带来黄金对于

全体货币大幅升值而美元指数所代表的货币比价关系变化较小。

- 当下削弱美元信用的主要因素有：美国债务上限问题、财政赤字的持续

恶化、通胀的魅影。黄金与实际利率的“脱钩”呈现出单边特征。实际

利率上行或进一步拉高债务压力，美债的信用风险上升，持有黄金的机

会成本看似上升，实际由于美债违约概率提升，整体可能是下降的。

➢ 地缘政治角度看 1978 与2024 的同与不同：

- 1978-1980 年期间国际政治局势紧张，如伊朗革命、苏联入侵阿富汗等

事件，避险的需求的大幅增加也进一步促使黄金价格的快速走高。当下

俄乌冲突升级、巴以冲突扩散至伊朗，中东地区地缘政治风险的扩散带

来全球避险情绪的升温，这一点极为接近 1978-1980 年时的情形，在

此背景之下黄金价格迅速走高。

➢ 总结来说，美元指数与实际利率都不是完美的黄金价值参照物，本报告提供

了两种思维框架辅助理解。黄金在 1978 年以及当下面对的驱动因素本质相同但

表现形式各异，在美元信用弱化、地缘局势紧张环境下，黄金整体或将继续获得

购买力的提升。

➢ 通过以实际利率为自变量求出的黄金久期可估算未来的黄金弹性。本报告从

定价公式角度再次阐明了实际利率与黄金价值的关系，通过倒算黄金久期可估算

其未来弹性。黄金的久期长期波动较大，当下在 14.72 左右水平。

➢ 风险提示：量化结论基于历史统计，如若未来市场环境发生变化不排除失效

可能。

[Table_Author]

分析师

叶尔乐

执业证书：

S0100522110002

邮箱：

yeerle@mszq.com

研究助理

祝子涵

执业证书：

S0100123030018

邮箱：

zhuzihan@mszq.com

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证券研究报告

1 黄金价格驱动量化分析 ............................................................................................................................................. 3

2 黄金：突飞猛进的 1978-1980 ................................................................................................................................ 5

3 黄金：趋势反转的 1981-1985 ................................................................................................................................ 9

4 1978 与2024：同与不同 ..................................................................................................................................... 14

4.1 与美元信用关系 ................................................................................................................................................................................ 14

4.2 与地缘政治关系 ................................................................................................................................................................................ 17

5 黄金久期与涨跌空间估算 ...................................................................................................................................... 19

6 风险提示 .............................................................................................................................................................. 21

插图目录 .................................................................................................................................................................. 22

表格目录 .................................................................................................................................................................. 22

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证券研究报告

1 黄金价格驱动量化分析

黄金近 1年左右表现与美国财政扩张高度相关，历史上其也是黄金长期趋势

的重要决定性因素。从我们的黄金预测模型来看，近 1年左右的预测主要由美国

财政因子贡献趋势，美国就业因子贡献波动，模型 2023 年以来胜率达到 73%，

2008 年来样本外内胜率 64%。从历史来看美国财政因子同样与黄金大趋势一致。

图1：民生金工黄金驱动因素模型

资料来源：民生证券研究院绘制

图2：黄金驱动因素模型近年各因子预测贡献

资料来源：wind，民生证券研究院

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本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1量化分析报告黄金：19782024年04月17日➢黄金近1年左右表现与美国财政扩张高度相关，历史上其也是黄金长期趋势的重要决定性因素。从我们的黄金预测模型来看，近1年左右的预测主要由美国财政因子贡献趋势，美国就业因子贡献波动，模型2023年以来胜率达到73%，2008年来样本外内胜率64%。➢当下美国财政利息支出压力达到1978年三季度的水平，黄金也同样来到了“杯形”形态的沿口位置。从美国财政利息支出/美国GDP（TTM）的数据来看，当下水平达到了近20年的最高点并且趋势上行，而1978年三季度其同样位于此水平并且趋势上行...

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