民生证券-量化专题报告：公募量化究竟赚的是什么收益？2024.4.30

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证券研究报告

量化专题报告

公募量化究竟赚的是什么收益？

2024 年04 月30 日

➢ 市场波动增加叠加超额收益收敛，公募量化基金迎来考验。公募量化基金超

额收益正逐步收敛，Alpha 的获取难度上升。且 2024 年年初小盘股市场出现“踩

踏”现象，多只公募量化基金的净值短期大幅下降，有近半数公募量化基金未能

跑赢其基准指数。在此情境下，本文主要思考以下几个问题：

- 公募量化基金风格的偏离长期是否带来更多超额？

- 公募量化基金的超额收益主要来源于哪些 Alpha？

- 公募量化基金未来超额是否有机会回升？

- 如何系统化评价与优选公募量化产品？

➢ 本报告从仓位择时、持仓分布、风控情况、收益拆分和策略推算等角度入手，

对公募量化基金进行多维解析。

维度一：仓位择时准确率分化明显。在2022 年底市场波动加剧以来，进行

仓位择时的量化基金明显增多，整体以加仓为主，平均准确率约为 58%。

维度二：持仓股整体向小微盘倾斜。持仓中沪深 300 成份股逐渐减少，而相

应的中证 2000 和小微盘股占比明显增加。

维度三：风格行业偏离约束。公募量化基金持仓长期向中小盘和高成长性偏

离，但在 2023 年价值风格持续占优后，开始向价值切换。近半数处于风格较为

中性的水平；在行业的偏离上整体较为谨慎，但在市场存在主线行业时，更容易

出现行业上的偏离。从长期超额收益来看：小幅偏离>风控严格>明显偏离。

维度四：区间收益归因来看 alpha 仍为主要贡献。根据基金在风格和行业上

的偏离及相应因子的区间收益，可以拆分出公募量化基金的超额收益中的 beta

和alpha，从累计贡献来看，风格的偏离几乎没有带来有效的超额，行业偏离稳

健地贡献小幅收益，而选股 alpha 仍然是长期超额收益的主要组成部分。

维度五：量化策略推算。根据 alpha 偏离情况进行逐步回归，以推算基金所

采用的选股策略及其贡献。累计来看量化基金的超额收益主要来源于超预期、杠

杆、价值和分析师类策略，近期基本面、价值和量价类因子贡献明显。从历史经

验来看，公募量化基金在市场上行中能够获得更高的选股 alpha 收益和特质收

益，那么在下一次牛市行情中，公募量化基金的超额收益或许会再次迎来回升。

维度六：港股和行业型量化基金。涉及港股的量化产品以分仓为主，行业型

量化基金整体风控较为严格，金融周期行业整体超额收益较高。

➢ 不同风控严格度的量化基金优选：风控较严格量化基金选择低波动率、高信

息比率、高日度相对胜率，相对于所有风控较严格的公募量化基金的年化超额收

益为 3.35%；小幅偏离量化基金选择高夏普、高选股收益，相对于所有小幅偏离

的公募量化基金的年化超额收益为 4.17%。

主要宽基策略的量化基金优选：沪深 300 策略的量化基金选择高信息比率、

高日度相对胜率，组合相对沪深 300 指数年化超额收益为 5.88%；中证 500 策

略的量化基金选择高绝对收益、高日度相对胜率，相对中证 500 指数年化超额收

益为 10.62%；中证 1000 策略的量化基金选择低波动率、高日度绝对胜率，相

对中证 1000 指数的年化超额收益为 9.28%。

➢ 风险提示：1）基金历史业绩不代表未来业绩。2）量化统计未来有失效风险。

[Table_Author]

分析师

叶尔乐

执业证书：

S0100522110002

邮箱：

yeerle@mszq.com

研究助理

关舒丹

执业证书：

S0100123010007

邮箱：

guanshudan@mszq.com

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1 公募量化基金趋势思考 ............................................................................................................................................. 3

2 公募量化基金多维归因解析 ...................................................................................................................................... 5

2.1 维度一：仓位择时能力 ..................................................................................................................................................................... 5

2.2 维度二：基准成分股偏离程度 ......................................................................................................................................................... 5

2.3 维度三：风格行业偏离约束 ............................................................................................................................................................. 6

2.4 维度四：区间收益拆解 ..................................................................................................................................................................... 9

2.5 维度五：量化策略推断 ................................................................................................................................................................... 10

2.6 公募量化基金画像实例 ................................................................................................................................................................... 12

2.7 维度六：港股和行业型量化基金 .................................................................................................................................................. 14

3 不同维度的公募量化基金优选 ............................................................................................................................... 16

3.1 不同风控严格程度的量化基金优选 .............................................................................................................................................. 16

3.2 主要宽基策略的量化基金优选 ....................................................................................................................................................... 18

4 总结 ..................................................................................................................................................................... 21

5 风险提示 .............................................................................................................................................................. 22

插图目录 .................................................................................................................................................................. 23

表格目录 .................................................................................................................................................................. 23

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1 公募量化基金趋势思考

市场波动增加叠加超额收益收敛，公募量化基金迎来考验。从沪深 300、中

证500 和中证 1000 指增基金的年度平均超额收益变化来看，公募量化基金超额

收益正逐步收敛。沪深 300 指增、中证 500 指增、中证 1000 指增基金的超额收

益随着市场有效性的增加逐步减少，基本都稳定在年化 5%-10%水平，Alpha 的

获取难度上升。

年初近半数公募量化基金未能跑赢其基准指数，或因风格偏向小盘而遭到市

场冲击影响。在2024 年年初小盘股市场出现“踩踏”现象，前两个月中证 2000

和万得微盘股指数分别下跌 16.25%和24.91%，与之相伴的是多只公募量化基金

的净值短期大幅下降。近半数公募量化基金未能跑赢其基准指数，甚至出现 9只

基金的跌幅超过 20%，原因是基金风险敞口暴露所致。针对公募量化基金未来发

展趋势，本报告主要思考以下几个问题：

1、公募量化基金风格的偏离长期是否带来更多超额？

2、公募量化基金的超额收益主要来源于哪些 Alpha？

3、公募量化基金未来超额是否有机会回升？

4、如何系统化评价与优选公募量化产品？

图1：主要宽基指增基金的几何平均超额收益

资料来源：民生证券研究院整理；数据截至：2024/4/25；注：其中 2024 年以来超额收益为非年化收益

市场风格急剧切换下风控水平成量化产品输赢最重要因素。为了更直观地说

明风险敞口对于公募量化基金收益的影响，我们选择了三只比较基准均为中证 500

指数、但风控严格程度不同的公募量化基金为例，其中对于基金风控严格程度的划

分将在第二部分中详细阐释。从比较结果来看，2022 年市场整体下行以来，风控

出现明显偏离的基金 C，在前期能够获得相对较高的超额收益，但今年年初受小微

10%

20%

30%

40%

50%

沪深300指增超额

中证500指增超额

中证1000指增超额

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