华西证券-资产配置日报：需要担心6月理财规模下降吗？-20240605

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资产配置日报：需要担心 6月理财规模下降

吗?

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国内市场表现

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每日行情的复盘与思考:

6月5日，股市情绪转弱，债市做多力量仍强。上证指数及沪深 300 指数分别下跌 0.83%、0.58%，中证转债

指数下跌 0.22%，7-10 年国开指数上涨 0.12%。

央行逆回购单日投放规模维持 20 亿元，由于跨月第一笔大额投放今日到期，因此净回笼规模为 2480 亿元。

尽管回笼规模较大，资金面并未受到明显扰动，DR007 为1.79%，继续位于政策利率下方，R001 持稳于 1.73%，

R007 下行 1bp 至1.83%。

存单方面，一级发行利率或出现“趋势性松绑”。5月底以来，国股行 9个月至 1年期存单发行利率逐渐摆

脱2.10%的“束缚”，6月初普遍降至 2.05%一线；二级市场中，长期限存单收益率中枢也呈现缓下趋势，目前 9

个月存单收益率为 2.03%，1年期存单收益率为 2.05%，依旧与一级定价保持较强联动性。

今日债市消息面相对寡淡，不过现券行情依然火热，背后的支撑力量，或依然是宽流动性预期，资金利率破

位下行带动降息预期发酵，以及权益表现不佳带动的市场避险情绪。长端利率下行过程较为顺畅，11 点以前基

本完成阶段性定价，随后利率便进入窄幅波动期。全天来看，利率债 3-7 年品种表现更优，降幅普遍在 1-2bp，

其次则为 20 年品种，无论是国债还是国开债，20 年的表现均优于其左右两侧的 10 年及 30 年品种。

重点个券中，10 年国债活跃券下行 0.2bp 至2.31%，10 年国开活跃券下行 0.7bp 至2.39%，30 年国债活跃

券下行 0.3bp 至2.55%。此外，20 年国开清发债下行 2.6bp 至2.54%，20 年特别国债下行 1.3bp 至2.46%，二者

均为值得市场关注的品种。

从6月以来的品种表现看，7年国债、国开债的收益率降幅在 4-5bp，表现强于 10 年及 30 年等传统长久期

品种，虽然市场对于监管喊话有着差异化的理解，但是都会纠结合理定价区间对于关键期限定价的约束力。我们

在《喊话或在纠偏，平稳才是诉求》中也提及，受到学习效应的影响，债市投资者或对 10 年期、30 年期国债等

品种保持存疑态度，优先交易其余胜率更高的利率债久期品种，10 年老券及 20 年期活跃券有望成为降准降息预

期下新的博弈重心。

6月的资金供需变化同样值得市场关注的重点。5月27 日至 6月3日，银行体系净融出规模由 2.61 万亿元

明显回升至 3.60 万亿元，当前大行净融出 2.94 万亿元，中小行净融出 6555 亿元，其中大行净融出较 5月

2.60-2.70 万亿元的提升幅度不算显著，中小行则由净融入转为净融出，背后或反映银行端的存款流失压力正在

逐步缓解，资金传导链条正在渐进修复。

此外，理财季末回表是常规性事件，但是规模未知性较大，且季节性不强，主要与时点性的银行负债需求相

证券研究报告|宏观点评报告

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2024 年06 月05 日

证券研究报告|宏观点评报告

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关，影响因素包括存款流失速度或放贷进展，常规回表规模通常在 0.8-1.2 万亿元区间，极端情况可以参考

2022 年末理财赎回负反馈时期的 2.3 万亿元。

关于 6月理财回表的问题，我们倾向于认为半年末回表的规模或偏高，可能在 1万亿元以上，不过对债市的

影响或许不大。今年以来，往往一致预期内的风险，可能最终都不是风险，因为市场会提前做足应对。从 6月初

的理财规模以及理财行为看，规模已略微由增转降（截至 6月4日，理财规模为 29.83 万亿元，较 5月末小幅回

落39 亿元），且理财月初便在二级市场减持存单，抛开止盈需求，大概率还是在为月末的流动性提前做储备。

A股市场方面，昨日的反弹行情并未延续，股指今日回调。从日内变化来看，上证指数在低开后维持震荡，

至11:00 后开始持续回调，最终收跌 0.83%。市场情绪尚未提振，全市成交额 6913 亿元，较昨日缩量 575 亿

元，较 5日均值缩量 523 亿元，延续了上周以来的缩量趋势。北向资金流出 57 亿元，净流出板块主要包括白酒

和家电。风格来看，不同规模的品种均有所回调，其中小盘股跌幅居前，国证 2000 下跌 1.70%；中盘股跌幅居

中，中证 500 下跌 1.20%；大盘品种韧性相对较强，沪深 300 下跌 0.58%。

分行业来看，今日各行业普遍回调。在 31 个SW 行业一级指数中，仅军工上涨 0.68%，其余均明显下跌。从

日内表现来看，行业指数存在两种不同的走势：一是短暂走强后回落，代表行业如军工、电子、公用事业和汽车

等；二是全日持续回调，代表行业如银行、化工和地产等。

5月底以来，市场持续缩量回调，成交情绪偏弱。自 5月20 日高点后，上证指数已下跌 2.81%，全市成交额

已由近万亿元缩量至不足 7000 亿元。若以 4月29 日超过 12000 亿元的成交高点来看，当前成交额缩量近一半。

这段时间成交持续偏弱的原因，或是市场正处于一段“风险消化”时期。上证指数在 4月底迎来一段上涨行

情，至 5月20 日已达到 3171 的高点。同时，市场对既有风险的担忧并未缓解，反而随着股指的走强而逐步加

重。当股指来到高位时，这些风险开始引起资金的警惕，导致市场风险偏好持续下降。事实上，在本周一早盘和

周二尾盘，都陆续有资金开始尝试交易，但股市行情并未如愿上涨，再度压制了市场的风险偏好。

市场担忧的风险有哪些？我们认为有以下三点：

一是对小微盘股退市风险的担忧。“新国九条”后，市场对退市风险的担忧持续发酵，尤其在 2023 年报出炉

后，交易所问询函陆续下发，较往年发放数量更多、问询更为严格，再次引发了市场对退市风险的警惕。万得微

盘股指数自 5月20 日以来已下跌 13.54%，正是这一担忧的直接体现。

二是板块收益不够持续，资金投资缺少“抓手”。自 5月以来，地产、电力、有色、光伏、电子和军工先后

表现突出，但这些板块的行情均未能持续，仅地产和电力出现过短暂的连涨行情，但随后均有所回调。从风格来

看，上周市场占优风格由价值切换至成长，但行情并不算亮眼，到昨日已开始回调。这种轮动行情让资金难以找

到参与市场的发力点，叠加大盘趋势信号并不明确，资金参与意愿显著下降。

三是基本面进一步修复的信号尚不明确。2月初，在通胀&出口修复预期升温的推动下，股市开启一轮反弹

行情。但随着预期驱动的力量渐弱，市场开始等待兑现的到来。从现状来看，5月制造业 PMI 49.5%，环比回落

0.9pct，连续两个月扩张后再度回归收缩区间；即使财新 PMI 环比有所回升，但其订单项仍体现出需求不足的问

题，同时出口订单项也在放缓。这意味着市场仍未得到确定的经济进一步修复的信号，投资信心缺少基本面的支

撑。

展望未来，以下三点或将改善当前市场成交偏弱的现状。其一，关注 7月三中全会和地产、电力等政策层面

的引导，或将催化新一轮“强预期”的形成。其二，基本面数据若出现显著改善，市场对经济修复的预期或将得

以兑现，股票资产的定价中枢可能迎来提升。其三，放量行情或是线索。若出现放量下跌行情，意味着避险情绪

可能正在被快速消化，市场或存在左侧博弈机会；若出现连续放量且上涨行情，可能意味着试探资金获得了回

报，市场信心正在重建。

风险提示

货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币

政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现

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