国泰君安-大类资产配置量化模型研究系列之三：桥水全天候策略和风险平价模型全解析-230527

免费

3.0 九派 2024-04-13 118 29 4.53MB 44 页免费

侵权投诉

请务必阅读正文之后的免责条款部分

[Table_MainInfo]

[Table_Title]

2023.05.27

桥水全天候策略和风险平价模型全解析

——大类资产配置量化模型研究系列之三

本报告导读：

本文旨在全面解析桥水全天候策略和风险平价模型的基本原理以及具体实现。首

先，详细介绍了桥水全天候策略、风险平价模型的理论基础与构建过程。然后，构

建大类资产的风险平价模型策略，同时测试了加杠杆下的效果，初步尝试实现了风

险预算模型、主成分因子风险平价模型。最后，分析了风险平价类基金过去长期有

效、近期失效的原因以及风险平价模型未来可以的改进方向。

摘要：

[Table_Summary]

从资产分散化到风险分散化。相对于传统的资产分散化，风险平价

策略通过风险分散化，实现了真正的分散化投资，在 2008 年金融危

机后广泛应用。风险平价模型的核心思想是把投资组合的整体风险

分摊到每类资产中去、使得每类资产对投资组合整体风险的贡献相

等。

桥水基金全天候策略和风险平价模型理论。首先，介绍了桥水全天

候策略的实现思路和历史业绩表现，并使用数据例子进行说明。然

后，详细讲解风险平价模型的理论和构建过程；简要介绍了衍生出

的风险预算模型和因子风险平价模型；举例说明了风险贡献计算和

波动率分解，以及证明了特殊情况下风险平价和风险预算达到马科

维茨夏普率最优的条件。

基于大类资产的风险平价模型构建。使用六类资产实现了传统的风

险平价模型：历史回测发现，在 2009 年-2023 年4月，资产风险平

价模型年化收益 6.42%，最大回撤 3.39%，年化波动率 2.30%，夏普

比率 1.63、卡玛比率 1.89；2023 年以来累计收益 3.18%。此外，对

加杠杆下的模型效果进行历史回测；初步尝试基于夏普率平方的风

险预算策略，年化收益 7.77%，最大回撤为 6.51%，年化波动率

3.77%，夏普比率 1.35、卡玛比率 1.19；初步尝试基于主成分的因

子风险平价模型，年化收益 5.93%，最大回撤为 3.25%，年化波动

率1.80%，夏普比率 1.80、卡玛比率 1.83。

风险平价基金过去长期有效和近期表现不佳的原因，以及模型未来

可以改进的方向。桥水全天候为代表的风险平价基金的以往优异表

现，主要受益于过去四十年全球无风险利率下行和流动性宽松下股

债长牛的 Beta；而近期表现不佳是由于新冠期间流动性危机、2022

年以来美联储急剧大幅加息抑制通胀。模型实现细节上可以的改进

方向有：通过改变协方差矩阵的预测方式、改变目标函数的方式、

引入基于历史模拟法度量的 VaR 和ES 值来管理组合风险、引入择

时观点，通过动态偏离中性基准的方法等。风险平价放弃了对收益

的预测，其实是放弃了对大类资产的择时，本质上还是一种类似等

权的 “躺平”策略，可以作为战略配置的长期基准。但是为了取得较

好的投资业绩，以择时为主的战术配置是不可或缺的。

风险提示：黑天鹅事件等可能导致大类资产相关性增加，资产配置

组合表现不佳；量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效

风险。

[Table_Author]

报告作者

廖静池(分析师)

0755-23976176

liaojingchi024655@gtjas.com

证书编号

S0880522090003

张雪杰(分析师)

0755-23976751

zhangxuejie025900@gtjas.com

证书编号

S0880522040001

[Table_DocReport]

相关报告

中国人口四大现状

2023.05.25

成长赛道排名改善，六月防守反击

2023.05.25

人口老龄化将中长期推高 ERP 中枢

2023.05.21

行业轮动模型的 ETF 组合落地方法研究

2023.05.15

短线未明中线向好，持仓观察逢低增配

2023.05.08

感谢实习生尧廷松、朱惠东、李卓莹对本

文的贡献。

大类资产配置研究

请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 44

[Table_Page]

专题报告

1. 从资产配置到风险配置 .......................................................................... 3

1.1. 大类资产配置模型体系 ................................................................... 3

1.2. 从资产分散化到风险分散化 ........................................................... 4

2. 桥水全天候策略介绍 .............................................................................. 6

2.1. 桥水全天候策略步骤 ....................................................................... 6

2.2. 全天候策略的数据例子 ................................................................... 7

2.3. 桥水全天候策略历史业绩表现 ....................................................... 9

3. 风险平价模型理论介绍 .........................................................................11

3.1. 风险平价模型实现了真正的分散化投资 ..................................... 11

3.2. 风险平价模型构建过程 ................................................................. 12

3.2.1. 底层资产的选取原则 .............................................................. 12

3.2.2. 风险度量的选取原则 .............................................................. 13

3.2.3. 由资产配置比例计算组合风险贡献 ...................................... 14

3.2.4. 求解优化问题计算持仓权重 .................................................. 15

3.3. 风险平价的衍生：风险预算模型与因子风险平价 .....................16

3.3.1. 从风险平价到风险预算 .......................................................... 16

3.3.2. 从资产风险平价到因子风险平价 .......................................... 17

3.4. 风险平价模型的应用举例和性质说明 ......................................... 19

3.4.1. 资产组合的风险贡献计算和波动率分解 .............................. 19

3.4.2. 风险平价组合达到马科维茨夏普率最优的条件 ..................21

3.4.3. 风险预算组合达到马科维茨夏普率最优的条件 ..................21

4. 构建基于大类资产的风险平价模型 .................................................... 22

4.1. 风险平价模型构建 ......................................................................... 22

4.1.1. 策略回测表现 .......................................................................... 24

4.1.2. 不同协方差矩阵计算方式对于模型表现的影响 ..................27

4.2. 加杠杆下的风险平价模型 ............................................................. 28

4.3. 基于夏普率平方的风险预算策略初探 ......................................... 30

4.4. 基于主成分的因子风险平价策略初探 ......................................... 31

5. 风险平价类基金的业绩表现和原因分析 ............................................ 32

5.1. 国外风险平价类策略表现 ............................................................. 32

5.1.1. 过往优异表现得益于过去四十年股债长牛 ..........................32

5.1.2. 近期表现不佳是由于新冠期间流动性危机、2022 年以来美

联储急剧大幅加息 ............................................................................... 33

5.2. 国内风险平价指数 ......................................................................... 35

5.3. 风险平价策略的一些思考 ............................................................. 35

5.3.1. 形而上的模型认知 .................................................................. 35

5.3.2. 形而下的模型细节改进 .......................................................... 37

6. 总结 .........................................................................................................38

7. 附录 .........................................................................................................39

7.1. Black-Litterman 模型的一些思考和补充说明 ..............................39

7.2. 其它常用风险度量下的风险贡献计算公式 ................................. 40

7.3. 风险预算方法与权重预算组合方法对比 ..................................... 41

参考文献 ........................................................................................................42

风险提示 ........................................................................................................42

lXmYpNnNsQsOsOqRsR7NdNaQmOqQnPsOfQmMqMkPqRoNaQnMoONZtQuMvPnQyQ

请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 44

[Table_Page]

专题报告

国泰君安量化配置团队专注于资产配置量化模型研究。我们在大类资

产配置量化模型研究系列第一篇《大类资产配置体系简析》中重点梳

理了大类资产配置模型理论发展历程以及相关模型的构造方法；第二

篇《手把手教你实现 Black-Litterman 模型》中，选取较通用的做法来

介绍 BL 模型的基本理论和编程实现1。本篇报告是该系列第三篇报告，

详细介绍桥水全天候策略、风险平价/预算模型的基本理论和具体实现

步骤、策略表现和优缺点。

1. 从资产配置到风险配置

1.1. 大类资产配置模型体系

大类资产配置是一种投资策略，是指基于投资者的风险偏好、投资目

标和投资期限等因素，结合主观分析方法和量化配置模型，将投资基

金分配到不同的大类资产中（如股票、债券、商品等），以分散投资

风险，实现最优的风险收益平衡。大类资产配置模型理论自开创以来，

经历了资产配置、风险配置、因子配置的三个阶段，推动着资产配置

投资实践不断向前发展。

我们在大类资产配置量化模型研究系列第一篇《大类资产配置体系简

析》中重点梳理了大类资产配置模型理论发展历程以及相关模型的构

造方法。在第二篇《手把手教你实现 Black-Litterman 模型》中，我们

重点介绍了资产配置阶段的相关模型，详细介绍 MVO 和BL 模型的基

本原理；选取较通用的做法，使用 Python 和excel 分别实现 BL 模型。

对比了 BL 模型相对于恒定比例 60/40 策略、MVO 模型，取得了更好

地效果。结合国泰君安证券研究所黄燕铭所长的 2+1 思维、三朵花理

论，我们认为 BL 模型中主观观点的引入是至关重要的，战术配置是不

可或缺的，体现了证券研究中的边际思维和超预期思维，从而取得了

较好的效果，具体见附录 7.1。

图1：大类资产配置模型主要经历了资产配置、风险配置和因子配置三个阶段

数据来源：国泰君安证券研究，详见系列之一《大类资产配置体系简析》。

1为了方便投资者理解和掌握 BL 模型，我们实现了 BL 模型策略 1的excel 版本例子，更清晰形象展示了模型的计算过程。

研报加载中……请稍候！
如果长时间未打开，您也可以点击刷新试试。

下载研报到电脑，查找使用更方便

免费 29人已下载

立即下载

标签： #量化 #国泰君安

摘要：

请务必阅读正文之后的免责条款部分[Table_MainInfo][Table_Title]2023.05.27桥水全天候策略和风险平价模型全解析——大类资产配置量化模型研究系列之三本报告导读：本文旨在全面解析桥水全天候策略和风险平价模型的基本原理以及具体实现。首先，详细介绍了桥水全天候策略、风险平价模型的理论基础与构建过程。然后，构建大类资产的风险平价模型策略，同时测试了加杠杆下的效果，初步尝试实现了风险预算模型、主成分因子风险平价模型。最后，分析了风险平价类基金过去长期有效、近期失效的原因以及风险平价模型未来可以的改进方向。摘要：[Table_Summary]从资产分散化到风险分散化。相对...

展开>> 收起<<

国泰君安-大类资产配置量化模型研究系列之三：桥水全天候策略和风险平价模型全解析-230527.pdf

共44页,预览10页

还剩页未读，继续阅读