主观与量化结合新尝试：宏观因子行业轮动体系-240507-中信建投-29页

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证券研究报告·资产配置深度

宏观因子行业轮动体系

——主观与量化结合新尝试

核心观点

本文主要完成了两大类宏观变量指导行业轮动的建模方式

在A股市场上的实证。一方面我们将普林格周期应用到 A股行

业轮动上，构造的组合 2019 年以来年化超额行业等权 5.4%，2023

年2月以来（样本外）超额 11.3%。针对预测拟合型建模方式，

我们设计了分类和回归两种方案，其中回归方案我们构造的模型

5分组多头年化超额 14%，4月模型推荐组合超额行业等权 0.4%。

5月最新行业推荐为食品饮料、计算机、国防军工、传媒、通信。

主要结论

普林格周期在行业轮动中的应用

普林格周期使用先行指标、同步指标、滞后指标将宏观环境划分

为六个状态，之前的实证结果表明，在普林格经济周期各个阶段

的轮换中大类资产收益率有所分化，集中配置占优标的可以获得

较高收益。我们将普林格周期应用于 A股行业配置，根据历史各

个阶段行业收益统计对占优行业进行集中配置，滚动回测结果显

示，多头组年化超额 5.44%，样本外（2023年2月以来）超额 11.3%。

逐步回归+线性回归方案

模型自变量为 17 个基础宏观变量经过差分、主观标记、领先滞

后等处理后的 204 个变量，因变量为 29 个中信一级行业超额收

益。我们通过逐步回归进行变量选择，使用至多不超过 5个宏观

变量来解释单一行业超额收益。经过超额收益拟合、月度效应拟

合构造宏观-行业超额收益预期因子，2019 年以来因子五分组多

头年化超额 14.11%，多空年化 22.1%，分年来看多头每年均可以

获得正超额收益。模型 4月行业推荐为食品饮料、医药、传媒、

非银行金融、有色金融，组合超额行业等权 0.4%，5月最新行业

推荐为食品饮料、计算机、国防军工、传媒、通信。

逻辑回归+L1 惩罚项方案

我们针对行业超额收益进行分解，通过行业两两配对的方式将回

归问题等价转化为一系列更容易的分类问题，是一种对行业截面

的精细化切分建模方式。模型自变量与回归方案一致，因变量为

29 个中信一级行业的配对相对超额。我们通过逻辑回归+L1 惩罚

项的方式进行嵌入式变量选择和模型拟合，通过将两两配对相对

强弱进行加总可以得到行业截面排名预期因子，2019 年以来因子

五分组多头年化超额 13.53%，多空年化 22.7%。

资产配置研究

丁鲁明

dingluming@csc.com.cn

021-68821623

SAC 编号:S1440515020001

发布日期：

2024 年05 月07 日

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-19%

-9%

11%

2023/4/12

2023/5/12

2023/6/12

2023/7/12

2023/8/12

2023/9/12

2023/10/12

2023/11/12

2023/12/12

2024/1/12

2024/2/12

2024/3/12

国债指数

上证指数

资产配置研究

资产配置深度报告

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一、引言 ................................................................................................................................................................... 1

二、普林格周期在行业轮动上的应用 ................................................................................................................... 1

二、行业超额收益-宏观变量回归建模实证 .......................................................................................................... 3

2.1 宏观变量以及预处理 ................................................................................................................................. 3

2.2 回归变量选择与模型拟合 ......................................................................................................................... 4

2.3 基于宏观变量的行业超额收益率预期因子构建与回测 .......................................................................... 5

2.4 参数敏感度分析 ....................................................................................................................................... 14

三、行业截面配对-宏观变量建模实证 ................................................................................................................ 16

3.1 回归问题等价转化为分类问题 ............................................................................................................... 16

3.2 变量选择与模型拟合 ............................................................................................................................... 16

3.3 基于宏观变量的行业截面排名预期因子构建与回测 ............................................................................ 17

3.4 参数敏感度分析 ....................................................................................................................................... 20

四、总结 ................................................................................................................................................................. 22

参考文献 ................................................................................................................................................................. 22

附录回归模型月度效应 ....................................................................................................................................... 23

风险分析 ................................................................................................................................................................. 24

图目录

图1:普林格周期划分规律 ....................................................................................................................................... 2

图2:普林格周期大类资产轮动净值 ....................................................................................................................... 2

图3:普林格周期大类资产轮动统计表现 ............................................................................................................... 2

图4:宏观变量数据处理实例-十年期国债到期收益率 .......................................................................................... 4

图5:单一行业单月逐步回归变量筛选流程 ........................................................................................................... 6

图6:L=1,Q=6 回测净值 ........................................................................................................................................... 7

图7: L=1,Q=6 回测净值-宏观数据可得版本 ......................................................................................................... 8

图8:参数平原-2020 年 ........................................................................................................................................... 14

图9:参数平原-2021 年 ........................................................................................................................................... 14

图10:参数平原-2022 年 ......................................................................................................................................... 15

图11:参数平原-2023 年 ......................................................................................................................................... 15

图12:参数平原-2024 年 ......................................................................................................................................... 15

图13:逻辑回归模型 ............................................................................................................................................... 17

图14: C=0.18，L=3 回测净值 ............................................................................................................................... 18

图15:行业配对-参数平原-2020 年 ........................................................................................................................ 20

图16:行业配对-参数平原-2021 年 ........................................................................................................................ 20

图17:行业配对-参数平原-2022 年 ........................................................................................................................ 21

图18:行业配对-参数平原-2023 年 ........................................................................................................................ 21

图19:行业配对-参数平原-2024 年 ........................................................................................................................ 21

表目录

资产配置研究

资产配置深度报告

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表1:普林格行业预期超额收益率因子 5分组回测统计量 ................................................................................... 2

表2:普林格行业预期超额收益率因子多头分年超额收益 ................................................................................... 3

表3:宏观变量池 ....................................................................................................................................................... 4

表4: L=1,Q=6 回测统计量 ...................................................................................................................................... 7

表5: L=1,Q=6 回测分年超额收益 .......................................................................................................................... 7

表6: L=1,Q=6 回测统计量-宏观数据可得版本 ..................................................................................................... 8

表7: L=1,Q=6 回测分年超额收益-宏观数据可得版本 ......................................................................................... 9

表8:20240331 模型拟合结果 .................................................................................................................................. 9

表9:部分宏观变量使用频次统计 ......................................................................................................................... 13

表10:模型最新行业推荐 ....................................................................................................................................... 13

表11: C=0.18，L=3 回测统计量 ........................................................................................................................... 18

表12: C=0.18，L=3 回测分年超额收益 ............................................................................................................... 18

表13:煤炭/传媒配对逻辑回归模型系数 .............................................................................................................. 19

表14:L=1,Q=6 月度效应 ....................................................................................................................................... 23

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本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。证券研究报告·资产配置深度宏观因子行业轮动体系——主观与量化结合新尝试核心观点本文主要完成了两大类宏观变量指导行业轮动的建模方式在A股市场上的实证。一方面我们将普林格周期应用到A股行业轮动上，构造的组合2019年以来年化超额行业等权5.4%，2023年2月以来（样本外）超额11.3%。针对预测拟合型建模方式，我们设计了分类和回归两种方案，其中回归方案我们构造的模型5分组多头年化超...

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