20200516-开源证券-市场微观结构研究系列（7）：振幅因子的隐藏结构
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金融工程专题
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2020 年05 月16 日
《市场微观结构研究系列（1）-A股
反转之力的微观来源》-2019.12.23
《市场微观结构研究系列（2）-交易
行为因子的2019年》-2019.12.28
《市场微观结构研究系列（3）-聪明
钱因子模型的2.0版本》-2020.02.09
《市场微观结构研究系列（4）-A股
行业动量的精细结构》-2020.03.02
《市场微观结构研究系列（5）-APM
因子模型的进阶版》-2020.03.07
《市场微观结构研究系列（6）-交易者
行为与市值风格》-2020.5.12
振幅因子的隐藏结构
——市场微观结构研究系列（7）
魏建榕（分析师）
高鹏（联系人）
苏俊豪（联系人）
weijianrong@kysec.cn
证书编号：S0790519120001
gaopeng@kysec.cn
证书编号：S0790119120032
sujunhao@kysec.cn
证书编号：S0790120020012
⚫ 振幅因子具有负向选股能力，但稳定性不佳
在国内外股票市场中，长期存在着低波动异象（ Low-Volatility Anomaly），低波动
股票收益表现往往优于高波动股票。我们选取股价振幅因子作为波动类因子的代
理变量，测试结果显示：振幅因子具备一定负向选股能力，但选股效果的稳定性
不佳。在全 A样本空间内，振幅因子月度 IC 均值为-0.035，rankIC 均值为-0.068，
ICIR 值为-0.77，月度胜率仅为 59.2%。同时，振幅因子的五分组收益并不单调，
且多空对冲收益主要为空头收益贡献。
⚫ 振幅因子的切割：高价振幅因子具有更强的负向选股能力
为了考察振幅因子的隐藏结构，我们按照股价维度将振幅因子切割为：高价态振
幅因子和低价态振幅因子。测试结果显示，高价振幅和低价振幅所蕴含的信息存
在结构性差异。相比于传统振幅因子，高价振幅因子具有更强的负向选股能力，
低价区域的振幅因子选股能力逐渐减弱。
⚫ 理想振幅因子的选股能力要显著优于高价振幅因子
我们在横截面上对高价振幅因子进行标准化处理，将高价振幅因子与低价振幅因
子作差构造得到理想振幅因子。相较于高价振幅因子，理想振幅因子的多空对冲
收益水平提升，波动水平下降，整体稳定性提升。在全样本空间内，理想振幅因
子的多空对冲年化收益率为 23.3%，IC 均值为-0.067，ICIR 提升至-2.97，月度胜
率为 84.2%，整体表现优异。
⚫ 换手率因子的隐藏结构
基于理想振幅因子的构造框架，我们尝试对换手率因子进行切割，构造得到理想
换手率因子。结论上，高价换手率和低价换手率所蕴含的信息同样存在结构性差
异，价格较高处的换手率具有更强的负向选股能力。从回测结果上看，理想换手
率因子的选股能力要优于原始换手率因子，可以视为原始换手率因子的一种改进
方案。
⚫ 风险提示：模型基于历史数据，市场未来可能发生变化。
相关研究报告
金融工程研究团队
开
源
证
券
证
券
研
究
报
告
金
融
工
程
专
题
金
融
工
程
研
究
魏建榕（首席分析师）
邮箱：weijianrong@kysec.cn
证书编号：S0790519120001
傅开波（研究员）
邮箱：fukaibo@kysec.cn
证书编号：S0790119120026
高 鹏（研究员）
邮箱：gaopeng@kysec.cn
证书编号：S0790119120032
苏俊豪（研究员）
邮箱：sujunhao@kysec.cn
证书编号：S0790120020012
胡亮勇（研究员）
邮箱：huliangyong@kysec.cn
证书编号：S0790120030040
金融工程专题
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目 录
1、 振幅因子选股能力稳定性不佳 ............................................................................................................................................ 3
2、 振幅因子的切割：高价振幅因子具有更强的负向选股能力 ............................................................................................. 4
3、 理想振幅因子的选股能力要显著优于高价振幅因子......................................................................................................... 6
4、 若干重要讨论 ........................................................................................................................................................................ 7
4.1、 理想振幅因子行业风格中性化后选股能力依然优异 .............................................................................................. 7
4.2、 理想振幅因子对参数回看天数 N不敏感 ................................................................................................................. 8
4.3、 理想振幅因子不同样本空间选股能力表现优异...................................................................................................... 8
4.4、 换手率因子的隐藏结构 ............................................................................................................................................. 9
4.5、 波动类因子的收益来源：一个股价动力学视角.................................................................................................... 10
5、风险提示 ................................................................................................................................................................................ 10
图表目录
图1： 振幅因子选股效果稳定性不佳（5分组，多空对冲） ................................................................................................. 3
图2： 振幅因子 5分组年化收益率不单调 ............................................................................................................................... 3
图3： 股票 S不同价格处振幅的两种分布（振幅因子无法刻画振幅分布差异） ................................................................ 4
图4： 不同 λ值下高价振幅因子 V_high 绩效指标 ................................................................................................................. 5
图5： 不同 λ值下低价振幅因子 V_low 绩效指标 ................................................................................................................... 5
图6： 不同 λ值高价振幅因子 V_high 多空对冲净值表现 ...................................................................................................... 6
图7： λ=20%时高价振幅因子 5分组年化收益率非单调 ........................................................................................................ 6
图8： 不同 λ值下高价振幅因子和低价振幅因子 IC 均值差距单调变化 .............................................................................. 6
图9： 不同 λ值下理想振幅因子 IC 均值和 ICIR 值................................................................................................................ 7
图10： 不同 λ值下理想振幅因子多空对冲净值表现.............................................................................................................. 7
图11： λ=25%时理想振幅因子 5分组年化收益率单调 .......................................................................................................... 7
图12： 不同回看天数 N时理想振幅因子 V(λ=25%)选股能力对参数 N不敏感 .................................................................. 8
图13： 理想振幅因子（λ=25%）不同样本空间多空对冲净值（对中小股票效果更优） .................................................. 9
图14： 不同 λ值下理想换手率因子 T(λ)选股能力优于原始换手率因子 .............................................................................. 9
表1： 波动类因子在 A股市场具有负向选股能力 ................................................................................................................... 3
表2： 振幅因子的切割步骤 ....................................................................................................................................................... 5
表3： 不同 λ值下理想振幅因子行业风格中性化后选股绩效表现依然优异 ........................................................................ 8
XVWZrOqOwOqRnRrMqOqQqN9PbP9PtRnNnPqMeRqQqNlOtRoQaQpOpPxNqQtMxNtQmQ
金融工程专题
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1、 振幅因子选股能力稳定性不佳
在国内外股票市场中，长期存在着低波动异象（Low-Volatility Anomaly）。 传统
资本资产定价模型（CAPM）和套利定价理论（APT）告诉我们，资产的预期收益与
其风险正相关，理论上高风险股票相对低风险股票应该具有更高收益回报。但越来
越多的经验证据表明，低波动股票收益表现往往优于高波动股票，股票收益与波动
之间存在着负相关性。
为了检验 A股市场的低波动异象，我们选择了波动率因子、振幅因子和区间振
幅因子这三个波动类因子。从表 1中因子的 IC 指标我们可以发现，波动类因子在 A
股市场具有负向选股能力：波动程度较低的股票，未来有相对较好的收益表现。由于
本报告对因子微观结构的讨论，将涉及到对因子的“切割”，综合考虑因子的可切割
性以及因子值对样本数量的敏感性，本文我们统一选取振幅因子作为波动类因子的
代理变量。
表1：波动类因子在 A股市场具有负向选股能力
因子名称 因子构造方式
因子
IC 均值
因子
ICIR
波动率因子
回看最近 20 个交易日，计算股票每日的收益率，计
算其标准差作为波动率因子；
-0.028
-0.65
振幅因子
回看最近 20 个交易日，计算股票每日的振幅（最高
价/最低价-1），取其均值作为振幅因子；
-0.035
-0.77
区间振幅
因子
回看最近 20 个交易日，计算区间振幅因子（全区间
最高价/全区间最低价-1）；
-0.016
-0.41
资料来源：开源证券研究所（测算区间：20100430-20200430）
振幅因子具有一定负向选股能力，但稳定性不佳。在全 A样本空间内，振幅因
子月度 IC 均值为-0.035，rankIC 均值为-0.068，ICIR 值为-0.77，月度胜率仅为 59.2%。
结合图 1多空对冲净值曲线，我们可以发现振幅因子具备一定选股能力，但选股效
果的稳定性不佳。图 2给出了振幅因子 5分组收益情况（其中第一组为振幅最小组，
第五组为振幅最大组），整体上振幅较小的股票未来表现较好，但不同分组的年化收
益并不单调，且多空对冲收益主要为空头收益贡献。
图1：振幅因子选股效果稳定性不佳（5分组，多空对冲）
图2：振幅因子 5分组年化收益率不单调
数据来源：Wind、开源证券研究所
数据来源：Wind、开源证券研究所
摘要：
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金融工程专题请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1/122020年05月16日《市场微观结构研究系列（1）-A股反转之力的微观来源》-2019.12.23《市场微观结构研究系列（2）-交易行为因子的2019年》-2019.12.28《市场微观结构研究系列（3）-聪明钱因子模型的2.0版本》-2020.02.09《市场微观结构研究系列（4）-A股行业动量的精细结构》-2020.03.02《市场微观结构研究系列（5）-APM因子模型的进阶版》-2020.03.07《市场微观结构研究系列（6）-交易者行为与市值风格》-2020.5.12振幅因子的隐藏结构——市场微观结构研究系列（7）魏建榕（分析师...
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2024-10-05 161
作者：森林南
分类：按报告类型
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格式：PDF
时间：2024-05-26
