20200905-开源证券-市场微观结构研究系列（9）：主动买卖因子的正确用法
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金融工程专题
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2020年09月05日
《市场微观结构研究系列（3）-聪明
钱因子模型的2.0版本》-2020.02.09
《市场微观结构研究系列（4）-A股
行业动量的精细结构》-2020.03.02
《市场微观结构研究系列（5）-APM
因子模型的进阶版》-2020.03.07
《市场微观结构研究系列（6）-交易者行
为与市值风格》-2020.05.12
《市场微观结构研究系列（7）-振幅因子
的隐藏结构》-2020.05.16
《市场微观结构研究系列（8）-结合行业
轮动的沪深300增强测试》-2020.05.27
主动买卖因子的正确用法
——市场微观结构研究系列（9）
魏建榕（分析师）
傅开波（联系人）
苏俊豪（联系人）
weijianrong@kysec.cn
证书编号：S0790519120001
fukaibo@kysec.cn
证书编号：S0790119120026
sujunhao@kysec.cn
证书编号：S0790120020012
⚫ 主动买卖因子：基本不具备选股能力
A股市场上的各类交易者，通常采用订单委托金额的大小将其分为：机构、大户、
中户、散户。对于每一类交易者而言，都有“主动成交”和“被动成交”两种交
易行为。其中，“主动成交”相对“被动成交”，包含了更多关于股价未来走势的
观点。目前市场上普遍使用主动买卖因子即本文提到的原始ACT因子进行主动性
的刻画，但原始ACT因子的IC绝对值并不高，选股能力不达预期。
⚫ 主动买卖因子的精细结构：上涨看大中单，下跌看小单
我们独家提出的“因子切割论”认为，市场行为模式的晦暗不明，往往只是由于
代理变量选得不好，“切割”是剖析精细结构、寻找更优变量的有效方法。在市
场上涨和下跌的不同情境下，投资者的主动买卖特征也可能有所不同，因此，我
们借助“切割”的方法论，对ACT因子按照收益率高低进行不同交易日的切分。
通过切分后的ACT因子具有不同的因子结论：
超大单：超大单的ACT因子，不管是高收益端还是低收益端，正向或者负向选股
效应均表现微弱；
大单：大单的ACT因子，在高收益端呈现较强的正向选股效应，低收益端为微弱
的负向选股效应；
中单：中单的ACT因子，在高收益端呈现较强的正向选股效应，在低收益端表现
为微弱的负向选股效应，但低收益端的负向选股效应没有小单的ACT因子强；
小单：小单的ACT因子，在低收益率呈现较强的负向选股效应，随着切割比例的
增大，因子负向选股效应衰弱的速度较慢；ACT因子在较高收益率端呈现正向选
股效应，随着切割比例的增大，正向选股效应的衰减速度很快。
⚫ 主动买卖因子合成： 𝐀𝐂𝐓正向较𝐀𝐂𝐓负向具有更强的选股能力
基于切割分析，我们分别构建基于大单和中单的正向主动买卖因子ACT正向，和基
于小单的负向主动买卖因子ACT负向：
ACT正向因子在不同切割比例𝜆下的选股能力均优异，且𝜆越小，多空对冲的表现越
佳。其中当𝜆=10%时，多空对冲的收益波动比达 3.06；
ACT负向因子在不同切割比例𝜆下的收益波动比相对稳定，但近几年来收益逐渐变
低（曲线收益变缓），这与我们的直觉也是一致的：近年来，大资金的主导性越
来越强，因此代表大户和中户的主动买卖因子ACT正向相对于代表散户的ACT负向
因子，在选股能力上表现更加优异。
⚫ 风险提示：量化模型的收益测试基于历史数据，市场未来可能发生较大变化。
相关研究报告
金融工程研究团队
开
源
证
券
证
券
研
究
报
告
金
融
工
程
专
题
金
融
工
程
研
究
魏建榕（首席分析师）
邮箱：weijianrong@kysec.cn
证书编号：S0790519120001
傅开波（研究员）
邮箱：fukaibo@kysec.cn
证书编号：S0790119120026
高 鹏（研究员）
邮箱：gaopeng@kysec.cn
证书编号：S0790119120032
苏俊豪（研究员）
邮箱：sujunhao@kysec.cn
证书编号：S0790120020012
胡亮勇（研究员）
邮箱：huliangyong@kysec.cn
证书编号：S0790120030040
王志豪（研究员）
邮箱：wangzhihao@kysec.cn
证书编号： S0790120070080
金融工程专题
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目 录
1、 主动买卖因子：基本不具备选股能力 .................................................................................................................................... 3
2、 主动买卖因子的精细结构：上涨看大中单，下跌看小单 ..................................................................................................... 3
3、 主动买卖因子的合成：𝐀𝐂𝐓正向较𝐀𝐂𝐓负向有更强的选股能力 ......................................................................................... 5
4、 若干重要的讨论 ........................................................................................................................................................................ 8
4.1、 参数敏感性测试：不同回看天数下的参数稳定性较强 .............................................................................................. 8
4.2、 其他样本空间测试：在沪深 300 和中证 500 内依旧具有优秀的选股能力 .............................................................. 9
5、风险提示 .................................................................................................................................................................................... 10
图表目录
图1： ACT 因子 5分组多空对冲净值：主动买卖因子基本没有选股能力 ............................................................................... 3
图2： 小单 ACT 因子的切割：低收益端存在强负向选股效应 .................................................................................................. 4
图3： 中单 ACT 因子的切割：高收益端存在强正向选股效应 .................................................................................................. 4
图4： 大单 ACT 因子的切割：高收益端存在强正向选股效应 .................................................................................................. 4
图5： 超大单 ACT 因子的切割：高低收益端的选股效应都不明显 .......................................................................................... 4
图6： 𝐀𝐂𝐓正向的多空对冲净值：各多空对冲净值曲线在 𝝀维度区分明显 .............................................................................. 6
图7： 𝐀𝐂𝐓负向的多空对冲净值：近几年来，该因子的多空对冲收益逐渐降低 ..................................................................... 7
表1： 各类因子在全样本的覆盖度：超大单指标在全样本中覆盖率仅为 75% ....................................................................... 5
表2： 𝐀𝐂𝐓正向的绩效表现：因子的收益波动比随着𝝀的增加而变小，多空和多头绩效均表现优异 ................................... 6
数据来源：Wind、开源证券研究所................................................................................................................................................ 7
表3： 𝐀𝐂𝐓负向的绩效表现：在不同𝝀比例下，该因子的收益波动较稳定，但总体的选股能力表现不佳 ........................... 7
表4： 𝐀𝐂𝐓正向𝝀 = 𝟏𝟎% 与Barra 因子的相关性：该因子与流动性、波动等因子的负相关性较高 ..................................... 8
表5： 𝐀𝐂𝐓正向因子的绩效表现(行业风格中性化)：提纯后的因子在多空和多头端表现均优异 .......................................... 8
表6： 不同回看天数下的𝐀𝐂𝐓正向因子表现：回看天数的参数稳定性较强 ............................................................................ 8
表7： 𝐀𝐂𝐓正向因子在其他样本空间的表现：因子在沪深 300 和中证 500 内的选股能力依然稳健...................................... 9
XV3WpQqOzRpOrNmRoQnNmR6M9R9PnPoOpNqMjMpPqNlOmOrP8OnMqQwMrRrOwMtQuN
金融工程专题
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 12
1、 主动买卖因子：基本不具备选股能力
A股市场上的各类交易者，一般习惯性地被分为：机构、大户、中户、散户。这
四类交易者的定量划分标准，通常采用订单委托金额（即挂单金额）的大小，其中：
超大单（>100万元）对应机构，大单（20-100万）对应大户，中单（4-20万）对应中
户，小单（<4万）对应散户。对于每一类交易者而言，都有“主动成交”和“被动成
交”两种交易行为。其中，“主动成交”相对“被动成交”，成交意愿更强，包含了更
多关于股价未来走势的观点。如何将主动成交的信息量，用于构建量化选股因子呢？
以往研究的惯用做法是，通过“主动买入金额”与“主动卖出金额”的定量比较，构
建一个度量“主动净买入强度”的指标，本文称之为主动买卖因子（ACT）：
ACT = 主动买入金额 −主动卖出金额
主动买入金额 +主动卖出金额
为验证主动买卖因子的有效性，我们分别考察了四类交易者和全体交易者（四类
加总）的ACT因子。具体来说，我们在每个月底对每只股票取过去20日的ACT指标的
平均值，作为该股票的ACT因子值；剔除了停牌、ST、涨跌停、过去20日有效交易日
小于10天的股票；分组组合按月调仓。实证结果显示：按照小单、中单、大单、超大
单的顺序，ACT因子的IC水平逐渐上升（从负到正）。这意味着，越是偏机构的交易
者，其主动净买入的强度，越可能对股价走势有正向的预测能力。这一点与直觉基本
相符。然而，值得特别注意的是，ACT因子的IC绝对值并不高，图1所示的多空对冲
净值曲线也不理想。主动买卖因子的选股能力不达预期，这也是近年来此类研究关
注度不高的原因。
图1：ACT因子5分组多空对冲净值：主动买卖因子基本没有选股能力
数据来源：Wind、开源证券研究所
2、 主动买卖因子的精细结构：上涨看大中单，下跌看小单
我们独家提出的“因子切割论”认为，市场行为模式的晦暗不明，往往只是由于
代理变量选得不好，“切割”是剖析精细结构、寻找更优变量的有效方法。在市场上
涨和下跌的不同情境下，投资者的主动买卖性质也可能有所不同，因此，我们借助
“切割”的方法论，对ACT因子按照收益率高低进行不同交易日的切分。具体过程如
摘要：
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金融工程专题请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1/122020年09月05日《市场微观结构研究系列（3）-聪明钱因子模型的2.0版本》-2020.02.09《市场微观结构研究系列（4）-A股行业动量的精细结构》-2020.03.02《市场微观结构研究系列（5）-APM因子模型的进阶版》-2020.03.07《市场微观结构研究系列（6）-交易者行为与市值风格》-2020.05.12《市场微观结构研究系列（7）-振幅因子的隐藏结构》-2020.05.16《市场微观结构研究系列（8）-结合行业轮动的沪深300增强测试》-2020.05.27主动买卖因子的正确用法——市场微观结构研究系列（9）魏建...
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2024-10-05 161
作者：森林南
分类：按报告类型
价格：免费
属性：12 页
大小：1.01MB
格式：PDF
时间：2024-05-26
