20221225-开源证券-市场微观结构研究系列（19）：日内分钟收益率的时序特征，逻辑讨论与因子增强

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金融工程专题

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2022 年12 月25 日

《高频因子：分钟单笔金额序列中的

主力行为刻画—市场微观结构研究系

列（15）》-2022.06.12

《日内极端收益前后的反转特性与因

子构建 — 市场微观结构研究系列

（17）》-2022.12.03

《大小单重定标与资金流因子改进—

市场微观结构研究系列（15 ）》

-2022.09.04

日内分钟收益率的时序特征：逻辑讨论与因子增强

——市场微观结构研究系列（19）

魏建榕（分析师）

苏良（联系人）

盛少成（联系人）

weijianrong@kysec.cn

证书编号：S0790519120001

suliang@kysec.cn

证书编号：S0790121070008

shengshaocheng@kysec.cn

证书编号：S0790121070009

 跌幅时间重心偏离是更适合刻画“时间差 Alpha”的指标

涨、跌幅在时间轴上的分布位置捕捉了股票的交易行为特征，两者的相对位置也

可能蕴含某种选股信息。

经过详细的测试，我们倾向于认为，涨、跌幅时间重心的相对位置是一个有效的

Alpha 因子，但提取的方法并非是将二者简单做差，原因有二：

（1）涨、跌时间重心存在较强的正相关。线性相关导致“时间差”的大小取决

于起始位置，而这不符合一般定义：“时间差”在盘初、盘中或盘尾应是一致的。

（2）涨、跌时间重心的波动率水平存在差异。作差方法用于构造“时间差”信

息会使得因子暴露更多高波动成分（涨幅时间重心因子），因子有效性较弱。

我们以跌幅时间重心对涨幅时间重心在截面上回归取残差，再取其 20 日均值记

为跌幅时间重心偏离因子，该因子更适合用以刻画“时间差 Alpha”。

 “时间差 Alpha”的生效逻辑讨论

跌幅时间重心偏离能更有效地刻画日内分钟收益率时序特征的选股因子。但我们

对Alpha 的逻辑解释仍然不清楚，于是，本章将从因子的层面探究其 Alpha 来源，

推测主要有三种可能性：（1）收益率结构；（2）极端涨跌幅度 or 涨跌幅的分布

位置；（3）A股市场的“低波效应”。

基于上述三个维度的讨论，我们找到了“时间差 Alpha”的解释因子：（1）盘尾

阶段的收益率；（ 2）零涨跌幅数量。中性化后的跌幅时间重心偏离因子几乎不具

备选股能力，这也说明“时间差 Alpha”是收益率结构和“低波效应”的综合。

 因子增强方案：时间重心偏离（TGD）因子

因子改进思路较为简单，剥离可能影响“时间差 Alpha”的干扰因子，在跌幅时

间重心偏离因子的基础上改进得到时间重心偏离（TGD）因子。

TGD 因子的有效性较原始因子大幅提升，全市场五分组下的多空信息比率达到

4.5 以上，Rank ICIR 为4.93，因子收益较为稳定。

同样基于收益率结构的 APM 因子是 TGD 因子的 Alpha 子集。通过相互回归的

方法证明，TGD 因子在对 APM 因子中性化后仍然保留一定的选股信息，而 APM

因子在回归掉 TGD 因子后几乎是噪音。

 时序特征因子与分布特征因子合成后效果更佳

TCD 因子属于时间维度的综合信息，并不受收益率分布的影响，如果与收益率

分布的典型因子进行合成，效果还会继续提升。

本文选取分布特征的典型因子：日内收益率偏度 SKEW 因子作为代表，将 TCD

因子与 SKEW 因子在横截面上排序加总得到合成因子。

合成因子相比 TGD 因子在稳定性方面进一步改善，Rank ICIR 达到 5.74。

 风险提示：模型测试基于历史数据，未来市场可能发生改变。

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金融工程研究团队

开

源

证

券

证

券

研

究

报

告

金

融

工

程

专

题

金

融

工

程

研

究

魏建榕（首席分析师）

证书编号：S0790519120001

张翔（分析师）

证书编号：S0790520110001

傅开波（分析师）

证书编号：S0790520090003

高鹏（分析师）

证书编号：S0790520090002

苏俊豪（分析师）

证书编号：S0790522020001

胡亮勇（分析师）

证书编号：S0790522030001

王志豪（分析师）

证书编号：S0790522070003

盛少成（研究员）

证书编号：S0790121070009

苏良（研究员）

证书编号：S0790121070008

何申昊（研究员）

证书编号：S0790122080094

金融工程专题

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1、时序特征：跌幅时间重心偏离因子 ........................................................................................................................................ 4

2、 “时间差 Alpha”的生效逻辑探究 .............................................................................................................................................. 9

2.1、收益率结构对“时间差”的影响分析 .............................................................................................................................. 9

2.2、极端样本对时间差 Alpha 的影响分析 ........................................................................................................................ 12

2.3、基于“低波效应”与事件收益维度的解释 .................................................................................................................... 15

2.4、 “时间差 Alpha”的综合解释模型 ................................................................................................................................. 16

3、 “时间差”因子的选股方案设计 ............................................................................................................................................... 17

3.1、时间重心偏离（TCD）因子构建 ............................................................................................................................... 17

3.2、因子相关性分析：波动和价值风格暴露分别为 0.23 和0.21 ................................................................................... 18

3.3、持仓风格分析：整体偏向小票样本更有效 ................................................................................................................ 20

3.4、基于多维度信息的因子合成 ....................................................................................................................................... 21

4、风险提示 .................................................................................................................................................................................. 22

图表目录

图1：日内收益率的时序特征：涨、跌幅的时间重心 ................................................................................................................ 4

图2：截面上，涨幅和跌幅的时间重心呈正相关 ........................................................................................................................ 5

图3：涨、跌幅时间重心的截面相关系数分布............................................................................................................................ 5

图4：极端涨幅和极端跌幅的转换概率较高，说明在时间轴上的分布距离较近 .................................................................... 5

图5：涨跌幅时间重心存在日间差异 ........................................................................................................................................... 5

图6： “时间差”的分布：样本越少，差异越大 ............................................................................................................................ 5

图7：涨幅时间重心因子为正 IC，但效果较弱........................................................................................................................... 6

图8：跌幅时间重心因子：Rank IC 为0.053 ............................................................................................................................... 6

图9： “时间差”所能提供信息增量有限 ...................................................................................................................................... 7

图10： “时间差”剥离和，Alpha 信噪比明显降低 ........................................................................................................... 7

图11：跌幅时间重心偏离因子：Rank IC 为0.054，Rank ICIR 接近 3.0 ................................................................................. 7

图12：跌幅时间重心偏离因子 Rank IC 累计值 .......................................................................................................................... 8

图13：跌幅时间重心偏离因子的相关网络图.............................................................................................................................. 8

图14：跌幅时间重心偏离因子的 Alpha 独立于单个的时间重心 .............................................................................................. 8

图15：时间差与日内收益率正相关，与隔夜收益率负相关 ...................................................................................................... 9

图16：剔除日内、隔夜收益率，因子有效性改善 .................................................................................................................... 10

图17：时间差 Alpha 增强：多空 IR 达3.01 .............................................................................................................................. 10

图18：时间指标与隔夜、日内累计收益率的相关系数 ............................................................................................................ 10

图19：时段 1（09:31-10:00）涨跌幅分组单调性 ..................................................................................................................... 11

图20：时段 2（10:01-10:30）涨跌幅分组单调性 ..................................................................................................................... 11

图21：时段 3（10:31-11:00）涨跌幅分组单调性 ..................................................................................................................... 11

图22：时段 4（11:01-11:30）涨跌幅分组单调性 ..................................................................................................................... 11

图23：时段 5（13:01-13:30）涨跌幅分组单调性 ..................................................................................................................... 11

图24：时段 6（13:31-14:00）涨跌幅分组单调性 ..................................................................................................................... 11

图25：时段 7（14:01-14:30）涨跌幅分组单调性 ..................................................................................................................... 11

图26：时段 8（14:31-15:00）涨跌幅分组单调性 ..................................................................................................................... 11

图27：剔除盘尾阶段收益率后，因子有效性降低 .................................................................................................................... 12

图28：时间差 Alpha 减弱：Rank ICIR 降至 2.3 ....................................................................................................................... 12

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图29：极端样本的反转效应会对因子产生干扰 ........................................................................................................................ 13

图30：残差 Rank IC 分布：极端反转影响 Alpha 收益 ............................................................................................................ 13

图31：剔除极端收益率后，时间指标的有效性变化 ................................................................................................................ 13

图32：跌幅时间重心偏离因子多空收益提升至 17.9% ............................................................................................................ 13

图33： “时间差”因子 Alpha 来源与位置特征 ............................................................................................................................ 14

图34：回归涨、跌幅时间中心后，因子效果减弱 .................................................................................................................... 14

图35：剔除时间中心后，时间指标的有效性变化 .................................................................................................................... 14

图36：跌幅时间重心偏离因子的多空收益降低至 12.5% ........................................................................................................ 14

图37：零涨幅数量为弱有效的正向因子：Rank ICIR 为1.223，多空 IR 为0.88.................................................................. 15

图38：剥离零涨跌幅或极端事件收益，Alpha 减弱 ................................................................................................................. 15

图39：极端事件的收益率统计：当日触涨属于利好 ................................................................................................................ 15

图40：时间差 Alpha 的收益来源：收益率结构与低波效应 .................................................................................................... 17

图41： TGD 因子月度 Rank IC 及其累计值 ............................................................................................................................... 18

图42：全市场五分组表现：多空收益稳健................................................................................................................................ 18

图43： TGD 因子与 Barra 风格因子相关性低 ........................................................................................................................... 19

图44： TGD 因子与 APM 因子相关性较高 ................................................................................................................................ 19

图45：剥离 Barra 风格因子收益后，TGD 因子多空信息比率仍有 3.77 ................................................................................ 19

图46： TGD 因子的日历效应：整体收益稳定，10 月份稍弱一些 .......................................................................................... 19

图47： TGD 因子的多空对冲净值曲线：在全样本上表现更好............................................................................................... 20

图48：持仓 100：市值风格整体偏向小票................................................................................................................................. 20

图49： TGD 因子换手率相对中等，单笔换仓近 40% .............................................................................................................. 20

图50：合成因子月度 Rank IC 及其累计值 ................................................................................................................................ 21

图51：合成因子五分组表现：多空 IR 为4.45 .......................................................................................................................... 21

图52：合成因子的日历效应：稳定性相比 TGD 因子更强 ..................................................................................................... 21

表1：两类时间重心因子以及“时间差”、“时间距离”因子的构造步骤 ..................................................................................... 6

表2：极端事件对时间差 Alpha 的影响 ...................................................................................................................................... 16

表3：时间差 Alpha 的解释因子 .................................................................................................................................................. 17

表4： TGD 因子的计算步骤 ........................................................................................................................................................ 18

表5：不同选股域内五分组测试表现：全样本范围更有效 ...................................................................................................... 20

表6：不同选股域内五分组测试表现：合成因子在沪深 300 内多头仍有超额 ...................................................................... 21

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摘要：

金融工程专题请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1/242022年12月25日《高频因子：分钟单笔金额序列中的主力行为刻画—市场微观结构研究系列（15）》-2022.06.12《日内极端收益前后的反转特性与因子构建—市场微观结构研究系列（17）》-2022.12.03《大小单重定标与资金流因子改进—市场微观结构研究系列（15）》-2022.09.04日内分钟收益率的时序特征：逻辑讨论与因子增强——市场微观结构研究系列（19）魏建榕（分析师）苏良（联系人）盛少成（联系人）weijianrong@kysec.cn证书编号：S0790519120001suliang@kysec.cn证书编号：S0...

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