金融科技业：稳中可求进，静待风来-20231116-交银国际证券-100页

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交银国际研究

行业剖析

2023 年11 月16 日

稳中可求进，静待风来

消费信贷市场：梯队分化的竞争格局趋稳。2026 年我国互联网消费金融余

额有望超9万亿元，5年年均复合增速约10%（艾瑞咨询预测）。我国消费

金融体系以商业银行、互联网金融平台和持牌消费金融公司为主。消费信

贷提供方形成差异化竞争格局，互联网消费金融内部则呈梯队分化格局：

第一梯队为蚂蚁集团、微众银行；第二梯队包括京东数科、度小满和美团

等；第三梯队主要包括360 数科/奇富、信也、乐信等信贷科技机构，其目

标客户贷款利率集中处于 18-24%的区间，积累较为庞大的客户群体和风控

数据。

助贷业务模式：收益与风险的权衡。助贷业务而言，主要形成三种业务模

式：重资本的担保模式，轻资本的助贷分润模式和纯导流模式。从盈利能

力来看，重资本模式下平台承担信贷风险，但同时利润率也高于轻资本模

式。我们认为，轻资本模式占比取决于信贷科技平台在盈利能力和信用风

险之间的权衡。

Take rate：企稳可期。Take rate 主要取决于三大因素——贷款利率、资金

成本和信用成本。2021 年来，助贷机构的take rate 呈现下降趋势，但我们

预计后续有望企稳：1）头部助贷机构贷款利率普遍已降至 24%，预计后

续有望稳定；2）随着客户质量优化，资金成本和信用成本有望企稳，更

精细化的管理有望带来改善空间。

人工智能：有望加速赋能金融科技行业。我们认为，生成式人工智能科技

将助力提升行业效率，包括更精准的获客、提升风控能力和改善运营效率

等。在金融科技行业中，度小满和奇富科技分别孵化于百度集团和 360 集

团，在生成式人工智能应用领域具备先发优势和生态系统支持。

行业估值：历史低位待反弹，回购+分红提升股东回报。从估值方法来看，

我们认为目前行业营收和盈利仍以重资本助贷模式为主，市净率估值方法

更加适用。目前主要信贷科技行业上市公司动态市净率低于 1倍，动态市

盈率低于5倍，估值处于历史低位，头部平台已陆续着手通过回购+分红，

提升股东回报，增强市场信心。

首予行业领先评级，首予信也>奇富>乐信买入评级。我们首次覆盖金融科

技行业，予以领先评级，主要基于1）行业基本面和竞争格局趋稳；2）低

估值，安全边际足；3）静待消费需求回升和美联储货币政策转向预期催

化。首次覆盖 3家领先平台，均给予买入。推荐顺序：信也（国际化扩张

驱动增长）>奇富（上市消费信贷科技公司中业务规模最大，轻资产模式

占比高，审慎合规经营优势）>乐信（三大业务构建协同生态系统，强化

精细化管理改善基本面，低基数上业务回升可期）。

估值概要

资料来源：

FactSet

、交银国际预测

截至

2023

年

月

日

行业与大盘一年趋势图

资料来源

: FactSet

金融科技业

行业评级

领先↑

公司名称

股票代码

评级

目标价

收盘价

-----每股盈利-----

----市盈率----

----市账率----

股息率

FY23E

FY24E

FY23E

FY24E

FY23E

FY24E

FY23E

(当地货币)

(报表货币)

(倍)

(%)

奇富科技

QFIN US

买入

20.90

15.48

27.352

30.619

4.1

3.7

0.85

0.75

7.3

信也科技

FINV US

买入

6.80

4.89

9.010

10.476

4.0

3.4

0.71

0.61

4.1

乐信集团

LX US

买入

3.00

2.03

8.821

9.927

1.7

1.5

0.34

0.28

11.7

平均

3.3

2.9

0.63

0.55

7.7

11/22 3/23 7/23 11/23

-20%

-10%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

行业表现

MSCI中国指数

万丽, CFA, FRM

wanli@bocomgroup.com

(86) 10 8800 9788-8051

2023 年11 月16 日

金融科技业

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投资要点.........................................................................................................................................3

一、预计未来 5年互联网消金保持稳健增长 ...............................................................................5

1、消费信贷杠杆率已较高，预计消费信贷规模后续有望稳健增长....................................................................................................5

2、互联网消费金融平台在消费信贷中占据重要份额............................................................................................................................6

3、互联网消费金融内部呈现梯队分化、分层竞争格局........................................................................................................................7

二、助贷业务模式分析：收益与风险的权衡 ...............................................................................9

三、 Take rate 有望企稳...............................................................................................................11

1、贷款利率已降至符合监管要求的水平，预计后续有望趋稳..........................................................................................................11

2、客户结构优化，低风险客户占比显著提升 .....................................................................................................................................12

3、资金成本预计仍有小幅下降空间.....................................................................................................................................................12

4、资产质量和信用成本有望保持稳定.................................................................................................................................................13

5、Take rate 有望企稳.............................................................................................................................................................................14

四、人工智能赋能金融科技行业................................................................................................15

1、金融行业大模型方兴未艾.................................................................................................................................................................15

2、度小满和奇富科技在金融科技行业中布局较为领先......................................................................................................................16

3、生成式人工智能科技有望进一步提升行业效率 .............................................................................................................................17

五、估值吸引，首予信贷科技行业领先评级..............................................................................18

1、行业需求主要受宏观经济走势影响，take rate 有望企稳..............................................................................................................18

2、行业估值处于历史低位，回购+分红提升股东回报........................................................................................................................20

3、分红+回购，提升股东回报...............................................................................................................................................................21

六、首次覆盖三家领先信贷科技平台：信也>奇富>乐信，均给予买入评级.............................22

七、主要风险..............................................................................................................................27

附注：行业监管政策演变.............................................................................................................28

1、信贷科技行业经历从 P2P 向助贷机构的转型.................................................................................................................................28

2、助贷机构与金融机构之间断直连，接入征信机构..........................................................................................................................31

3、监管框架趋于稳定.............................................................................................................................................................................32

信也科技 (FINV US): 国际化扩张提供新增长动力，中期内收益大于风险，首予买入 ................34

360 数科 (QFIN US): 领先的消费信贷科技平台，稳健增长可期，首予买入................................57

乐信集团 (LX US): 基本面呈改善趋势，估值具修复空间，首予买入...........................................78

2023 年11 月16 日

金融科技业

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投资要点

消费信贷市场竞争格局趋于稳定。根据艾瑞咨询的预测，2026 年我国互联网消

费金融余额有望超过 9万亿元，5年年均复合增速约为 10%。我国消费金融体

系以商业银行、互联网金融平台和持牌消费金融公司为主。消费信贷提供方形

成差异化竞争格局，互联网消费金融内部呈现梯队分化格局。

Take rate 主要取决于贷款利率、资金成本和信用成本，后续有望企稳。随着助

贷行业强化发展规范，以及客户结构向高质量客户迁移，2021 年以来助贷机构

的take rate 呈现下降趋势，但我们预计后续有望企稳： 1）头部助贷机构贷款

利率普遍已降至 24%，符合监管要求，预计后续有望稳定；2）随着客户质量

优化，资金成本和信用成本有望企稳，通过更精细化地管理存在改善空间。

图表 1: 行业盈利增长的核心驱动因素

资料来源

交银国际

行业估值处于历史低位，回购+分红提升股东回报。从估值方法来看，我们认

为目前行业仍以重资本助贷模式为主，适用市净率估值方法。从估值上来，信

贷科技行业上市公司目前动态市净率低于 1倍，动态市盈率低于 5倍，估值处

于历史低位。2022 年以来，上市信贷科技公司纷纷提出股票回购计划，表明公

司对自身价值的认可，也有助于提振投资者信心。除股份回购以外，上市信贷

科技公司通过提升分红率，进一步提升股东回报水平。

我们首次覆盖金融科技行业，给予领先评级，首次覆盖三家公司，按推荐顺序

为信也>奇富>乐信，给予买入评级。

行业盈利增长

核心驱动因素

Net take rate

促成贷款增速

影响因素

影响路径

宏观

经济

消费信贷需求取决于消费者的收入

预期和就业状况。

如果

宏观经济回

升力度更大，消费信贷需求将转强，

提升促成贷款增速。

影响因素

影响路径

1. 贷款定价

监管政策

监管要求贷款利率下降到

24%以内，目前主要助贷机

构均已符合要求。

客户结构

助贷机构根据监管要求压降贷款利率，转向相对低风

险优质客户，贷款定价有下行压力。

供求关系

需求端主要受宏观经济影响，消费信贷服务供给端行

业竞争格局趋于稳定。当前，优质客户倾向于提前还

款，缩短贷款期限，降低综合定价水平。

2. 资金成本

货币政策、

市场流动性

货币政策和流动性有望保持宽松

，以支持经济发展

，

有助于降低整体资金成本。

融资结构

助贷机构提升

ABS

融资占比，有利于降低整体资金成本。

3. 信用成本

宏观经济

当宏观经济企稳回升态势好于预期时，资产质量有望

改善，信用成本有下降空间。

客户结构

随着客户结构优化，低风险客户占比提升，资产质量

有望呈改善趋势

，信用成本有下降空间。

4. 获客成本

供求关系

如果消费信贷需求强，优质客户增加，获客成本将降

低。反之获客成本将提升。

行业竞争

消费信贷服务供给端行业竞争格局趋于稳定。

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