国信证券-策略实操系列专题（七）：基于行业动量策略构建投资组合-240612

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证券研究报告 | 2024年06月12日

策略实操系列专题（七）

基于行业动量策略构建投资组合

核心观点

策略研究·策略专题

证券分析师：陈锐

证券分析师：王开

0755-81981573

021-60933132

chenrui1@guosen.com.cn

wangkai8@guosen.com.cn

S0980516110001

S0980521030001

联系人：李晨光

010-88005492

lichenguang@guosen.com.cn

基础数据

中小板/月涨跌幅(%)

5815.11/-2.39

创业板/月涨跌幅(%)

1787.30/-4.84

AH 股价差指数

139.88

A 股总/流通市值 (万亿元)

70.18/63.95

市场走势

资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

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股票历史收益率与股票未来期收益率具有较强的相关性。在预测股票未来期

收益率中展现出了较高的胜率，股票收益率表现为正自相关，则为动量效应；

股票收益率表现为负自相关，则为反转效应。一般而言，股票的收益率在中

期呈现动量效应，长期表现为反转效应。过去三十年间众多研究证明了动量

投资策略可以取得显著的超额回报。

基准行业动量策略回测结果显示，大部分动量策略均能获得正向超额收益，

动量策略的收益主要是来自负向剔除组合。部分动量策略的超额收益通过了

显著性检验，对于观察期相同的动量策略，超额收益随着持有期的拉长，大

部分呈现先降后增的 U 型变化。

在实际投资中，可以根据行业历史收益率来进行负面筛选，即剔除那些历史

收益率相对较低的行业，有助于提升投资组合的收益率。行业动量策略随着

观察期的增加，表现出明显的非线性特征，将 31 个行业按照收益率由高到

低分成 7 组为例，观察期内收益率最高的第 1 个分组的未来平均收益率明显

低于第 2 个分组，甚至明显低于其他分组；同时不考虑观察期内收益率最高

的第 1 个分组后，其他分组与观察期内收益率的正相关特征较为明显。历史

收益率较低的组 5、组 6 和组 7 在大部分动量策略中，在不同的持有期下，

收益率均为负值。值得注意的是，在不同的动量策略中，组 6 和组 7 普遍是

收益率最低的两个投资组合。

动量策略最佳持有期探究：观察期为 1、3、9、12 的动量策略的最优持有期

均为 1，观察期为 2 和 6 的动量策略的最优持有期为 3 和 8。此外，考虑到

动量策略的收益率大小和显著性：观察期为 1、持有期为 1 和观察期为 12、

持有期为 1 的策略是相对占优的行业动量策略。值得注意的是，动量效应是

对历史行情的经验性总结，动量效应的持续时长也可能发生变化，在特定情

境下动量策略存在失效的可能性。因此，为了提高策略的有效性，还需结合

行业基本面等因素，进行行业筛选和评估，同时要关注交易过度拥挤或者资

金筹码结构等，进行及时切换。

根据 6 月上旬的最新交易信号，观察期为 1、持有期为 1 的动量策略推荐的

行业为：煤炭、房地产、农林牧渔、公用事业、银行、交通运输、国防军工

和建筑材料。根据 6 月初最新交易信号，观察期为 12、持有期为 1 的动量

策略推荐的行业为：家用电器、银行、石油石化、汽车、有色金属、公用事

业和农林牧渔。两类交易信号提供的交集体现在低估值+资源品+出海的三重

属性上。

风险提示：1.全球股市共振时期风险趋同性；2.动量效应是对历史行情的经

验性总结，并非驱动股市行情动因，特定情境下动量策略存在失效的可能性。

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证券研究报告

内容目录

动量效应的内涵 ................................................................ 5

慢与快：顺势而为&动量策略捕捉投资机遇 ......................................... 6

行业动量策略的基准模型 ........................................................ 8

数据来源及其方法介绍 .................................................................. 8

基准行业动量策略回测结果 .............................................................. 9

行业动量策略的稳健性检验 ..................................................... 11

行业配置采用自由流通市值加权 ......................................................... 11

持有期与观察期间隔 1 个月 ............................................................. 13

行业动量策略的非线性特征及其改进 ............................................. 15

行业动量策略的非线性特征 ............................................................. 15

改进的行业动量策略 ................................................................... 17

行业动量策略的持有期特征 ..................................................... 19

结论：基于动量体系的选股策略 ................................................. 22

参考文献 ..................................................................... 24

风险提示 ..................................................................... 28

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图表目录

图1：中观行业景气组合构建流程 ............................................................ 6

图2：偏股型基金跑赢/跑输期间和景气投资时点基本契合 ....................................... 6

图3：景气投资表现：ROE+△ROE 策略近 2 年也难赚超额 .........................................6

图4：按照景气度遴选的赛道股近年来经历了过山车行情 ........................................ 7

图5：景气投资有效性回落到历史底部区间 .................................................... 7

图6：年初至今行业轮动速度高于历史中枢水平 ................................................ 7

图7：动量策略各分组收益率（观察期为 1） ..................................................15

图8：动量策略各分组收益率（观察期为 2） ..................................................15

图9：动量策略各分组收益率（观察期为 3） ..................................................16

图10：动量策略各分组收益率（观察期为 6） ................................................. 16

图11：动量策略各分组收益率（观察期为 9） ................................................. 16

图12：动量策略各分组收益率（观察期为 12） ................................................ 16

图13：改进的动量策略的第 K 期和累计 K 期收益（J=1） ....................................... 19

图14：改进的动量策略的第 K 期和累计 K 期收益（J=2） ....................................... 19

图15：改进的动量策略的第 K 期和累计 K 期收益（J=3） ....................................... 20

图16：改进的动量策略的第 K 期和累计 K 期收益（J=6） ....................................... 20

图17：改进的动量策略的第 K 期和累计 K 期收益（J=9） ....................................... 20

图18：改进的动量策略的第 K 期和累计 K 期收益（J=12） ...................................... 20

图19：改进的动量策略（1,1） ............................................................. 21

图20：改进的动量策略（12,1） ............................................................ 21

图21：公募基金股票持仓市值及规模占比 .................................................... 22

图22：机构投资者股票持仓市值及规模占比 .................................................. 22

图23：改进的动量策略（6,9） ............................................................. 27

图24：改进的动量策略（9,6） ............................................................. 27

表1：高收益率组-低收益率组的年化月均收益 ................................................. 9

表2：高收益率组-低收益率组的月均收益的 T 统计量 ........................................... 9

表3：高收益率组-中收益率组的年化月均收益 ................................................ 10

表4：高收益率组-中收益率组的月均收益的 T 统计量 .......................................... 10

表5：低收益率组-中收益率组的年化月均收益 ................................................ 10

表6：低收益率组-中收益率组的月均收益的 T 统计量 .......................................... 11

表7：高收益率组-低收益率组的年化月均收益（加权） ........................................ 12

表8：高收益率组-中收益率组的年化月均收益（加权） ........................................ 12

表9：低收益率组-中收益率组的年化月均收益（加权） ........................................ 13

表10：高收益率组-低收益率组的年化月均收益（观察期与持有期间隔 1 个月） ................... 13

表11：高收益率组-中收益率组的年化月均收益（观察期与持有期间隔 1 个月） ................... 14

表12：低收益率组-中收益率组的年化月均收益（观察期与持有期间隔 1 个月） ................... 14

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摘要：

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