海通国际证券-TCL中环（002129）-产业链价格下行导致盈利承压，产能扩张步伐放缓

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[Table_yemei1]

观点聚焦 Investment Focus

[Table_yejiao1]

本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国

际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证

券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the

disclaimer)

研究报告 Research Report

14 Jun 2024

TCL 中环 TCL Zhonghuan Renewable Energy Technology (002129 CH)

产业链价格下行导致盈利承压，产能扩张步伐放缓

Profitability Under Pressure due to Downward Industry Chain Prices, Slower Expansion of Production Capacity

[Table_Info]

维持优于大市

Maintain OUTPERFORM

评级

优于大市 OUTPERFORM

现价

Rmb9.91

目标价

Rmb11.68

HTI ESG

3.8-3.1-3.5

E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments)

义利评级

A-

来源

盟浪

. Reproduced by permission; no further distribution

市值

Rmb40.07bn / US$5.52bn

日交易额 (3 个月均值)

US$158.52mn

发行股票数目

4,043mn

自由流通股 (%)

69%

1年股价最高最低值

Rmb33.20-Rmb9.79

注：现价 Rmb9.91 为2024 年6月13 日收盘价

资料来源：

Factset

1mth

3mth

12mth

绝对值

-8.1%

-27.9%

-66.4%

绝对值（美元）

-8.4%

-28.7%

-66.9%

相对 MSCI China

25.0%

6.6%

-23.6%

[Table_Profit]

(Rmb mn)

Dec-23A

Dec-24E

Dec-25E

Dec-26E

营业收入

59,146

54,415

63,665

70,668

(+/-)

-12%

-8%

17%

11%

净利润

3,416

2,954

3,262

3,652

(+/-)

-50%

-14%

10%

12%

全面摊薄 EPS

(Rmb)

0.84

0.73

0.81

0.90

毛利率

20.2%

14.3%

14.2%

14.5%

净资产收益率

8.2%

6.6%

6.8%

5.0%

市盈率

资料来源：公司信息

, HTI

(Please see APPENDIX 1 for English summary)

公司发布 2023 年及 2024 Q1 业绩。2023 年公司实现营业收入

591.46 亿元，同比-11.74%；归母净利润 34.16 亿元，同比-

49.9%。其中，23Q4 实现营业收入 104.92 亿元，同比-38.87%，

环比-23.73%；归母净利润-27.72 亿元，同比-252.48%，环比-

267.84%。24Q1 公司实现营业收入 99.33 亿元，同比-43.62%，

环比-5.33%；归母净利润-8.80 亿元，同比-139.05%，环比 -

68.26%，主要系产业链价格持续下行以及资产减值金额较大。

硅片出货高速增长，组件业务不及预期。23 年，公司硅片出货

114GW，同比+68%，市占率达 23.4%。N 型及大尺寸（210 系

列）产品出货 75GW，占比达 66%，N 型市占率 36.4%，外销市

占率保持第一；组件出货 8.6GW，同比+29.8%。24Q1，公司硅

片出货 34.95GW，同比+40%，N 型及大尺寸（210 系列）产品

出货占比达 88%，其中 N 型210 外销市占率 90%以上，持续保

持领先地位；公司组件出货 1.6GW，同比+6.8%。24Q1 公司毛

利率环降 1.38pct 至5.56%，盈利水平持续承压。

资产减值影响公司短期盈利。23 年，由于 Maxeon 股价持续下

跌，公司对与 Maxeon 相关的长期股权投资和金融资产确认较

大金额减值，对 23 年业绩带来共计 16.9 亿元的负面影响，包括

资产减值损失 10.1 亿元、公允价值变动损失 4.4 亿元、投资亏

损3.4 亿元以及可转债利息收入 1.08 亿元。24Q1，公司计提资

产减值损失为 5 亿元。

硅片及电池产能扩张步伐放缓。公司持续提升柔性制造能力，

产品向 N 型高功率高效率发展。截止 23 年底，光伏单晶产能达

183GW，组件产能达 18GW。5月23 日，公司宣布将定增项目

拟募集资金由最初的 138 亿元缩减至 49 亿元。其中，35GW 硅

片项目规模不变，拟投入募集资金降至 30 亿元；TOPCon 电池

产能规模减半至 12.5 GW，拟投入募集资金降至 19 亿元。

盈利预测及投资建议：考虑到产业链价格下滑幅度较大叠加资

产减值导致公司盈利持续承压，我们预计公司 24/25/26年归母

净利润分别为 29.54 (-73%) / 32.62 (-72%) / 36.52 亿元。公司全球

硅片龙头地位稳固，制造工艺优势显著，给予公司 2024 年16

倍PE（原为 2023年13 倍PE），目标价由 26.00 元下调 55%至

11.68 元，维持 “优于大市” 评级。

风险提示：同业竞争加剧；产业链价格下滑；行业需求放缓

等。

[Table_Author]

杨斌 Bin Yang

张申琪 Allison Zhang

bin.yang@htisec.com

allison.sq.zhang@htisec.com

100

125

Price Return MSCI China

Jun-23 Oct-23 Feb-24

Volume

14 Jun 2024 2

[Table_header2]

TCL 中环 (002129 CH)

维持优于大市

表1: 可比公司估值表

代码

公司名称

股价

(元)

市值

(亿元)

EPS(元)

PE(X)

2023A

2024E

2025E

2023A

2024E

2025E

002129.SZ

TCL 中环

9.91

401

0.84

0.58

0.80

601012.SH

隆基绿能

16.51

1,251

1.42

0.57

0.93

300118.SZ

东方日升

13.40

153

1.20

1.33

1.81

002459.SZ

晶澳科技

13.71

454

2.12

1.03

1.53

平均

资料来源：Wind，HTI

注：收盘价日期为 2024 年6月13 日，EPS 来自 Wind 一致预期

14 Jun 2024 3

[Table_header2]

TCL 中环 (002129 CH)

维持优于大市

表2: TCL 中环财务报表预测

资料来源：公司公告，HTI

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摘要：

[Table_yemei1]观点聚焦InvestmentFocus[Table_yejiao1]本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)研究报告ResearchReport14Jun2024TCL中环TCLZhonghuanRenewabl...

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