国金证券-七月策略及十大金股：若国内“宽货币”推迟至美联储降息落地后会怎样？-240701

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国金·月度金股│7月：

代码

简称

行业

收盘价(元)

流通市值

EPS(元)

2024/6/28

百万元

2024E

2025E

2024E

2025E

601000.SH

唐山港

航运港口

4.70

27851.86

0.37

0.39

12.88

11.99

001965.SZ

招商公路

铁路公路

11.86

80889.20

1.07

1.18

11.06

10.02

601985.SH

中国核电

电力

10.66

201295.82

0.61

0.67

17.62

15.93

000543.SZ

皖能电力

电力

8.85

20061.74

0.80

1.01

11.06

8.76

600025.SH

华能水电

电力

10.78

194040.00

0.47

0.58

22.84

18.68

600941.SH

中国移动

通信服务

107.50

81551.96

6.66

7.25

16.14

14.83

000528.SZ

柳工

工程机械

11.19

15956.23

0.79

1.02

14.16

10.97

600150.SH

中国船舶

航海装备Ⅱ

40.71

182072.57

1.34

2.07

30.31

19.67

601567.SH

三星医疗

电网设备

35.00

49105.21

1.62

2.01

21.60

17.41

002155.SZ

湖南黄金

贵金属

18.10

21754.63

0.65

0.93

27.85

19.46

来源：wind、国金证券研究所

七月策略：若国内“宽货币”推迟至美联储降息落地后会怎样？

（一）国内来看，企业微观盈利延续“增收不增利”格局、通缩压力持续加大。工业企业利润率创近 5年同期最低水

平，考虑到：M1%创下历史新低，或将导致 PPI 底进一步延后，通缩压力进一步加大。（二）海外来看，美国企业剔除

“mag7”微观盈利总体趋于放缓。2023 年初至今虽然美股持续创下历史新高，但主要由 mag7 所贡献，同时伴随其股

价上涨，美股的集中度亦出现显著提升；而剔除掉 mag7 的美国大型股票盈利增速已经连续三个季度出现负增长，从

微观层面对当前美国经济的放缓形成一定的验证。（三）莫让 2015 年重演：“双底重合”背后是“宽货币”失效、市

场波动率显著攀升。我们在此前发布的报告中提出“市场底”需具备三大条件：国内宽货币加码、新房价格跌幅收窄

和信用企稳回升，并阐述了国内降息的“必要性与迫切性”：只有通过 1年&5 年期 LPR 下调，缓和企业与居民的负债

端压力，方可在短期内激活居民消费意愿、企业生产与投资意愿，一定程度抑制房地产及通缩风险扩大，促使 M1 回

升、中长期信贷企稳，A股方可形成“市场底”。然而，倘若等到美联储降息之后国内才开启“降息”呢？企业实际回

报率甚至将可能降至“负值”。参考 2015 年，即便通过降息等“宽货币”修复居民与企业“负债端”恐怕亦难以扭转

居民的消费信心低迷与企业“越生产、越亏损”困局，市场只相信“资产端回暖”后估值与盈利叠加的“双底”逻辑。

7月行业配置：当前我们处于“政策影响 End-市场底”阶段，市场波动率或加快上升，维持“大盘价值防御”策略，

建议：①银行底仓；②黄金+医药“进攻”；③次选高股息。扩散策略包括：（1）大宗品仅保留“黄金”。随着美国降

息预期临近，此前受益于全球流动性剩余的大宗品，包括：铜、铝等将可能受到“流动性陷阱”约束，仅黄金包括，

其将继续受益于实际利率下行驱动。（2）创新药将受益于美债利率趋势性下降。（3）高股息需叠加困境反转、景气改

善或出海逻辑：银行、公用事业、通信、交运、环保、纺织服装等。

风险提示

国内出口放缓超预期；国内“宽货币”节奏、力度低于预期。

股票投资策略简报

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内容目录

1、策略：若国内“宽货币”推迟至美联储降息落地后会怎样？ ........................................... 3

2、核心观点..................................................................................... 5

2.1 交通运输——郑树明：唐山港、招商公路 .................................................... 5

2.2 公用事业——李蓉：中国核电、皖能电力、华能水电 .......................................... 5

2.3 通信——张真桢：中国移动 ................................................................ 6

2.4 机械设备——满在朋：柳工、中国船舶 ...................................................... 6

2.5 电力设备——姚遥：三星医疗 .............................................................. 6

2.6 有色金属——李超：湖南黄金 .............................................................. 7

3、风险提示..................................................................................... 7

图表目录

图表 1： 5 月工业企业延续增收不增利格局.......................................................... 4

图表 2： 5 月工业企业利润率为历史同期低位........................................................ 4

图表 3：美股 mag7 和标普 500 ex mag7 股价表现分化明显 ............................................ 4

图表 4： mag7 股价驱动下，美股集中度显著提升..................................................... 4

图表 5： 2023 年以来 mag7 盈利增速表现优于标普 500 ................................................ 5

图表 6： 23Q3 以来 mag7 和非 mag7 盈利增速差扩大................................................... 5

股票投资策略简报

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1、策略：若国内“宽货币”推迟至美联储降息落地后会怎样？

回顾 6月A股市场表现，整体呈现单边下行趋势。数据显示，截至 6月28 日A股主要宽

基指数基本收跌，其中，上证 50、沪深 300、上证指数等指数跌幅较小，月度环比分别录

得-2.7%、-3.3%、-3.9%；而中证 1000 为代表的中小成长则跌幅较大，月度环比录得-8.6%。

结构层面上，行情表现主要以杠铃策略相对占优，其中，所有一级行业中仅电子、通信实

现收涨，月度环比分别录得 3.2%、2.9%；此外，公用事业、银行等高股息板块亦相对占

优，月度环比分别录得 0.7%、-2%。其背后原因在于：6月份宏观数据的边际放缓可能引

发市场对于基本面的进一步担忧，同时金融数据当中 M1 同比-4.2%创下历史新低，即便剔

除掉手工补息等因素，亦呈现趋势性下滑，短期偏弱的基本面数据或难以对于 A股形成有

效的支撑。

国内来看，企业微观盈利延续“增收不增利”格局、通缩压力持续加大。近期国家统计局

公布 5月工业企业数据，其营收、利润总额累计同比分别为 2.9%和3.4%，增速环比上月

均呈现放缓；考虑到 2023 年存在低基数效应，在剔除基数效应之后，5月营收、利润总

额累计同比分别为 1.49%、-8.37%，尽管利润降幅环比上月有所收窄，但仍处于底部区间，

且相比于营收的正增长明显偏弱。事实上，从当月同比来看，5月利润总额当月同比 0.7%，

环比 4月回落了 3.4pct。拆分利润增长的来源来看，企业盈利或主要来自于量的支撑和

价格降幅的收窄。5月工业增加值当月同比 5.6%，虽然增速环比上月放缓了 1.1pct，但

相比其他经济数据表现相对韧性；PPI 当月同比-1.4%，在上游涨价的带动下降幅环比上

月收窄了 1.1pct。而从工业企业的利润率来看，5月为 5.19%，处于近五年同期的低位水

平，或为拖累今年企业盈利表现的主要因素。显然，在有效需求不足、通缩压力仍存背景

下，企业实际回报率偏低，其盈利能力仍有待改善。考虑到：M1 同比创下历史新低，或

将导致 PPI 底进一步延后，PPI 边际改善的力度和持续性仍有待观察，企业盈利上行的现

实基础尚且不够牢固，短期难以对 A股的基本面形成有效支撑。

海外来看，美国企业剔除“mag7”微观盈利总体趋于放缓。虽然今年以来美债利率仍处于

高位水平，但是在 AI 人工智能浪潮下，科技股尤其是 mag7（科技股中的 7家主要公司，

包括苹果、微软、Alphabet、亚马逊、英伟达、特斯拉和 Meta Platforms）涨势如虹，

强力支撑美股持续创出历史新高。截至 6月26 日，标普 500 自年初以来上涨了 14.8%。

拆分美股 mag7 和标普 500 ex mag7（即剔除掉 mag7 的标普 500）股价表现来看，年初以

来股价涨幅分别为 38.2%和7.1%。事实上，自 2023 年以来两者之间便已经存在较大的分

化，2023 年初至今，美股 mag7 和标普 500 ex mag7 股价分别上涨了 188.5%和20.5%；期

间，mag7 占标普 500 市值的比重由 20.7%上涨至 33.3%。显然，美股的上涨主要由 mag7

所贡献，同时伴随其股价上涨，美股的集中度亦出现显著提升。背后逻辑在于：AI 产业

周期所带来的高景气度对 mag7 股价起到了强有力的支撑。对比 mag7、标普 500 和彭博美

国大型股票 ex mag7

的盈利表现来看，2024Q1 盈利增速分别为 99.06%、5.86%和-2.87%。

其中，mag7 和彭博美国大型股票 ex mag7 的盈利增速差持续扩大，并且彭博美国大型股

票ex mag7 的盈利增速已经连续三个季度呈现负增长。对应至 ROE 来看，两者之间亦存在

较大的差距，2023 年mag7 和彭博美国大型股票 ex mag7 的ROE 分别为 27.33%和17.9%。

这意味着，在 mag7 高景气带来美股盈利高增的反面，也可以看到剔除掉 mag7 之后的美股

盈利已经出现一定程度的放缓，或从微观层面对当前美国经济的放缓形成一定的验证。

莫让 2015 年重演：“双底重合”背后是“宽货币”失效、市场波动率显著攀升。我们在此

前发布的报告《全球“降息潮”开启，国内宽货币亟需加码》中，提出“市场底”需具备

三大条件：①宽货币政策加码，对冲通缩、房地产风险；②新房价格跌幅收窄，反应房地

产“组合拳”政策边际见效；③信用企稳回升，包括 M1 拐头、趋势性改善及企业中长期

信贷跌幅不再扩大。并阐述了国内降息的“必要性与迫切性”：自 2023 年以来内需疲弱已

经导致国内面临通缩压力；2024H1 房地产进入“主动去库”周期，新房、二手房价格下

跌进一步抑制了居民的消费意愿，加大了通缩风险与企业实际融资成本的上行压力。事实

上，截止于 2024Q1 企业实际回报率已由 2021 年12%降至仅有 0.85%水平，考虑到 2024Q2

70 大中城市新房价格跌幅已近 5%，而 M1 跌幅扩大至 4.2%，创历时新低，更是反映国内

通缩压力明显扩大，意味着企业实际回报率将有可能因为实际融资成本被动抬升而再次下

降、接近至“零轴”水平。我们认为，缓解房地产风险的核心是改善“居民资产负债表”，

其中，资产端包括：就业与薪资尚需静待企业“盈利底”之后，即至少在 2025H1，短期

难以实现。因此，只有通过降息，尤其 5年期 LPR 改善居民存量负债压力，方可在短期内

激活居民消费意愿、一定程度对冲新房价格下跌压力；倘若 1年期 LPR 同步下调将有望明

显加大企业负债端的改善力度，即名义利率下降叠加通缩风险边际缓和，将可以有效降低

考虑到：（1）数据的可得性和对比性；（2）标普 500 ex mag7 和彭博美国大型股票 ex mag7 股价走势存在高度正相关性，我们采用彭

博美国大型股票 ex mag7 代替标普 500 ex mag7。

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标签： #美联储 #国金证券

摘要：

敬请参阅最后一页特别声明1国金·月度金股│7月：代码简称行业收盘价(元)流通市值EPS(元)PE2024/6/28百万元2024E2025E2024E2025E601000.SH唐山港航运港口4.7027851.860.370.3912.8811.99001965.SZ招商公路铁路公路11.8680889.201.071.1811.0610.02601985.SH中国核电电力10.66201295.820.610.6717.6215.93000543.SZ皖能电力电力8.8520061.740.801.0111.068.76600025.SH华能水电电力10.78194040.000.470....

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