方正证券-万辰集团-300972-公司深度报告：掘金量贩零食新赛道，规模效应下看好强者恒强-240718

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素，龙头企业强者恒强，市场份额将向头部两家进一步集中且很难有第三

家企业进入第一梯队。我们预计量贩零食店远期开店空间达76619家，量

贩零食行业收入可达2299亿元，均有翻倍以上空间。

公司优势：规模领先，品牌&招商&运营多维发力筑深护城河。1)规模领

先：截至24年4月公司门店总数(好想来+老婆大人)超6200家，优势

区域为华东市场，山东、江苏、安徽、浙江等多省门店数量达千店规模，

大幅领先竞争对手，其他区域加大布局，初步实现全国化布局。2) 品牌

管理：旗下多个品牌统一为好想来，统一运作有助于增强品牌势能。3 )

招商加盟：线上线下全方位开展品牌招商说明会触达更多潜在加盟商，强

选址能力&标准化运营体系赋能加盟商开店。4) 门店运营：合作品牌供应

商不断提升商品力，打造会员体系增强消费者粘性，积极布局抖音加强品

牌宣传，赋能线下门店。

规模效应助力盈利能力改善，少数股东权益有望收回增厚利润。 1 ) 为支

撑门店扩张，需要前置性投入仓储、团队建设等费用，随着规模不断扩

张，议价能力不断增强，毛利率有望提升，费用率有望不断被摊薄，预计

净利率仍有较大提升空间。2)公司旗下品牌多以合资方式运作，公司持

股比例低，少数股东损益占比大，未来若子公司业绩良好，有望通过原收

购协议约定回收股权，增厚利润。

投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为

266.04/421.63/545.94亿元，分别同比增长186.26%/58.49%/29.48%,预

计公司2024-2026年实现归母净利润1.66/3.91/6.27亿元，分别同比增

长300 .09%/135 .84%/60 . 11%,对应24-26年PE 为20.8/8.8/5.5X, 给予

“推荐”评级。

风险提示：门店拓展速度不及预期、行业竞争加剧、食品安全风险等

万辰集团 ( 3 0 0 9 7 2 ) 公司深度报告

掘金量贩零食新赛道，规模效应下看好强者恒强

方正证券研究所证券研究报告

菌类业务起家，切入量贩零食开辟第二成长曲线。万辰集团成立之初以食

用菌鲜品为主营业务，22年8月切入量贩零食赛道，23年10月将旗下四

大品牌并入好想来，通过股权合作深度绑定优秀创始人团队，跃居行业头

部梯队。 2 3 年量贩零食业务实现收入 8 7 . 5 9 亿元，截至 2 4 年 4 月，好想

来门店数量达5200+,每月新开店约550家，老婆大人门店数量超1000

家。24年推出股权激励计划，24/25/26年营收激励目标为200/220/240

亿元，24Q1 已实现营收48 .3亿元，随着公司门店数量快速扩张，激励目

标有望顺利达成。

行业格局：两超多强格局确立，市场份额有望进一步向零食很忙系和万辰

系集中。根据《中国零食硬折扣白皮书》,量贩零食行业收入23年预计

为700-800亿元，门店数量预计为2 .2万-2 .5万家。近年来头部品牌不断

进行并购整合，行业集中度提升，目前形成了以零食很忙系和万辰集团系

主导的“两超多强”格局，我们认为规模为目前竞争阶段的核心竞争要

历史表现

-20%

-32%

-44%

-56%

23/7/1823/10/1724/1/16 24/4/1624/7/16

万辰集团沪深300

数据来源：wind方正证券研究所

公司信息

行业

食用菌

最新收盘价(人民币/元)

23.37

总市值(亿)(元)

40.29

52周最高/最低价(元)

46.20/22.28

1 敬请关注文后特别声明与免责条款

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联系人毛学东

公司研究 2024.07.18

分析师

单位/百万

2023A

2024E

2025E

2026E

营业总收入

9294

26604

42163

54594

(+/-)%

1592.03

186.26

58.49

29.48

归母净利润

-83

166

391

627

(+/-)%

-273.72

300.09

135.84

60.11

EPS(元)

-0.54

0.94

2.21

3.54

ROE(%)

-12.85

-69.58

16.25

20.80

27.70

8.82

30.73

5.51

9.00

3.38

2.44

1.69

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数据来源：wind方正证券研究所

注：EPS

预测值按照最新股本摊薄

盈利预测 (人民币)

正文目录

1 量贩零食龙头，发展势能不断提升………………………………………………………………………………………6

1.1 菌类起家成就行业龙头，开辟零食量贩第二曲线………………………………………………………………6

1.2 股权结构稳定，股权激励充分……………………………………………………………………………………7

1.3 财务分析：量贩零食驱动营收快速增长，规模效应下盈利能力不断增强……………………………………11

2 零食量贩风起，千亿赛道看好强者恒强…………………………………………………………………………………14

2.1 量贩零食快速崛起，掀起效率革命………………………………………………………………………………14

2.2 竞争格局：集中度提升，强者恒强………………………………………………………………………………16

2.3 长期开店空间测算：可容纳76619 家门店，仍有翻倍以上开店空间…………………………………………19

3 公司优势：规模领先，品牌&招商&运营多维发力筑深护城河…………………………………………………………21

3.1 营收快速增长，仓储加快建设，规模效应持续显现……………………………………………………………21

3.2 运营能力：品牌&招商&运营多维发力，不断筑牢护城河………………………………………………………23

3.2.1 重视品牌建设，不断增强C端消费者培育…………………………………………………………… 23

3.2.2 招商加盟：全方位覆盖招商更加精细化，标准化运营赋能加盟商………………………………… 25

3.2.3 门店运营：战略合作品牌供应商，线上直播赋能线下门店………………………………………… 25

3.3 盈利能力不断提升，规模效应下提升空间巨大…………………………………………………………………27

4 菌类业务：产能逐步释放推动收入增长…………………………………………………………………………………29

5 财务预测……………………………………………………………………………………………………………………30

5.1 分产品盈利预测………………………………………………………………………………………………… 30

5.2 投资建议 ……………………………………………………………………………………………………………31

6 风险提示……………………………………………………………………………………………………………………31

3 敬请关注文后特别声明与免责条款

万辰集团(300972)公司深度报告

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摘要：

素，龙头企业强者恒强，市场份额将向头部两家进一步集中且很难有第三家企业进入第一梯队。我们预计量贩零食店远期开店空间达76619家，量贩零食行业收入可达2299亿元，均有翻倍以上空间。公司优势：规模领先，品牌&招商&运营多维发力筑深护城河。1)规模领先：截至24年4月公司门店总数(好想来+老婆大人)超6200家，优势区域为华东市场，山东、江苏、安徽、浙江等多省门店数量达千店规模，大幅领先竞争对手，其他区域加大布局，初步实现全国化布局。2)品牌管理：旗下多个品牌统一为好想来，统一运作有助于增强品牌势能。3)招商加盟：线上线下全方位开展品牌招商说明会触达更多潜在加盟商，强选址能力&标准化运营体系赋能...

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