固收专题：转债左侧行情注重应对，重点关注回售策略-240820-开源证券-10页

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固收专题

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2024 年08 月20 日

《资金面决定“国债中枢和债市资产

荒”—事件点评》-2024.8.14

《中央政治局会议学习：政策注重落

实—事件点评》-2024.7.31

《MLF 降息超预期，政策重心开始转

变—事件点评》-2024.7.26

转债左侧行情注重应对，重点关注回售策略

——固收专题

陈曦（分析师）

刘伟（分析师）

chenxi2@kysec.cn

证书编号：S0790521100002

liuwei1@kysec.cn

证书编号：S0790524070008

 转债再次集中大跌

转债估值压缩，转债大面积跌幅超过正股。2024 年8月16 日，533 只转债中 352

只跌幅超过正股，占比达到 66%，盘中一度达到 385 只，占比 72%。

转债技术指标上，转债跌破布林通道下轨。2024 年8月16 日，中证转债指数收

盘价跌破布林通道下轨，收盘价与下轨的差值为-2.01，历史分位数 2.30%。

 转债连续下跌的原因：风险堰塞湖的释放

2024 年6月和当前 8月转债下跌的原因：

（1）直接原因上，主要受到了广汇事件和岭南事件的影响，以及 2024 年8月

16 日证券时报定调“国企可转债的刚兑信仰该放下了”；

（2）本质原因上，过去三年正股持续下跌，但转债由于债底的价格支撑，转债

的下跌幅度较为有限，导致“转债期权价值持续压缩、但转债价格并不体现”，

两者之间不断堆积形成了风险堰塞湖。

6月和 8月正股持续低迷，叠加信用风险事件的发生，前期支撑堰塞湖最大的债

底价值，受到了信用风险事件的冲击，堰塞湖开始失去支撑作用，市场通过下跌

来定价和释放堰塞湖的风险，转债集中跌破债底。

（3）其他原因包括：转债跌破债底之后，信用出库等反馈机制。

 当前转债市场的投资价值

（1）债性：纯债溢价率处于历史 0.3%分位数，尽管有信用风险增加的原因，但不

到1%历史分位数，债性的价值已经凸显。

（2）股性：100 元-130 元转债的转股溢价率处于合理区间。当前 100 元-130 元

价格区间转股溢价率已经达到合理水平，100 元-110 元、110 元-120 元、120-130

元转股溢价率分别为 68%、37%、27%，历史均值分别为 59%、37%、22%。

（3）全市场综合收益率：我们构建指标，全市场综合收益率。截至 2024 年8月

16 日，该指标达到 3.97%，显著高于 2023 年1月3日的-0.11%，反映出当前转债

预期回报率非常良好，投资价值凸显。

 转债应对策略：左侧关注“回售”，右侧盯住“信用”

第一，左侧行情，建议重点关注“回售策略”。考虑到当前转债市场继续处于左

侧阶段之中，需要控制组合风险敞口（仓位和个券加权波动率），以保证未来再

次发生极端情形时组合仍然安全，当前推荐更适合左侧参与的回售策略。

第二，右侧信号，重点关注市场对信用风险定价是否充分。如果后续再次发生

信用事件，关注转债对信用事件是否不再明显反应，则出现“第一个右侧信号-

债性的右侧”，之后跟踪“政策、经济和正股”，继续判断“第二个右侧信号-股

性的右侧”。右侧阶段之后，重点关注“110 元-130 元”价格区间，以及自下而

上从“行业、竞争格局、公司资质、需求具备潜在催化点”的优质转债。

 风险提示：稳增长不及预期，政策不及预期，信用风险超预期。

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研

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1、转债市场显著下跌 .................................................................................................................................................................... 3

1.1、转债估值压缩：转债跌幅超过正股.............................................................................................................................. 3

1.2、转债技术指标上跌破布林通道下轨.............................................................................................................................. 3

2、下跌逻辑：与 6月逻辑类似，股市低迷和信用冲击 ............................................................................................................. 4

2.1、 6 月转债市场下跌的原因 .............................................................................................................................................. 4

2.2、当前转债市场下跌的原因：与 6月类似 ...................................................................................................................... 4

3、转债走势超出预期的两个点 .................................................................................................................................................... 4

3.1、政策积极表态，但实际发力不足 ................................................................................................................................. 4

3.2、政策对转债信用风险定位超预期 ................................................................................................................................. 5

4、当前转债市场的投资价值 ........................................................................................................................................................ 5

4.1、 100 元-130 元转债的转股溢价率处于合理区间 .......................................................................................................... 5

4.2、转债全市场综合收益率 ................................................................................................................................................. 6

5、转债策略：左侧关注“回售”，右侧盯住“信用” ..................................................................................................................... 7

5.1、左侧控制风险，重点关注“回售策略” .......................................................................................................................... 7

5.2、右侧，重要的是密切跟踪“信用风险” .......................................................................................................................... 7

6、风险提示 .................................................................................................................................................................................... 8

图表目录

图1：转债市场压估值的个券数量达到 352 只............................................................................................................................ 3

图2：转债技术指标上跌破布林通道下轨 ................................................................................................................................... 3

图3：岭南事件影响下，低价转债再次显著跑输高价转债 ........................................................................................................ 4

图4：证券时报评论“国企可转债的刚兑信仰该放下了”，推动转债再次下跌 ........................................................................ 5

图5：纯债溢价率处于历史低位水平 ........................................................................................................................................... 6

图6： 100 元-130 元价格转债，转股溢价率回到历史中性水平 ................................................................................................ 6

图7：转债全市场综合收益率 3.97%，转债投资价值显著 ........................................................................................................ 7

表1：转债市场纯债溢价率低，转股溢价率 100 元-110 元回到合理水平 ................................................................................ 6

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1、转债市场显著下跌

1.1、转债估值压缩：转债跌幅超过正股

理论上，当转债下跌时，正股下跌幅度总是要大于转债，否则，即为转债“估

值压缩”，转债下跌、且转债跌幅超过正股。

2024 年8月16 日，533 只转债中 352 只跌幅超过正股，占比达到 66%，盘中

一度达到 385 只，占比 72%。

图1：转债市场压估值的个券数量达到 352 只

数据来源：Wind、开源证券研究所

1.2、转债技术指标上跌破布林通道下轨

2024 年8月16 日，中证转债指数收盘价跌破布林通道下轨，收盘价与下轨的差

值为-2.01，历史分位数 2.30%。

2020 年至今，收盘价首次跌破下轨一共有 25 次，占全部交易日数量比例为 2%。

从历史表现上看，首次跌破后，未来 1个月的平均收益为 0.73%，未来 3个月的

平均收益为 0.46%，期望收益为正，但胜率仅在 50%左右。

图2：转债技术指标上跌破布林通道下轨

数据来源：Wind、开源证券研究所

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