煤炭行业2024年中期策略：复苏打破供需双弱格局，新时代煤炭估值体系渐成-240829-德邦证券-32页

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证券研究报告 | 行业中期策略

煤炭开采

2024 年08 月29 日

煤炭开采

优于大市（上调）

证券分析师

翟堃

资格编号：s0120523050002

邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn

薛磊

资格编号：S0120524020001

邮箱：xuelei＠tebon.com.cn

研究助理

谢佶圆

邮箱：xiejy＠tebon.com.cn

市场表现

资料来源：德邦研究所，聚源数据

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1.《永泰能源（600157.SH）：业绩同

比增长，成长空间广阔》，2024.8.28

2.《昊华能源（601101.SH）：产能逐

步释放，业绩表现优异》，2024.8.27

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底部布局》，2024.8.25

4.《中煤能源：Q2 业绩同比增长，中

期分红凸显投资价值》，2024.8.24

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绩同比改善，煤电化成长可期》，

2024.8.23

复苏打破供需双弱格局，新时代煤炭

估值体系渐成

煤炭行业 2024 年中期策略

[Table_Summary]

投资要点：

 政策持续发力，复苏迹象显现。1）煤炭核心消费地位不改。2023 年煤炭消费量占

能源消费总量约 55.3%，核心地位依旧稳固。细分下游领域来看，2023 年火电消

费量 29 亿吨，同比增长 9%，是动力煤主要消费来源。根据我们预测，在 22%的

新能源装机（风+电）增速下，新能源发电的年增量至少要在 2028 年才能实现社

会用电增量，考虑到消纳及气候等因素扰动，实际碳达峰时间预计将会延后，近几

年煤炭消费依然将处主导地位；2）全社会用电延续高增，用电结构向新兴产业倾

斜。2024 年我国社会用电延续高增，1-6 月我国全社会发电量为 7685 亿千瓦时，

较上年同期增加 2.26%，其中火电发电占比 63%。从结构上看，第三产业占比稳

中有升，截至 24Q2，第三产业电力消费弹性指为 2.61，AI、算力大数据等新兴第

三产业预计将成为驱动社会用电量边际增长的主要动因；3）设备更新&地产政策

支撑需求，黑色有望开启正反馈。设备更新方面，国家发改委、财政部近日印发

《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，提出统筹安排

3000 亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换

新，投资拉动效应显著，焦煤长期需求预计有保障。地产方面，5月楼市迎来政策

三箭齐发，同时，前期万亿国债及 5000 亿PSL 额度已全部发放完毕，“三大工程”

推进或将带来新增量。从 4-6 月数据来看，螺纹钢及热轧卷板去库明显，终端钢厂

的双焦仍维持低位。实际数据与密集政策形成共振，黑色有望开启正反馈。

 安全生产定调，进口增量有限。1）国内生产明显降速：2024 年1-6 月全国煤炭累

计产量 22.66 亿吨，同比下降 1.72%。一方面原因在于煤价下跌抑制生产积极性；

另一方面原因在于安全形势加剧，政策思路向保供和安全生产兼具转变，行业产能

利用率受到限制。2）煤矿计划稳产，2024 年各省规划产量增量有限：从地方政府

煤炭产量目标来看，与 2023 年不同，2024 年主基调以稳产保供、发挥煤炭兜底

保障作用为主。以晋陕蒙主产区为例，2024 年煤炭产量计划增量为-4894 万吨，

相较于 2023 年的计划增量 1.38 亿吨下降明显。此外，安徽、河南两省在 2024 年

全省能源工作会议中并未设立明确的产量目标。中长期看，新矿批复规模减少、煤

炭产能向西转移、资源衰竭等结构性问题将对长期供给形成约束，预计 2024 年产

量增速仍将进一步下降。3）价差决定进口数量：2024 年6月以来，价差收敛转

负，价格优势荡然无存。考虑到运输、到货时间，我们认为后续煤炭高进口量难以

为继。中长期来看，全球化石能源资本开支（剔除中国）增速下滑；同时，我们在

此前外发深度《全球煤炭行业未来 3年10 大趋势》中梳理了海外新建煤炭项目，

数量较少且规模不大，未来很难进一步增长。

 稳定分红下的高股息，新时代煤炭行业估值体系渐成。1）资产负债表修复，高股

息稳健：本轮煤炭价格上涨后资产负债率持续下降，且行业资本开支增幅远低于过

去，企业在手货币资金规模持续大幅提升，远期抗风险能力增强、持续高分红基础

提升；2）全球低资本开支逻辑叠加市值管理，传统能源演绎价值重估：参考巴菲

特增持西方石油的逻辑，低资本开支下的高分红存在长期吸引力。煤炭企业经营有

望持续优化，估值存在中长期提升空间。24 年4月“新国九条”颁布，再次重申

对分红优质公司激励力度，鼓励“股权激励”并将其与市值管理挂钩，国有企业治

理结构迎来优化，中长期估值存在提升空间。

 投资建议：2023 年煤炭行业供给增速开启下行后，煤价经历 2023 年5月、2024

年4月两次 800 元/吨压力测试支撑明显，党的二十届三中全会提出将进一步全面

深化改革、推进中国式现代化，经济复苏叠加弱供给，煤价中枢有望逐年稳步提

-22%

-11%

11%

22%

33%

44%

55%

2023-08 2023-12 2024-04

煤炭开采沪深300

行业中期策略煤炭

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内容目录

1. 复盘：2024 年前期核心矛盾为供需双弱，需求更弱 ................................................... 7

1.1. 供给端：由增速下降到实质性下降...................................................................... 7

1.2. 需求端：电力稳健，非电弱势 ............................................................................. 8

2. 需求端：政策持续发力，复苏迹象显现 ....................................................................... 9

2.1. 煤炭核心地位稳固，行业消费提升...................................................................... 9

2.2. 经济复苏带动用电高增，新兴产业拉动用电需求 .............................................. 10

2.3. 设备更新和新质生产力政策利好，钢铁行业抓住发展机遇 ............................... 12

2.3.1. 大规模设备更新和消费品以旧换新，推动钢铁行业实现升级转型 ............ 12

2.3.2. 地产政策频发，黑色有望开启正反馈 ....................................................... 13

3. 供给端：安全生产定调，进口增量有限 ..................................................................... 16

3.1. 国内生产：安全生产成为主旋律，供给增速放缓&弹性弱化 ............................. 16

3.1.1. 安全生产成为主旋律，山西产量下滑显著 ................................................ 16

3.1.2. 中长期供给缺乏弹性，煤炭价格中枢有望提升 ......................................... 17

3.2. 进口方面：价差决定进口数量，海外资本开支增速下滑未来增量有限 ............. 20

4. 稳定分红持续，煤炭行业新时代估值体系渐成 .......................................................... 22

4.1. 分子端：资产负债表修复，高股息稳健 ............................................................ 22

4.2. 分母端：全球资产荒下，估值体系有望抬升 ..................................................... 25

4.3. 险资成本下滑，高股息配置价值凸显 ................................................................ 26

4.4. 矿业权出让市场基准价上调，煤企在手资源有望重估 ....................................... 28

5. 投资建议：紧握优质分红，布局成长机遇 ................................................................. 31

6. 风险提示 .................................................................................................................... 31

行业中期策略煤炭

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图表目录

图1：全国原煤累计产量及同比增速 ................................................................................ 7

图2：我国煤炭累计进口量及同比增速 ............................................................................ 7

图3：煤炭总供给及同比增速（截至 2024 年6月） ....................................................... 7

图4：全国火电发电量及同比增速.................................................................................... 8

图5：全国 247 家钢厂铁水日均产量（万吨）及同比增速% ........................................... 8

图6：全国水泥产量及同比增速 ....................................................................................... 8

图7：2023 年煤炭在一次能源消费占比 ........................................................................... 9

图8：动力煤分行业消费量（亿吨） ................................................................................ 9

图9：23 年发电结构% ..................................................................................................... 9

图10：全国部分地区弃风弃光率% .................................................................................. 9

图11：20-24 年火电装机量累计同比% .......................................................................... 10

图12：电源结构变化时间测算（万亿度） ..................................................................... 10

图13：全社会发电量（亿千瓦时）................................................................................ 10

图14：第一二三产业用电量（亿千瓦时）及第三产业用电占比 .................................... 10

图15：工业出口金额（亿元）与社会用电量（亿万千瓦时）关系 ................................ 11

图16：美国 CPI 环比及同比% ....................................................................................... 11

图17：第三产业用电弹性 .............................................................................................. 11

图18：数据中心用电量及机柜数测算（亿度） ............................................................. 12

图19：数据中心用电量及耗煤量测算（万吨） ............................................................ 12

图20：汽车产量当月值（万辆） ................................................................................... 13

图21：空调产量当月值（万台） ................................................................................... 13

图22：中国钢铁出口量（万吨） ................................................................................... 14

图23： 247 家日均铁水产量（万吨） .......................................................................... 14

图24：社会库存：螺纹钢（万吨）................................................................................ 15

图25：热轧卷板库存（万吨） ....................................................................................... 15

图26：247 家钢铁企业炼焦煤库存（万吨） ................................................................. 15

图27：247 家钢铁企业焦炭库存（万吨） ..................................................................... 15

图28：水泥熟料窑线运转率% ....................................................................................... 15

图29：水泥直供量（万吨） .......................................................................................... 15

图30：煤矿高负荷生产带来安全事故频发 ..................................................................... 16

图31：2023 年全国煤矿安全事故统计 .......................................................................... 16

图32：安监力度升级之后，行业开工率明显受到制约（%） ........................................ 17

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