金工深度研究：基于远期利率和宏观数据的久期轮动-240829-华泰证券-23页
免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。
1
金工
基于远期利率和宏观数据的久期轮动
华泰研究
研究员
林晓明
SAC No. S0570516010001
SFC No. BPY421
linxiaoming@htsc.com
+(86) 755 8208 0134
研究员
陈烨，PhD
SAC No. S0570521110001
chenye@htsc.com
+(86) 10 6321 1166
研究员
韩永蔚
SAC No. S0570524050002
hanyongwei@htsc.com
+(86) 10 6321 1166
研究员
徐特，PhD
SAC No. S0570523050005
xute@htsc.com
+(86) 10 6321 1166
2024 年8月29 日│中国内地
深度研究
固收量化 2：基于远期利率和宏观数据的久期轮动
债券市场的生成假说认为，利率曲线的水平移动、期限利差变动和曲率的变
化包含了预测债券收益率所需的全部信息，但是近些年的更多实证研究发
现，宏观经济变量也能够改进利率预测的效果。本报告基于远期利率和宏观
经济变量，对利率曲线的变动进行预测，进一步在债券指数上形成配置观点，
构建久期轮动策略。从 2011 年1月4日至 2024 年8月23 日，久期轮动
组合年化收益率为 8.47%，夏普比率为 2.62。策略可以和资产配置框架相
结合，在股债风险平价组合的基础上，策略收益水平有显著提高。根据本报
告的策略框架在国开债上构建久期轮动组合，策略也较为有效。
使用远期利率直接构建利率预测模型，显著提升策略表现
利率曲线形态特征用于预测利率的有效信息全部隐含在利率的历史数据中，
我们考虑对预测模型进行简化，跳过收益率形态特征提取这一步骤，直接使
用远期利率对不同期限的利率在未来一段时间的变化量构建预测模型。预测
的利率曲线走势在大部分月份都和实际利率曲线走势比较相似，可以用来进
行不同久期的债券的选择并构建策略。在中债国债指数上进行久期择时，仅
使用月频的远期利率构建策略，就可以显著提高组合的业绩表现，从 2011
年1月4日至 2024 年8月23 日，策略年化收益率为 7.22%，夏普比率为
2.12。和等权基准相比，策略夏普比率基本相同，而年化收益率大幅提高。
在利率预测模型中加入宏观经济变量，进一步提高策略收益
在利率曲线的预测中，宏观经济变量也包含一定的增量信息。宏观指标的预
处理对于确保数据的准确性和分析的有效性至关重要，季节性调整和滤波等
环节的处理，可以消除原始同比序列中的一些离群值和噪声项的扰动。在利
率预测模型中加入宏观经济指标，综合单指标测试的统计结果、指标经济逻
辑以及数据质量等因素，最终选出较为有效的一组宏观经济指标。使用远期
利率和宏观经济指标构建策略，从 2011 年1月4日至 2024 年8月23 日，
策略年化收益率为 8.47%，夏普比率为 2.62，加入宏观经济指标后，策略
业绩表现有进一步的提高。
策略在资产配置组合以及国开债上表现较好，体现较好适应能力
策略可以和资产配置框架相结合，在债券资产内部进行久期择时，从而提高
资产配置组合整体收益水平。在股债风险平价组合的基础上，策略业绩表现
有显著提高。此外还可以在国开债利率曲线进行预测并构建策略，国开债利
率曲线和国债相比，在部分期限上存在利率倒挂的情况，使用本报告介绍的
策略框架可以在国开债上构建的策略表现较好，体现了本报告的策略框架对
不同类型债券的较好适应能力。
风险提示：模型参数存在过拟合风险；模型预测结果和真实情况存在误差；
本报告构建的策略均为历史规律的总结，不代表未来一直有效。
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金工研究
正文目录
远期利率和宏观基本面的信息对债券收益率有显著预测效果 ....................................................................................... 3
使用远期利率直接构建利率预测模型，显著提升策略表现 ........................................................................................... 5
使用远期利率直接预测利率曲线变动，构建利率预测模型 ................................................................................... 5
通过久期和凸性匹配的方法求解零息债券的权重 .................................................................................................. 7
计算债券指数的预期收益率，构建久期轮动策略 .................................................................................................. 8
在利率预测模型中加入宏观经济变量，进一步提高策略收益 ..................................................................................... 12
宏观指标集和预处理流程介绍 ............................................................................................................................. 12
宏观指标的单指标测试表明，加入宏观指标可以提升利率模型预测能力 ............................................................ 15
根据远期利率和宏观经济指标组合对利率进行预测，构建策略组合 ................................................................... 16
应用 1：股债风险平价增强策略 .......................................................................................................................... 18
应用 2：国开债指数的久期轮动策略 ................................................................................................................... 19
风险提示.............................................................................................................................................................. 20
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金工研究
远期利率和宏观基本面的信息对债券收益率有显著预测效果
债券收益率的可预测性多年来一直吸引金融市场的关注。在预测利率时需要考虑的一个重
要问题是，可以使用哪些数据进行有效预测。首先想到可以使用利率的历史数据，由于远
期利率代表了在未来某个日期购买债券时的利率，因此直观上可以假设它们包含了对预测
利率曲线变动的有用信息。在过去几十年中，大量研究表明基于远期利率或远期利差的实
证模型可以对利率曲线的变动有较强的预测能力，而且预测能力随着预测期限的延长而增
强。
在华泰金工固收量化系列首篇报告《利率曲线预测与利率债久期轮动策略》（ 2024-8-9）中，
我们依据 Cochrane 和Monika Piazzesi (2005)的研究过程构建了适用于境内债券市场的
CP 因子，该因子的本质即为远期利率的线性组合，对于预测利率曲线的水平移动方向起到
一定作用，并且其本身携带了与经济周期相关的信息。在首篇报告中，我们主要通过利率
曲线上提取到的信息实现对未来利率曲线形状和位置的预测，没有依赖宏观经济、资金流
动等外部变量。本报告为固收量化系列的第二篇报告，我们将逐渐开始探索其他变量对债
券利率预测的作用。
除了远期利率以外，债券利率曲线可预测部分的变动是否还和宏观经济基本面变量有关，
也是近年来受到研究者广泛关注的一个问题。债券市场的生成假说（Spanning Hypothesis）
认为，在预测债券收益率或债券风险溢价时，收益率曲线的水平移动、期限利差变动和曲
率变化包含了预测所需的全部信息。生成假说大幅简化了债券收益率预测这一相对复杂的
任务，假说认为，解释货币政策预期和债券风险溢价不需要任何其他宏观经济数据，除了
收益率曲线上的三个因子以外，不再需要其他信息。这一假说的理论基础是，如果债券市
场的是有效的，任何有助于预测利率的信息都会快速地被纳入当前的债券价格和收益率中，
因此除了利率曲线的历史数据以外，模型中不需要补充其他变量。
但是近些年有更多的实证研究发现，除了水平、斜率和曲率因子以外，还存在一些其他变
量能够改进利率预测。这些变量包括工业生产、社会消费等经济增长指标、通货膨胀预期
的长期趋势、产出缺口、国债供应量相关指标、以及收益率曲线通过 PCA 后提取出来的第
四和第五主成分等。
图表1： 债券收益率的水平因子和宏观经济指标走势存在关联
资料来源：Wind，华泰研究
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
16%
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
2024
国债即期收益率水平因子 PMI同比序列（右轴）
标签： #利率
摘要：
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免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1金工基于远期利率和宏观数据的久期轮动华泰研究研究员林晓明SACNo.S0570516010001SFCNo.BPY421linxiaoming@htsc.com+(86)75582080134研究员陈烨，PhDSACNo.S0570521110001chenye@htsc.com+(86)1063211166研究员韩永蔚SACNo.S0570524050002hanyongwei@htsc.com+(86)1063211166研究员徐特，PhDSACNo.S0570523050005xute@htsc.com+(86)1063211...
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作者：西装暴徒
分类：按报告类型
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属性：23 页
大小：1.25MB
格式：PDF
时间：2024-09-09
