东吴证券-东吴证券晨会纪要-240910

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证券研究报告

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东吴证券晨会纪要

东吴证券晨会纪要 2024-09-10

2024 年09 月10 日

晨会编辑陈李

执业证书：S0600518120001

021-60197988

yjs_chenl@dwzq.com.cn

[Table_Tag]

宏观策略

[Table_MacroStrategy]

宏观点评 20240909：8月通胀：PPI 环比回落的背后

通胀回升的受阻将推动稳增长政策加快出台。除去天气影响下食品端 CPI

的大幅回升以外，8月核心 CPI 和PPI 均明显下行，显示当前经济距离需

求的完全复苏仍有一定距离。在 PMI 和通胀数据的连续不及预期下，政

策加码的紧迫性有所上升。结合近期央行的持续发声以及外部压力的缓

解，年内降准降息、配合存量房贷利率下调、财政加码的政策“组合拳”

或已经“箭在弦上”。风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济

复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。

宏观点评 20240907：8月非农的降息叙事

美国 8月非农脱离“萨姆法则”的衰退信号，但带来的却是回落的美股

美债利率，市场一度十分纠结。虽然整体来看，8月非农就业还是比较稳，

新增非农就业 14.2 万（VS 前值 11.4 万），而且失业率从前值的 4.3%回

落至 8月的 4.2%，然而市场却不太“买账”，美股不仅开盘就下跌，美债

利率及美元更是短线走低，凸显出对非农数据的“不相信”，并为降息 50bp

做准备。 9月降息 50bp 的门槛很高。单纯就数据而言，当前的数据不

可能让美联储两周后的议息会议上直接给出首次降息 50bp 的引导。尤其

是在参与率保持不变的情况下：美国 8月家庭就业人数增加了 16.8 万

人，接近就业人数的增幅（14.2 万人）。除此之外，失业人数也减少了 4.8

万人。这些都迹象都不能把其与“衰退”挂钩，因此难以成为降息 50bp

的决定性因素。今天的数据具有白热化的政治视角。失业率将成为竞选

活动的焦点。民主党若想连任，呵护就业稳健及治理通胀是重中之重。一

方面，从去年开始通胀就是影响民意导向的核心因素，就业市场的小幅降

温应该会为美联储开始降息扫清道路，而哈里斯（Kamala Harris）可以将

此作为通胀终于得到控制的迹象；而另一方面，失业率回落也为哈里斯赢

得一定的空间，不给特朗普激烈批评提供明显的素材。风险提示：全球通

胀超预期上行，美国经济提前进入显著衰退，巴以冲突局势失控，美国银

行危机再起金融风险暴露。

固收金工

[Table_FixedGain]

固收点评 20240909：物价延续低位，债市收益率难言反转

对于 2024 年内的通胀走势，我们预计 CPI 以温和上行的态势为主，PPI

降幅有望收窄，随着后续加大财政政策力度及货币政策配合，内需有望回

升，我们预计明年物价将会稳步回升。目前，基本面虽然边际改善，但进

一步突破需要等待信号。在这样的环境下，债券收益率难言出现上行反

转，建议对债市保持积极，博弈可能出现的降准和降息时间窗口。风险提

示：（1）国际原油价格波动超预期；（2）大宗商品价格波动风险；（3）宏

观政策变动风险。

固收周报 20240908：转债最艰难的时候或已过去

上周（0902－0906）转债市场在权益整体承压的大背景下，仍走出了一定

的结构性行情，风格方面低价好于中价，好于高价，其中低价在前期的大

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幅下挫后，已经连续两周周 k收阳。我们观察到低价这一轮反弹的

折返点大概在 8月23 日日内，同权益微盘指数形态上基本重叠，当时大

环境一方面杰克逊霍尔央行年会鲍威尔放“鸽”，另一方面国内配置层面

也出现一定向科技成长的再平衡轮动。我们认为 1）在全球主要经济体面

临越来越强逆风的当下，权益行情或仍以结构性为主；2）国内权益微盘

形式上的修复或给前期“按兵不动”的转债配置资金以发枪信号的作用，

交易层面形成一定合力；3）基本面层面低价标的修复的根本仍只能来自

于信用溢价的边际收敛，节奏上或先快后慢，配置窗口期或足够长。因

此，我们主要尝试从交易层面来解释为何低价同微盘前期折返点上同构，

但上周一涨一跌又呈现分化这一情况。配置策略上延续前期观点，

概括起来可以称为“粗中有细”：“粗”这一维度重在不掉队，围绕高 YTM、

高评级“双高”标的采用“摊大饼”策略，操作上相对省时省力，“细”

这一维度在于拔高度，建议关注三方面质量，即资产质量、股东质量和条

款质量，择优进行重点配置。风险提示：（1）正股退市和信用违约风险；

（2）流动性环境收紧风险；（3）权益市场超跌风险；（4）地缘政治危机

影响；（5）行业政策调控超预期。

固收周报 20240908： 9月债市保持积极，关注后续降息机会

中国人民银行和国家外汇管理局新闻发布会有何新增信息？对债市有何

影响？本周国新办举行“推动高质量发展”系列主题新闻发布会，中国人

民银行和国家外汇管理局领导出席介绍情况。新闻发布会提供了对当前

货币政策立场和未来操作的深入理解，结合市场动态，对此次发布会内容

的分析如下：（1）降准降息的预期再评估：我们预判，下半年还会有一次

降准和降息。央行在发布会上提及了降准的可能性，并讨论了存贷款利率

的调整情况。对于降准，目前金融机构的平均法定存款准备金率大约为

7%，还具备一定空间。对于降息，虽然 7月刚进行了一轮降息，考虑

到银行净息差收窄和银行存款流出的问题，短期内再次调降存款利率的

空间有限，但是央行可以调整 7天期逆回购利率，通过调整政策利率，

逐步向市场利率传导，这为债市提供了进一步宽松的预期。我们预计，如

果央行采取降息措施，将遵循 7天期逆回购利率—LPR—MLF 利率的顺

序，这为市场参与者提供了一个明确的降息窗口期。（2）淡化数量目标与

统计口径的完善：央行强调淡化对数量目标的关注，并提出要研究完善货

币供应量的统计口径。针对 M2 同比增速处于低位的问题，我们认为可能

从以下几个方面来完善统计口径：一是纳入更多金融产品，如货币市场基

金等；二是考虑金融创新对货币供应量的影响；三是调整统计方法，以更

准确地反映经济活动中的货币流动。通过这些措施，可以更真实地反映货

币供应情况，为债市提供更准确的宏观经济指标。（3）MLF 与LPR 的关

系重塑：央行明确了 MLF 操作在 LPR 之后，进一步淡化了 MLF 作为政

策利率的地位；明确公开市场 7天期回购操作利率是主要的政策利率，

将7天期逆回购由原先的利率招标，改为了固定利率、数量招标。从 8月

份的操作来看，MLF 缩量续作，而央行通过净买入国债来补足流动性，

这表明央行更注重基础货币投放和流动性管理，而非直接控制收益率水

平。如果后续降息，将会以“7天期逆回购利率—LPR—MLF 利率”的路

径传导。考虑到 LPR 每月 20 号左右公布，这可以作为降息的窗口期，而

无需过度关注其余日期的逆回购操作。（4）央行买卖国债的角色定位：央

行强调其买卖国债的主要目的是基础货币投放和流动性管理，而非直接

干预收益率。这一点在 8月的操作中得到了体现，央行通过净买入国债

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来补足 MLF 缩量续作的影响，表明对于收益率的控制是买卖国债的间接

结果，而非央行主要目的。风险提示：（1）宏观经济增速不及预期：经

济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行；（2）全球“再通胀”超预

期：包括发达经济体、发展中经济体在内的全球主要国家及地区的物价指

数同比都逼近，或超过阶段性高点，由于深层次逆全球化、全球供应链重

组等因素，或让市场低估了通胀风险；（3）地缘风险超预期：拜登政权对

待全球地缘政治版图及相应的地缘政治策略虽皆不同于特朗普政权，但

带来的风险却仍可能超预期。

固收点评 20240907：二级资本债周度数据跟踪（20240902-20240906）

本周（20240902-20240906）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本

债3只，发行规模为 75.30 亿元，较上周减少 447.70 亿元。二级资本债

周成交量合计约 1621 亿元，较上周减少 678 亿元。风险提示： Choice、

Wind 信息更新延迟；数据披露不全。

固收点评 20240907：绿色债券周度数据跟踪（20240902-20240906）

本周（20240902-20240906）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券

9只，合计发行规模约 79.00 亿元，较上周减少 207.31 亿元。绿色债券周

成交额合计 493 亿元，较上周减少 30 亿元。风险提示： Choice 信息更

新延迟；数据披露不全。

行业

推荐个股及其他点评

[Table_Recommend]

速腾聚创（02498.HK）：激光雷达领军者，智驾+机器人双线布局发展

投资要点智驾发展推动汽车用量提升，国内高阶智驾方案关键部件。伴

随汽车电动化、智能化、网联化发展，预计 2029 年全球车载激光雷达市

场规模将超过 36 亿美元，2023-2029 年CAGR 为38%。根据 Yole 数据，

2023 年国内激光雷达平均售价约为 450-500 美元，较 2022 年大幅下降，

激光雷达上车量产的节奏一旦开始，成本将得以降低并推动激光雷达渗

透，形成良性循环。FSD 入华倒逼国内车企加速智驾布局，但我们认为

国内车企将选择多传感器融合的方案：1）国内厂商此时布局纯视觉方案，

难以获得足够驾驶数据，且需要至少 3年的时间进行精度提升。2）相比

于纯视觉方案，激光雷达安全性和可靠性更高且对算法要求更低，伴随激

光雷达价格快速下降，多传感器融合方案性价比优势突出。机器人+车

路协同需求推动，有望迎来万亿市场。由于机器人智能化发展、激光雷达

小型化和性价比优势推动以及国家战略支持，机器人领域需求有望高速

增长，根据灼识咨询数据，2022-2030 年机器人激光雷达市场规模将从 82

亿元增长至 2162 亿元，CAGR 高达 50.5%。软硬件协同凸显产品竞争

力，量产能力保障盈利水平。公司是全球领先的激光雷达供应商，截至

2024 年6月30 日，公司已取得 22 家汽车整车厂及一级供应商的 80 款

车型的量产定点订单，帮助 29 款车型实现 SOP。根据盖世汽车数据，

24H1 公司国内车载激光雷达市占率高达 40%。全新产品 MX 目标将激光

雷达下沉至 20 万元以下车型，并引领激光雷达价格进入千元时代。未来

伴随公司产品性价比继续提升，叠加车载激光雷达渗透率持续上行，公司

出货量有望维持高增，规模效应逐步显现，盈利能力有望实现快速提升。

盈利预测与投资评级：我们预计公司 2024-2026 年营收为 22.2/35.6/51.0

亿元，2024-2026 年归母净利润为-5.3/-1.9/1.3 亿。选取 P/S 估值法进行估

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