资本市场二季报(2024年4月)：境外关注降息预期反复，境内留心风险偏好修复放缓-240329-招商银行-25页

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[Table_Yemei0]

资本市场研究•月度报告

2024 年3月29 日

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+[Table_Title1]

境外关注降息预期反复，境内留心风险偏好修复放缓

——资本市场二季报（2024 年4月）

[Table_summary1]

　配置建议（未来 6个月）

资产类别

月度趋势

高配

中高配

标配

中低配

低配

配置变化

美元

偏强震荡

●

欧元

偏弱震荡

●

人民币

偏弱震荡

●

日元

偏弱震荡

●

下调

汇率

英镑

偏弱震荡

●

中国国债

偏强震荡

●

中国信用债

偏强震荡

●

可转债

震荡

●

新增

固收

美元债

震荡

●

A股

震荡

●

—消费

震荡

●

—周期

震荡

●

—成长

震荡

●

—高股息

偏强震荡

●

港股-科技

震荡

●

美股

偏强震荡

●

权益

—纳斯达克

偏强震荡

●

黄金

偏强震荡

●

市场中性

震荡

●

新增

另类

CTA

震荡

●

新增

注：本表为精简版配置表，更详细的配置及投资策略建议请参见正文部分

■ 前期回顾：境外：3月美元指数震荡，美债利率持平，黄金大幅上涨并创新高，

美股整体及科技股上涨。境内：3月中国国债利率震荡小幅下行，人民币汇率偏弱

震荡，A股震荡，各资产变化不大。

■ 本期主题：境外：美联储货币政策由紧转松是境外市场的全年交易主线，这将

利多美元债、黄金和美股成长股。不过一季度以来，无论是美国经济，或是通胀数

据均展现出了较强的粘性，市场对美联储降息预期的博弈一直有所反复，这个趋势

暂未结束，这也将导致投资者在交易降息逻辑时可能会面临较多的波折。境内：市

场风险偏好继续上行需要足够多的动力，但现在暂不具备足够有力的条件，“政策

符合预期+基本面偏弱”的组合使得市场风险偏好短期有顶。

■ 市场前瞻及策略：1.美股：震荡上行，布局人工智能应用。2.美债：利率仍将有

所反复，可分批进行配置。3.国内固收：利率下行节奏放缓，波动增多，持有但不

追涨。4.国内权益：大盘震荡有压力。A股结构，红利为先，科技白马均衡配置。

5.黄金：黄金仍处牛市，无需畏高；市场中性：震荡为主。CTA：震荡为主。

[Table_Author1]

本期主编

柏禹含

资本市场研究员

：0755-83132042

：baiyuhan@cmbchina.com

赵宇

资本市场研究员

：0755-83195811

：zhyu@cmbchina.com

陈峤

资本市场研究员

：0755-88259976

：chenqiao426@cmbchina.com

苏畅

资本市场研究员

：0755-83077951

：suchang9898@cmbchina.com

石武斌

资本市场研究员

：0755-83195645

：shiwubin123@cmbchina.com

丁木桥

资金营运中心市场研究员

：021-20625978

：dingmuqiao@cmbchina.com

[Table_Yemei1]

资本市场研究•月度报告

一、前期回顾：境内股票震荡，境外股强债平...........................................................1

二、本期主题：境外降息预期仍将反复，境内风险偏好上升动能不足 .......................................2

（一）境外：美联储降息预期仍将有所反复...........................................................2

（二）境内：政策未超预期+基本面偏弱，风险偏好进一步上行动能不足..................................3

三、市场前瞻及策略：黄金仍将走牛，A股上行动能不足 .................................................4

（一）美股：震荡上行，布局人工智能应用...........................................................5

（二）美元债：利率仍将有所反复，可分批进行配置...................................................6

（三）汇率：强美元环境下，非美货币偏弱...........................................................7

（四）境内固收：利率下行节奏放缓，波动增多.......................................................8

1、资金：同业存单利率低位震荡 ................................................................8

2、利率债：利率中枢下行空间收窄，速度减缓 ....................................................9

3、信用债：信用利差小幅向上 .................................................................10

4、可转债：策略上防御为主 ...................................................................11

5、固收投资建议：适度调节，继续持有 .........................................................11

（五）国内权益：大盘震荡有压力，结构上关注红利、科技和白马......................................12

1、A股大盘：上行动力不足....................................................................12

2、A股结构：红利为先，科技白马均衡配置......................................................13

3、港股：脱离底部尚需等待 ...................................................................14

4、投资建议：控制仓位，均衡配置 .............................................................15

（六）另类：黄金无需畏高，标配 CTA 和市场中性....................................................16

四、资产配置策略：股债均衡配置，重视结构性机会..................................................18

（一）胜率：黄金胜率较高........................................................................18

（二）盈亏比：境内股票高于债券..................................................................18

（三）结论：相对看好黄金、美元债、A股、港股-科技的配置价值 .....................................19

[Table_Yemei2]

资本市场研究•月度报告

图目录

图1：A股市场反弹 ..........................................................................................2

图2：美债利率走平..........................................................................................2

图3：美国抗通胀进程在 3%位置遇阻 ...........................................................................3

图4：日债利率的上行较为克制................................................................................3

图5：1-2 月经济表现略超预期，一季度经济总体趋稳 ............................................................4

图6：二手房日度复苏指数在逐步上行，但仍弱于 2023 年.........................................................4

图7：美股盈利增速将小幅增长................................................................................6

图8：美股估值处于高位......................................................................................6

图9：美债利率处于震荡期....................................................................................7

图10：美国企业债利差下行...................................................................................7

图11：中美利差再度逆向走阔.................................................................................8

图12：逆周期调节因子力度加大...............................................................................8

图13：同业存单利率短期低位震荡为主.........................................................................9

图14：3月债券利率下行，长债利率下行更多 ...................................................................9

图15：3月资金利率曲线更为平坦 ............................................................................10

图16：3月国债利率曲线更为平坦 ............................................................................10

图17：3月中票信用利差震荡向上 ............................................................................10

图18：3月城投信用利差震荡向上 ............................................................................10

图19：转债近期跟涨动能趋弱................................................................................11

图20：转股溢价率、纯债溢价率中位数........................................................................11

图21：M1 增速下行将影响估值扩张 ..........................................................................13

图22：中长贷增速下行将影响估值扩张........................................................................13

图23：全 A非金融市盈率处于较低水平 .......................................................................13

图24：业绩预期一季度筑底，二季度好转......................................................................13

图25：红利指数拥挤度已调整到合理水平......................................................................14

图26：当前科技股拥挤度偏高................................................................................14

图27：恒生指数和中国经济走势高相关........................................................................15

图28：恒生指数和美元指数负相关............................................................................15

图29：上证 50 和沪深 300 对冲成本仍偏高.....................................................................16

图30：中证 500 和中证 1000 对冲成本仍偏高...................................................................16

图31：COMEX 黄金期货的净多头持仓距离峰值仍有一段距离 ......................................................17

图32：SPDR 黄金 ETF 持有量仍处于相对低位 ...................................................................17

图33：上证综指 vs 中债 10Y 股债性价比.......................................................................18

图34：标普 500vs 美债 10Y 股债性价比........................................................................18

图35：横向比较下，A股在全球市场中过去 10 年估值分位数属于较低水平 .........................................19

图36：“胜率—盈亏比”九宫格..............................................................................19

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