国泰君安-主动资产配置专题报告：低利率环境下的海外机构资产配置实践-240910

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本报告导读：

本文复盘了海外发达市场四十年的利率下行和低利率时期，低利率环境下的大类资

产表现，以及海外养老金、保险等机构在资产配置实践方面的趋势和特征。

投资要点：

O 海外长期利率下行复盘：1980年代初以来，海外发达市场经历了约

四十年的利率下行时期，美国、日本、欧元区利率中枢持续下行，

先后进入零利率，甚至负利率时期。

O 低利率环境下的大类资产表现：全球大类资产表现不尽相同。债券：

受益于利率下行，美、日、德债券指数经历长期上行。股票：复盘

1990年以来的美联储五轮降息，在三轮衰退式降息背景下，权益资

产表现不佳；在两轮预防式降息背景下，权益资产表现较好。大宗

商品：与利率不直接相关，但黄金受美债实际利率影响。

O 海外机构如何应对低利率环境：低利率对资产和负债造成双重影响，

主权养老基金普遍采取：提高风险水平，增加另类资产配置，和增

加境外资产配置的方式实现长期业绩保障和多元化收益来源。保险

资金略有差异：美国寿险在1990-2000年阶段性提高了股票资产占

比；日本保险经历了先提高利率债的配置比例，后通过积极拓展海

外投资机会的方式，保持稳健投资业绩；欧元区保险从2012年之后

提高股票和投资基金份额比例，债券配置比例下降。

O 风险提示：历史数据不代表未来；资产价格和机构行为受多重因素

影响。

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大类资产配置/2024.09.10

低利率环境下的海外机构资产配置实践王鹤(分析师)

010-83939832

wanghe027834@gtjas.com

登记编号 S0880523020003

1. 海外长期利率下行复盘……………………………………………………… 3

1.1. 美国：中枢持续下移，金融危机后进入零利率区间………………… 3

1.2. 日本：90年代利率快速下行，1999年进入零利率…………………… 3

1.3. 欧元区：金融危机后快速下行，2016年进入零利率………………… 4

2. 低利率环境下的大类资产表现 ……………………………………………… 5

2.1. 债券：指数长期表现优异 ……………………………………………… 5

2.2. 股票：利率快速下行期表现不佳，低利率环境下表现较好 ……………6

2.3. 大宗商品：与利率不直接相关，黄金受美债实际利率影响………… 7

2.4. 降息周期下的大类资产表现 …………………………………………… 7

3. 海外机构如何应对低利率环境 ……………………………………………… 9

3.1. 低利率对资产和负债造成双重影响…………………………………… 9

3.2. 主权养老基金 …………………………………………………………… 9

3.2.1. 提高风险水平，增加另类资产配置…………………………………9

3.2.2. 增加境外资产配置…………………………………………………12

3.3. 保险资金 …………………………………………………………………13

4. 风险提示…………………………………………………………………… 14

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主动资产配置专题报告

数据来源：Wind,国泰君安证券研究

1.2. 日本：90年代利率快速下行，1999年进入零利率

1980年以来，日本经历前期利率的先降后升。1985年“广场协议”签订后，

日元升值加大出口压力，日本央行连续5次下调利率至2.5%并维持27个

月，货币宽松环境下金融与房地产泡沫快速膨胀。1989年5月，日本政府

大幅加息主动刺破泡沫，资产价值急剧下跌，金融体系不良负债堆积，大量

资金外逃，日本经济进入衰退期。

自1990年开启长达30年的利率下行至零利率负利率时代。为提振经济挽救

衰退，日本政府开始迅速降低央行政策利率，1991-1995年利率从6.0%大幅

降低至0.5%,而后在亚洲金融危机的进一步冲击下，日本于1999年正式进

入“零利率”时代，并自2001年不断在“零利率”基础上叠加QE、QQE 等

量化宽松工具以刺激经济活力。在经济复苏起色不佳的背景下，2016年，日

本开始实行“负利率”政策，央行政策利率被设定为-0.1%,超宽松政策继

续推行。

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1. 海外长期利率下行复盘

1.1. 美国：中枢持续下移，金融危机后进入零利率区间

1980-2008年利率中枢持续下行。美国长期经济增速放缓，且遭遇储贷危机、

亚洲金融危机、互联网泡沫破裂等危机冲击，美联储利率历经多轮升降周期，

但高点逐步下移，利率中枢下行趋势已经凸显，2004年美国3月期短期国

债平均利率已达到0.9%低点。

2008年金融危机后进入零利率区间。美国经济运行不确定性增强，联邦基

金目标利率快速降至0.25%并维持近7年，美国政府后期继续叠加 QE 货币

宽松政策，美国短期国债利率和10年期长期国债利率分别于2008年、2020

年进入“零利率”区间

图 1 : 1 9 8 0 年以来，美国利率中枢下行趋势明显

一美国：国债平均利率：3月期短期国债

一美国：国债平均利率：10年期长期国债

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标签： #利率 #国泰君安 #资产配置

摘要：

本报告导读：本文复盘了海外发达市场四十年的利率下行和低利率时期，低利率环境下的大类资产表现，以及海外养老金、保险等机构在资产配置实践方面的趋势和特征。投资要点：O海外长期利率下行复盘：1980年代初以来，海外发达市场经历了约四十年的利率下行时期，美国、日本、欧元区利率中枢持续下行，先后进入零利率，甚至负利率时期。O低利率环境下的大类资产表现：全球大类资产表现不尽相同。债券：受益于利率下行，美、日、德债券指数经历长期上行。股票：复盘1990年以来的美联储五轮降息，在三轮衰退式降息背景下，权益资产表现不佳；在两轮预防式降息背景下，权益资产表现较好。大宗商品：与利率不直接相关，但黄金受美债实际利率影...

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