东北证券-财政基础框架、历史复盘及未来展望：从看懂财政到展望财政-240911-56页

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●财政在国家治理中发挥支柱作用，预算管理是宏观调控的重要手段，

因此读懂财政数据对宏观经济分析尤为重要。在我国当前的财政预

算体系下，政府预算包括一般公共预算、政府性基金预算、国有资本

经营预算和社会保险基金预算四类，俗称财政“四本账”。

● 从结构上看，一般公共预算规模居首，国有资本经营预算规模最小；

从勾稽关系来看，财政四本账并非独立运作；由于存在资金调转和

跨期转移，每本账有收支和收支总量两个统计口径，一般公共预算

支出总量大于收入总量部分列为财政预算赤字。

● 年初以来基本面面临的挑战增加，经历了两个阶段。由外需走强支

撑生产上行，转为内外需均面临挑战下生产端有所放缓。在当前基本

面疲软叠加公共预算收入承压的背景下，亟待财政政策发力提振经

济，后续财政政策如何推进已成为资本市场广泛关注的重要议题。

● 通过对2008年以来几轮经济低谷期财政刺激复盘可知，经济增长承

压时，扩大财政赤字、推进基建投资为财政支持的重要途径。我们

认为：1)提振基建投资与推进形成实物工作量、2)更大力度推动更

新换新及服务消费、3)地产优化政策宽松加码、4)财税改革增加地

方自主财力可能是未来财政发力的可行方向。

● 补充财政收入规模测算：1)“特殊”新增专项债或可补充地方财政

收入约5314.29亿元；2)发行6000亿元特殊再融资债补充财政收入

用于支持政府化债；3)国有资本经营预算覆盖度、征缴比例及调入

比例提高可补充财政收入约360.60亿元；4)增发国债4000亿元或

1万亿元。

2024年广义支出增速测算：1)悲观：0.97%;2)中性：3.72%;乐

观：5.32%

从看懂财政到展望财政

财政基础框架、历史复盘及未来展望

报告摘要：

作为政府部门视角下经济表现的微观映射，财政对于理解和判断当前及

未来的宏观经济走势至关重要。当前我国经济有效需求不足，市场对于

财政加码托底经济期待已久。基于“财政四本账”的收支构成、央地划

分以及勾稽关系，以及对于经济低谷期财政刺激政策的系统复盘，本文

对我国当前经济形势进行分析判断，并对2024年下半年财政发力的空

间和方向进行展望，以期为投资者提供参考。

《原油价格大幅下跌，市场降准预期提升—

政策及基本面周度观察》

--20240907

《央行净买入国债，制造业 PMI 超预期下行—

—政策及基本面周度观察》

--20240831

《EPMI 边际修复，黑色有色价格触底回升—

—政策及基本面周度观察》

--20240824

《央行研究增量举措，工业品与农产品价格分

化——政策及基本面周度观察》

--20240817

《央行再提示长债风险，汽车消费边际回暖—

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--20240810

证券研究报告发布时间：2024-9-11

东北证券股份有限公司

NORTHEAST SECURITIES cO.,LTD.

证券分析师：刘哲铭

执业证书编号：S0550524040002

18801785199 liuzml@nesc.cn

风险提示：模型测算误差、财政政策超预期、基本面表现超预期

财政预算分级及财政“四本账”

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证券研究报告/债券研究报告

请务必阅读正文后的声明及说明

1. 何为财政 — — 观察宏观经济的重要窗口…………………………………………………… 5

2. 看懂财政 — — 从 “ 四本账 ” 理解财政预算体系………………………………………… 7

3. 关注财政 — — 破局增长之困，财政发力势在必行 ………………………………… 31

4. 复盘财政 — — 经济低谷期财政刺激的逆周期调节作用…………………………… 37

5. 展望财政 — — 下半年财政发力方向及空间…………………………………………… 42

图表目录

图表1:工企利润和企业所得税累计同比走势一致 ………………………………………………………… 5

图表2:地产相关税收与商品房销售同比高度正相关………………………………………………………… 5

图表3:最终消费支出对GDP 拉动作用减弱………………………………………………………………… 6

图表4:财政预算分级及财政“四本账”… ……………………………………………………………………… 7

图表5:一般公共预算(第一本账)的规模最大 ……………………………………………………………… 8

图表6:财政四本账收支与总量关系…………………………………………………………………………… 8

图表7:一般公共预算收入勾稽关系……………………………………………………………………………9

图表8:近年来地方财政收入比重高于中央 …………………………………………………………………… 9

图表9:税收收入占公共财政收入比重稳定在80%以上 …………………………………………………… 10

图表10:增值税和企业所得税占比较大 ……………………………………………………………………… 11

图表11:2019-2024年公共财政收入季节性变化…………………………………………………………… 11

图表 12:中央和地方税收收入划分 ……………………………………………………………………………11

图表13:制造业是最重要的税收收入来源…………………………………………………………………… 12

图表14:批发业、金融服务业对税收收入贡献较大 …………………………………………………………12

图表15:重点行业税收收入结构………………………………………………………………………………13

图表16:地区税收收入结构……………………………………………………………………………………14

图表17:我国间接税比重整体呈下降趋势………………………………………………………………… 15

图表18:中国直接税占比相对较低 ……………………………………………………………………………15

图表19:地方非税收收入占比相对较高………………………………………………………………………16

图表 20:国有资本经营收入是重要调整变动项………………………………………………………………16

图表21:2022年以来跨账本调入中央财政预算收入资金量明显增加…………………………………… 17

图表22:中央转移支付规模不断增加………………………………………………………………………… 18

图表 23:2023年中央对地方转移支付结构…………………………………………………………………18

图表 24:中央对四川、河南、河北等省份转移支付金额相对较高……………………………………… 18

图表 25:中央与地方财政事权和支出责任划分改革方案 ……………………………………………………19

图表26:一般公共预算支出勾稽关系……………………………………………………………………… 19

图表 27:近年地方财政支出比重稳定在85%以上………………………………………………………… 19

图表 28:2022年一般公共预算支出结构…………………………………………………………………… 20

图表 29:政府性基金预算收支勾稽关系………………………………………………………………………21

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债券研究报告

图表 30:2022年全国政府性基金收支结构………………………………………………………………… 22

图表31:地方收入占政府性基金收入比重最高……………………………………………………………… 23

图表 32:地产走势和政府性基金收入相关性较高…………………………………………………………… 23

图表33:2022年两口径全国土地财政规模增速均转为负值 ……………………………………………… 23

图表34:2021年以来全国土地财政依赖度下行 …………………………………………………………… 24

图表35:浙江省土地财政依赖度相对较高………………………………………………………………… 24

图表36:非成本性土地出让支出占比较低 ……………………………………………………………………25

图表37:基建领域和新型城镇化是专项债发力重点…………………………………………………………25

图表38:国有资本经营预算收入整体上涨 ………………………………………………………………… 26

图表39:2023年央企利润收取比例及规模 ………………………………………………………………… 26

图表40:国有资本经营支出多用于国企资本金注入 ……………………………………………………… 27

图表 41:国有资本经营调出资金占收入比重上行 ……………………………………………………………27

图表 42:社会保险基金收入构成……………………………………………………………………………… 27

图表43:企业职工基本养老保险基金收入占比最高………………………………………………………… 28

图表 44:保险费和财政补贴收入为主要来源………………………………………………………………… 28

图表 45:企事业单位职工养老保险支出占比过半……………………………………………………………28

图表 46:社保基金当期收支缺口有扩大趋势………………………………………………………………… 28

图表47:我国财政赤字口径的变化…………………………………………………………………………… 29

图表 48:四种口径财政赤字率对比……………………………………………………………………………30

图表49:春节后社零同比增速明显回落 ……………………………………………………………………… 31

图表50:全球综合PMI 回升带动中国出口走强…………………………………………………………… 31

图表51:3月PMI 新出口订单指数大幅回升……………………………………………………………… 32

图表52:4月工增环比增速跳升至0.94% …………………………………………………………………… 32

图表53:5月以来零售、餐饮收入同比处于低位 ……………………………………………………………3

图表54:需求不足拖累生产指数降至荣枯线下………………………………………………………………33

图表55:4月新增社融单月负增长…………………………………………………………………………… 34

图表56: M 1同比增速持续下行 ……………………………………………………………………………… 34

图表57:螺纹钢期限货价格持续下跌 ………………………………………………………………………… 34

图表 58:全国盈利钢厂比例继续回落 …………………………………………………………………………34

图表59:公共财政收入同比小幅回升…………………………………………………………………………35

图表60:国内消费税同比由正转负……………………………………………………………………………35

图表61:政府性基金支出边际回升…………………………………………………………………………… 36

图表 62:国有土地出让相关收入同比持续下行 …………………………………………………………… 36

图表63:第一、二本账收支缺口较大时，实际 GDP 增速小于目标值 …………………………………… 36

图表64:4万亿计划重点投向基建领域………………………………………………………………………37

图表65:水利、电力等基建项目获得较多贷款支持 …………………………………………………………37

图表 66:汽车消费政策一览…………………………………………………………………………………… 38

图表 67:家电消费政策一览…………………………………………………………………………………… 38

图表68:2016年财政赤字规模大幅扩张 ……………………………………………………………………39

图表69:棚改政策推出后地产成交明显回暖 ………………………………………………………………… 39

图表70:2020年社保和卫生健康支出同比增速较高……………………………………………………… 40

图表 71:2020年减税降费规模增加………………………………………………………………………… 40

图表 72:2022年新增专项债发行节奏前置………………………………………………………………… 41

图表 73:专项债支持下基建投资增速明显回升……………………………………………………………… 41

图表74:当前新增专项债发行进度仍然偏慢 …………………………………………………………………43

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●财政在国家治理中发挥支柱作用，预算管理是宏观调控的重要手段，因此读懂财政数据对宏观经济分析尤为重要。在我国当前的财政预算体系下，政府预算包括一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算四类，俗称财政“四本账”。●从结构上看，一般公共预算规模居首，国有资本经营预算规模最小；从勾稽关系来看，财政四本账并非独立运作；由于存在资金调转和跨期转移，每本账有收支和收支总量两个统计口径，一般公共预算支出总量大于收入总量部分列为财政预算赤字。●年初以来基本面面临的挑战增加，经历了两个阶段。由外需走强支撑生产上行，转为内外需均面临挑战下生产端有所放缓。在当前基本面疲软叠加公共预算收入承压的...

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