【债券月报】9月债券月报：政策扰动增加，交易审慎、配置积极-240902-华创证券-31页

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债券周报 2024 年09 月02 日

【债券月报】

政策扰动增加，交易审慎、配置积极

——9月债券月报

❖ 一、基本面：焦点回归内需，关注储备政策发力可能

1、财政：关注是否增发国债。月国债发行继续提速，类似  年， 剩

余额度空间逼仄，关注后续是否增发国债。若按当前发行速度不变推算，国债

将突破额度近 万亿，关注人大常委会安排。

2、房地产：“金九”是否值得期待？“”系列新政效果边际递减，月新房

销售动能继续转弱，这一趋势下若无增量政策提振，“金九”表现或要谨慎看

待。另一方面，月地产政策加码的概率在上升，可能的方向包括：（）财政

资金加力支持“收储”；（）加大存量房贷利率的调降幅度，以改善居民支配

收入、配合“两新”刺激消费；（）一线城市限购放松继续追加。

3、货币条件：汇率约束缓和，总量宽松空间打开，但时点上存在不确定性。

月 继续下探进一步验证“弱现实”，后续稳增长有必要加快发力。“宽货

币”或继续配合扩内需，总量宽松政策值得期待。

❖ 二、货币流动性：国债买卖操作落地，关注临时隔夜正回购的启用可能

国债买卖：调整期限结构，补充基础货币。（）央行公开市场买短卖长，买入

短券的规模至少在  亿； 亿元特别国债续作之后长端调控的子弹储备

增加。（）基础货币：月 净回笼  亿，月末央行国债买卖净投放

 亿基础货币，后续国债买卖或对  投放基础货币形成一定替代。

临时隔夜正回购：资金价格接近下限，关注央行操作可能。（）月末财政支出

下达、央行现券买卖净投放及赎回后资金回流大行均对资金预期改善形成支

撑。（）从资金价格运行情况来看，月末连续 日 盘中最低价格短暂

向下突破 。不过日内突破临时正回购价格的时间不长，多数时间维持在

操作利率以上位置运行，关注未来资金宽松时点，临时隔夜正回购的落地可能。

❖ 三、机构行为：供需双弱，关注基金负债端的修复

1、供给：月政府债券净融资或回落至  万亿，但进度仍处历史同期最快。

2、需求：月银行理财资金季节性回表，基金负债端的持续修复仍待观察。

3、供需指数：从月的 回升至 附近，但仍处于 以下的偏低水平。

月大行不定期卖券、债券供给仍有压力、“宽信用”政策可能落地等因素或

仍对债市形成扰动，需重点关注央行操作以及基金负债端的稳定性。

❖ 四、债市策略：交易注意流动性管理，负债稳定资金择机配置

9月宽信用扰动仍存，利率下行空间有限，央行操作影响下曲线趋于陡峭化，

优先配置流动性比较好的利率债和短期信用债。降息落地之前收益率或难下

行突破 的前低水平，短期  国债或在 窄幅波动，交易点位

比时点更重要，仍以配置为主，票息策略优先。信用品种优先跟踪基金净值、

理财规模、信用债卖盘力量等指标判断赎回压力是否企稳，再择机进行参与。

对于负债稳定的机构，基于性价比和理财资金偏好的因素，可从短端着手逐步

进行配置信用，长端的拐点一般慢于短端出现，配置可根据市场变化情况稍缓

介入。对于交易型的产品账户，流动性最重要，建议观察为主，参与博弈主要

考虑负债及流动性管理要求，优先考虑  国债短端信用的哑铃型策略。

同业存单：1年期国股行存单或在 1.9-2.1%区间震荡，大幅提价压力相对有

限。供给层面，资金缺口缓和，存单到期续发压力偏大但国股行规模相对有限。

需求层面，农村机构和大行仍有保护。定价来看，资金预期缓和，月初存单或

延续在 附近震荡。对于调整上沿，参考历年存单月度波动（ 左

右），预计 年期国股行存单在 以上调整压力有限。

❖ 风险提示：流动性超预期收紧，宽信用政策持续发力

❖

证券分析师：周冠南

电话：

邮箱：

执业编号：

证券分析师：宋琦

电话：

邮箱：

执业编号：

证券分析师：许洪波

电话：

邮箱：

执业编号：

证券分析师：靳晓航

电话：

邮箱：

执业编号：

联系人：李阳

邮箱：

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华创证券研究所

债券周报

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一、8月债市复盘：债市经历利率主导上行和信用“负反馈”两轮调整 .......................... 5

二、基本面：焦点回归内需，关注储备政策发力可能 ......................................................... 6

（一）财政：国债发行提速，关注是否增发国债 ......................................................... 

（二）房地产：“金九”是否值得期待？ ....................................................................... 

（三）货币条件：汇率约束缓和，总量宽松空间打开，但落地时点存在不确定性 .. 

三、央行操作：国债买卖操作落地，关注临时隔夜正回购启用可能 ................................. 9

（一）国债买卖：买短卖长，调整期限结构，补充基础货币 ..................................... 

（二）临时隔夜正回购：关注操作落地的可能 ........................................................... 

四、机构行为：供需双弱，关注基金负债端的修复 ........................................................... 13

（一）供给端：月政府债券净融资或在  万亿附近 ............................................. 

（二）需求端：月银行理财资金季节性回表，基金负债端的持续修复仍待观察 . 

（三）供需指数：月债市供需指数从低位回升但幅度有限，需求仍待修复 ......... 

五、债市策略：交易注意流动性管理，负债稳定资金择机配置 ....................................... 19

（一）债市策略：关注赎回指标，优先配置流动性比较好的利率债和短期信用债 

（二）存单：或延续低位震荡状态，提价压力有限 ................................................... 

六、利率债市场复盘：赎回潮影响先强后弱，收益率小幅上行 ....................................... 24

（一）资金面：央行  大幅净投放，资金面先紧后松 ........................................ 

（二）一级发行：国债、同业存单净融资减少，政金债、地方债净融资增加 ........ 

（三）基准变动：国债与国开债期限利差走扩 ........................................................... 

七、风险提示 ........................................................................................................................... 28

债券周报

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（） 号 

图表目录

图表   债市经历两轮“利率信用”负反馈调整 ................................................................ 

图表    年以来各主要品种收益率月度走势情况 ........................................................ 

图表   年内国债剩余发行空间 ............................................................................................. 

图表   年内普通国债剩余发行空间 ..................................................................................... 

图表   不同情境下国债单月净融资测算 ............................................................................. 

图表   不同情境下国债累计净融资测算 ............................................................................. 

图表    月新房销售面积同比降幅再度扩大（） ........................................................... 

图表    城二手房成交周度同比开始下滑（） ............................................................. 

图表   截至  年中，居民部门杠杆率仍在高位、降幅不明显（） ........................ 

图表    月美联储降息落地的确定性高（，次） ......................................................... 

图表    月制造业  继续下探至同期最低位（） .................................................... 

图表   央行持有国债明细 ................................................................................................. 

图表    月 到期规模  亿元 .............................................................................. 

图表   质押式回购及现券买断对银行及央行报表影响 ................................................. 

图表   赎回摩擦期间大行融出多会上行 ......................................................................... 

图表   赎回影响下，大行融出多会下行 ......................................................................... 

图表   月末伴随着财政支出下达、央行现券买卖净投放以及赎回后资金回流，资金预

期明显改善 ........................................................................................................... 

图表   政府债券缴款大月的次月，资金回流明显 ......................................................... 

图表    月政府债券净融资规模小幅下降 ...................................................................... 

图表    月资金缺口预测 .................................................................................................. 

图表    月地方债计划发行与实际发行 .......................................................................... 

图表    月地方债发行量超过计划近  亿 ................................................................ 

图表    年三季度地方债发行计划 ............................................................................ 

图表   超长期特别国债节奏测算 ..................................................................................... 

图表   国债发行节奏测算 ................................................................................................. 

图表   政府债券供给情况测算 ......................................................................................... 

图表   政府债券累计净融资测算 ..................................................................................... 

图表    月以来利率债机构净买入分布 .......................................................................... 

图表    月以来信用债机构净买入分布 .......................................................................... 

图表   近三年来赎回压力下的机构指标表现以及信用调整情况 ................................. 

图表    月农商行逢高配置 .............................................................................................. 

图表   中性情境下银行配债规模测算 ............................................................................. 

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证券研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（）号未经许可，禁止转载债券周报2024年09月02日【债券月报】政策扰动增加，交易审慎、配置积极——9月债券月报❖一、基本面：焦点回归内需，关注储备政策发力可能1、财政：关注是否增发国债。月国债发行继续提速，类似年，剩余额度空间逼仄，关注后续是否增发国债。若按当前发行速度不变推算，国债将突破额度近万亿，关注人大常委会安排。2、房地产：“金九”是否值得期待？“”系列新政效果边际递减，月新房销售动能继续转弱，这一趋势下若无增量政策提振，“金九”表现或要谨慎看待。另一方面，月地产政策加码...

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