必选消费行业白酒：平稳过渡，韧性仍足-240901-华泰证券-16页

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必选消费

白酒：平稳过渡，韧性仍足

华泰研究

食品

增持 (维持)

饮料

增持 (维持)

研究员龚源月

SAC No. S0570520100001

SFC No. BQL737

gongyuanyue@htsc.com

+(86) 21 2897 2228

研究员宋英男

SAC No. S0570523100004

songyingnan@htsc.com

+(86) 21 2897 2228

联系人胡东

SAC No. S0570124070052

hudong024041@htsc.com

+(86) 21 2897 2228

行业走势图

资料来源：Wind，华泰研究

重点推荐

股票名称股票代码

目标价

(当地币种)

投资评级

贵州茅台 600519 CH 1937.51

买入

五粮液 000858 CH 155.51

买入

泸州老窖 000568 CH 184.68

买入

山西汾酒 600809 CH 234.71

买入

古井贡酒 000596 CH 224.20

买入

今世缘 603369 CH 54.72

买入

迎驾贡酒 603198 CH 68.56

买入

资料来源：华泰研究预测

2024 年9月01 日│中国内地专题研究

白酒综述：淡季平稳过渡，经营韧性仍足

24H1 CS 白酒板块营收 /扣非净利同比+13%/+15%；24Q2 同比

+11%/+12%，环比略有降速。24Q2 整体消费复苏偏缓慢，白酒行业经历春

节旺季后步入淡季，商务场景需求短期承压；五一及端午期间，白酒消费表

现相对平稳。主要酒企 24Q2 淡季期间注重渠道梳理与库存去化，当前头部

酒企经营大多实现“时间过半、任务过半”，整体经营更务实、节奏把握更

得当，并适当加大营销活动促进终端动销，行业整体营收实现稳健增长。优

选高端酒贵州茅台/五粮液/泸州老窖，关注下半年需求恢复节奏，推荐山西

汾酒/古井贡酒/今世缘/迎驾贡酒等。

高端白酒：经营凸显稳健，彰显龙头风范

24H1 高端白酒营收/扣非净利同比+15%/+15%，24Q2 营收/扣非净利同比

+14%/+13%。整体业绩凸显稳健，需求坚挺，酒企合理调整发货节奏，在

行业调整期中仍实现业绩平稳增长。具体看，贵州茅台 24Q2延续高质量发

展，同时计划将每年度分红率提升至不低于 75%，行业领军价值持续凸显；

五粮液 24Q2 淡季控货挺价动作坚决，我们预计公司在 Q3 旺季将动销/价格

并重，持续聚焦品牌价值提升；泸州老窖 24Q1 开门红完成出色，Q2 淡季

市场受外部需求影响，我们预计其核心单品国窖系列表现稳健，泸州老窖品

牌复兴进行时。

次高端白酒：区域龙头增长势能延续，全国化次高端分化加剧

24H1 次高端白酒营收/扣非净利同比+12%/+12%，24Q2 营收/扣非净利同

比+14%/+13%。次高端酒企因部分消费场景缺失及库存去化进度等差异导

致业绩分化，部分次高端酒企短期内复苏进程偏缓，地产酒龙头普遍表现较

好。苏皖区域龙头今世缘/迎驾贡酒/古井贡酒/口子窖/洋河股份 24Q2 收入同

比+22%/+19%/+17%/+6%/-3%，上述公司在基地市场品牌强势且需求较好；

全国性次高端酒企中，山西汾酒/水井坊 24Q2 收入同比+17%/+17%，而舍

得酒业/酒鬼酒 24Q2 收入同比-23%/-13%，短期业绩承压，分化显著。展望

24H2，部分酒企同期低基数下有望迎来营收环比改善。

思考与展望：业绩凸显龙头经营韧性，期待需求、估值同步改善

24Q2 白酒板块分化加剧，较为真实地反映了酒企实际经营情况。24Q2 整

体表现平稳，酒企经营更加务实，高端白酒表现依然稳健，次高端白酒分化

趋势延续。短期来看，24H1 不同消费场景的需求复苏进度分化导致白酒各

价格带企业表现分化加剧；展望下半年，板块估值处于低位（截至 2024.8.30，

板块 PE-TTM 位于 17 年至今的 19%分位数，估值性价比凸显），消费层面

政策刺激和信心回升或将是板块回暖的关键，应重点关注中秋国庆旺季表

现，期待需求改善和估值回升同步落地。长期来看，行业扩容升级和集中度

提升的主旋律不变，我们判断名优酒企仍将享受超越行业的成长速度。

风险提示：宏观经济增长不达预期，行业竞争加剧，食品安全问题。

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Sep-23 Jan-24 Apr-24 Aug-24

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食品饮料

沪深300

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正文目录

业绩表现：24Q2 行业环比降速，但龙头经营韧性凸显................................................................................................ 3

结构维度：高端稳中有进，次高端分化延续 ................................................................................................................. 6

思考与展望：业绩凸显龙头经营韧性，期待需求、估值同步改善 .............................................................................. 10

风险提示.............................................................................................................................................................. 13

图表目录

图表 1： 2015-2024H1 白酒行业营业收入及同比增速情况 ......................................................................................... 3

图表 2： 2015-2024H1 白酒行业扣非净利润及同比增速情况 ..................................................................................... 3

图表 3：白酒行业营业收入单季度同比增速 ................................................................................................................ 4

图表 4：白酒行业扣非净利润单季度同比增速 ............................................................................................................ 4

图表 5： 2015-2024H1 白酒板块毛利率情况 ............................................................................................................... 4

图表 6： 2015-2024H1 白酒板块扣非净利率情况 ....................................................................................................... 4

图表 7： 20Q1-24Q2 白酒板块单季度毛利率情况 ....................................................................................................... 5

图表 8： 20Q1-24Q2 白酒板块单季度扣非净利率情况................................................................................................ 5

图表 9： 2017-2024H1 白酒上市公司合同负债及增速 ................................................................................................ 5

图表 10： 24Q2 末白酒企业合同负债占行业总额情况 ................................................................................................ 5

图表 11： 20Q1-24Q2 白酒分价格带营收同比增速情况 .............................................................................................. 7

图表 12： 20Q1-24Q2 白酒分价格带归母净利同比增速情况 ...................................................................................... 7

图表 13： 20Q1-24Q2 白酒分价格带毛利率 ................................................................................................................ 8

图表 14： 20Q1-24Q2 白酒分价格带归母净利率 ........................................................................................................ 8

图表 15： 20Q1-24Q2 白酒分价格带合同负债情况（亿元） ...................................................................................... 8

图表 16： 24H1 上市白酒企业财务数据（亿元） ........................................................................................................ 9

图表 17： 24Q2 上市白酒企业财务数据（亿元） ........................................................................................................ 9

图表 18：近期主流酒企的分红率呈上升态势 ............................................................................................................ 10

图表 19：主要白酒企业分红情况 .............................................................................................................................. 10

图表 20：当前高端/次高端/地产白酒代表企业历史 PE 分位数分布情况（截至 24.08.30） ..................................... 11

图表 21：报告涉及公司一览表 ................................................................................................................................. 12

图表 22：重点推荐公司一览表 ................................................................................................................................. 12

图表 23：重点推荐公司最新观点 .............................................................................................................................. 12

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必选消费

业绩表现：24Q2 行业环比降速，但龙头经营韧性凸显

24Q2 白酒板块收入/归母净利/扣非净利 926.5/337.5/335.7 亿元，同比+11.1%/+12.0%/

+12.1%。24Q2 收入增速环比 24Q1 下降 3.9pct，主因二季度行业进入淡季，需求仍处于

缓慢恢复过程，影响收入表现；24Q2 扣非净利增速环比 24Q1 下降 4.2pct，同比 23Q2

下降 8.4pct，环比/同比下降主因整体消费复苏偏缓慢，且不同季节间白酒消费场景有所差

异（ Q1 旺季消费偏高端礼赠，Q2 淡季消费偏日常饮用）；此外行业整体需求有待提振之下、

行业挤压式竞争加剧，酒企采取扫码红包等形式加大费用投放、促进终端动销。但横向对

比看，白酒企业经营韧性凸显，24Q2 业绩增长在食饮板块中增速领先，其中 24Q2 白酒/

调味品/啤酒/速冻食品 /休闲食品 /乳制品板块收入同比

+11.1%/+2.9%/+1.6%/-1.4%/-2.9%/-13.8%，扣非净利同比+12.1%/+1.1%/+12.2%/-15.2%/

-10.5%/-31.3%。

收入端，24H1 CS 白酒板块（下同，所有板块均采用中信行业分类）营业收入 2434.0 亿元，

同比+13.4%，其中 24Q2 白酒板块营业收入 926.5 亿元，同比+11.1%；剔除顺鑫农业后

24H1/24Q2 CS 白酒板块收入 2377.2/910.2 亿元，同比+14.1%/+12.0%。

利润端，24H1 CS 白酒板块实现归母净利/扣非净利 957.6/954.3 亿元，同比+14.5%/+14.8%，

其中 24Q2 归母净利/扣非净利 337.5/335.7 亿元，同比+12.0%/+12.1%；剔除顺鑫农业后

24H1 CS 白酒板块归母净利/扣非净利 953.4/950.1 亿元，同比+13.9%/+14.1%；剔除顺鑫

农业后，24Q2 白酒板块归母净利/扣非净利 337.8/335.9 亿元，同比+10.6%/+10.7%。

24 年以来整体消费复苏偏弱，商务宴请等消费场景复苏偏缓慢；五一及端午期间，白酒消

费表现相对平稳，婚宴需求在高基数基础上同比有所回调，升学宴等表现突出。主要酒企

24Q2 淡季期间注重渠道梳理与库存去化，当前头部酒企经营节奏大多实现“时间过半、任

务过半”，整体经营更加务实、节奏把握得当，并适当加大营销活动促进终端动销，实现行

业营收稳健增长。目前行业库存已基本降至健康合理水位，酒企亦积极布局中秋/国庆双节

旺季，加快渠道回款。我们认为，中秋/国庆预期应以环比改善、渐进式复苏方向为主，酒

企仍将努力完成全年目标。展望来看，经济及消费层面的政策刺激和信心回升或将是板块

回暖的关键，白酒板块预期改善和估值回升有望同步。

图表1： 2015-2024H1 白酒行业营业收入及同比增速情况图表2： 2015-2024H1 白酒行业扣非净利润及同比增速情况

资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究

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免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1必选消费白酒：平稳过渡，韧性仍足华泰研究食品增持(维持)饮料增持(维持)研究员龚源月SACNo.S0570520100001SFCNo.BQL737gongyuanyue@htsc.com+(86)2128972228研究员宋英男SACNo.S0570523100004songyingnan@htsc.com+(86)2128972228联系人胡东SACNo.S0570124070052hudong024041@htsc.com+(86)2128972228行业走势图资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码目标价(当地币...

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