申万宏源-红利策略全攻略系列之四：当前市场三大矛盾下的思考，高质量与红利应该如何决策-240312-总32页

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2024 年03 月12 日

当前市场三大矛盾下的思考：高质

量与红利应该如何决策？

——红利策略全攻略系列之四

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证券分析师

蒋辛 A0230521080002

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联系人

蒋辛

(8621)23297818×

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本期投资提示：

⚫ 红利与质量的投资性价比受哪些因素驱动？红利策略占优环境复盘：占优环境——周期占

优/弱势环境防御性价值突出/高股息性价比突出；质量策略占优环境复盘：纯粹的质量因

子表现并不好，但在适当的 Beta 环境（如沪深 300、中证 500 等）中具有精选作用，高

收益质量企业在库存周期的主动补库环节、M1-M2 剪刀差扩大中整体占优。

⚫ 红利出现拥挤，质量赔率提升，建议关注股息率+内生增长率：目前中证红利成分股行业

集中度明显增强；股息率性价比有明显下降；风格暴露反映基金中存在一定红利拥挤现象。

内生增长率+股息率反映当下投资性价比：同时考虑内生增长率与股息率的环境下，质量

类指数的未来成长空间普遍占优，盈利增长+分红双重收益下的性价比更为突出。

⚫ 当前市场三大矛盾下质量与红利的决策：（1）目前红利拥挤度上升，质量赔率明显提高；

（2）从宏观经济背景的角度出发，红利策略似乎还会更占优；（ 3）前期高股息股票的涨

幅过高，热门题材炒作的波动与回撤较大，投资者如何参与权益市场的心理矛盾。在此背

景下，我们建议考虑高质量红利策略，分别以股票投资和基金投资作为载体展示策略效果。

⚫ 股票策略：股息率打底+高质量为先，适应市场、经济更多元化的选股策略。质量策略依

赖底池 Beta 属性，而宽基指数更偏向于市值 Beta；国际不确定性持续突出、市场景气程

度仍较低的背景下，红利策略可作为筛选底池的有效策略。经测算，我们发现基于质量的

选股逻辑具有较强的适用性，能够有效在高股息底池中做进一步的精选。

⚫ 基金策略：质量与红利的哑铃组合，长期有效的基金投资策略。单一维度的投资策略都会

面临市场环境的适应性问题，但合并之后的红利价值高质量策略能适应更多的市场环境；

长期看高质量红利策略的基金组合表现更出色，明显高于单策略组合。

⚫ 高质量红利策略的 FOF 模拟组合：2014/4/1-2024/3/8 模拟组合的年化收益率为

17.68%，其中 wind 偏股基金指数的年化收益率为 8.14%，中证红利（全收益）指数的年

化收益率为 13.61%，组合长期收益突出，在 17 年、19 年、20 年质量因子占优的背景下，

组合能跟上市场相对收益，在 21 年之后的抱团瓦解行情中仍然有绝对收益。同时组合还

具备行业自适应效果，目前煤炭与银行占比并不高，反而是提高家电、食品饮料、通信、

纺织服装、机械设备等行业股票，有一定的股息率打底且估值较低，ROE 长期稳定性较高。

⚫ 风险揭示与声明。本报告数据均来自公开信息，不涉及对未来走势的预测，相关模型构建

与测算均基于申万宏源研究客观研究，可能存在模型失效等风险。本报告不涉及基金评价

业务，不涉及对基金公司、基金经理、基金产品的推荐。阅读本报告时，投资者需结合自

身风险偏好及风险承受能力，充分理解基金产品波动、基金经理个人长期投资风格、历史

业绩、选股能力、风险偏好等因素，对基金业绩可能造成的影响。报告内容仅供参考，投

资者需特别关注官方基金披露信息。

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明

权益量化研究

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共32页简单金融成就梦想

1. 当前投资环境：红利出现拥挤，质量赔率提升 .......... 5

1.1 复盘：红利与质量的投资性价比受哪些因素驱动？ ........................... 5

1.2 现状：建议关注股息率+潜在内生增长率 .......................................... 12

2. 市场三大矛盾下的思考：高质量与红利如何决策？ . 14

2.1 市场环境适应力更强的选股策略：股息率打底+高质量为先 ........ 15

2.2 长期有效的基金投资策略：红利与质量的哑铃策略 ........................ 18

3. 如何构建高质量红利策略 FOF 组合？ ..................... 22

3.1 FOF 组合的构建：长期战胜偏股基金指数与中证红利指数 ........... 22

3.2 高质量红利策略基金的投资风格分析 ................................................ 25

4. 风险揭示与声明 ...................................................... 31

vYiWsQmMnPsOoOqMrRpQaQdN6MsQmMsQmQlOnNqMlOmMuNaQpOoRuOqMmMvPtQvN

权益量化研究

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共32页简单金融成就梦想

图表目录

················

图1：2016H2~2017H2 区间内周期、金融地产占优 ......................................... 6

图2：2016H2~2017H2 红利策略持续占优 ....................................................... 6

图3：红利相对表现与十年期美债收益率正相关 ................................................... 7

图4：红利相对表现与高景气行业占比负相关 ....................................................... 7

图5：中证红利三年平均加权股息率（单位：%） ................................................ 7

图6：根据股息率走势得到的超额表现信号时点 ................................................... 7

图7：中证质量成长 vs 中证全指 ........................................................................ 8

图8：300 质量 vs 沪深 300 .............................................................................. 9

图9：500 质量 vs 中证 500 ............................................................................ 10

图10：基于工业营业收入同比&产成品累计同比的库存周期划分（单位：%）... 11

图11：基于 M2、M1 同比增速的经济环境划分（单位：%） ........................... 12

图12：红利指数成分股的行业流动性对比 .......................................................... 12

图13：中证红利指数加权股息率的趋势和上下 0.7 倍标准差走势（单位：%） .. 13

图14：主动权益基金的风格暴露情况 ................................................................ 13

图15：高股息底池中，红利+质量模拟组合 vs 中证红利全收益 ........................ 16

图16：模拟组合的行业配置情况 ....................................................................... 17

图17：四种基金投资策略的比较（每一期选取 30 只基金等权） ........................ 19

图18：高质量红利策略的长期有效性（分 10 组测试） ...................................... 21

图19：高质量红利策略的 FOF 组合（净值走势） .............................................. 23

图20：高质量红利策略的 FOF 组合（行业分布情况） ....................................... 24

图21：高质量红利策略的 FOF 组合（风格分布情况） ....................................... 24

表1：中证红利指数的行业分布 ............................................................................ 5

表2：指数质量因子的构建方法对比 ..................................................................... 8

表3：300 质量与沪深 300 的行业构成对比 ......................................................... 9

表4：500 质量与中证 500 的行业构成对比 ....................................................... 10

表5：代表性指数的股息率+内生增长率分布表 .................................................. 14

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权益量化研究权益量化研究证券研究报告2024年03月12日当前市场三大矛盾下的思考：高质量与红利应该如何决策？——红利策略全攻略系列之四相关研究证券分析师蒋辛A0230521080002jiangxin@swsresearch.com邓虎A0230520070003denghu@swsresearch.com研究支持白皓天A0230123070002baiht@swsresearch.com联系人蒋辛(8621)23297818×jiangxin@swsresearch.com本期投资提示：⚫红利与质量的投资性价比受哪些因素驱动？红利策略占优环境复盘：占优环境——周期占优/弱势环境防御性价值突...

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