浙商证券-美丽田园医疗健康（02373）首次覆盖报告：美美与共，生美+医美行业领军者-2023.12.27-总29页

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美丽田园医疗健康(02373)

报告日期：2023 年12 月27 日

美美与共，生美+医美行业领军者

——美丽田园医疗健康首次覆盖报告

投资要点

❑ 行业：从“各美其美”走向“美美与共”。传统生活美容向“生美+医美+其他美

业”的一体化布局迈进。

当前国内传统生美市场已进入发展成熟期，未来保持个位数增速。据沙利文，

21 年传统生美市场规模达 4032 亿元，预计 21-30 年CAGR 5.3%。近年轻医美异

军突起，低渗透高成长，长坡厚雪。据沙利文，21 年中国轻医美市场规模 977

亿元，预计 21-30 年CAGR 17.5%。

在行业分散竞争、更强功效的医美快速崛起、以及获客竞争愈加激烈的背景

下，龙头生美公司加码行业整合，进行“生美+医美”的美业一体化布局为大势

所趋。生美和轻医美在消费门槛、消费频次、发展阶段等均存差异，过去虽各自

为营，但两者本质均瞄准“皮肤护理”“抗衰”等核心功效，目标客群相近。需

求同质化+机构获客愈加竞争激烈的背景下，我们认为，生美和医美由“各美其

美”走向“美美与共”的多种美业结合为大势所趋。当前多家生美连锁已开始拓

展医美等协同性较高的领域，有望利用优质会员积累+高复购的引流优势，结合

医美强功效+高客单的升单优势，打开第二增长曲线。

❑ 公司：美丽田园医疗健康为国内美业领军者之一，三美协同的生态闭环有效实

现“拓客、留客、锁客、升客”。

1）生美 TOP1，医美 TOP4 的全国美丽健康领军者之一，采用生美+医美+亚健

康医疗服务的三美模式。公司旗下 4大品牌包括美丽田园和贝黎诗（生美）、秀

可儿（医美）和研源（亚健康医疗服务），均为中高端定位。22 年公司收入可拆

分为 51%生美直营+7%生美加盟+38%医美+4%亚健康医疗健康服务。据沙利

文，以 21 年收入计，公司生美市占率 0.2%，全国 TOP1；轻医美（非手术医美

项目）市占率 0.6%，全国 TOP4。

2）三美模式协同打造内部引流的生态闭环，低引流成本+高客户粘性+高客单。

拓客：公司建立“生美→医美&医疗服务”漏斗模型，医美、亚健康医疗健康服

务客户基本均为生美内部引流，有效控制获客成本。留客：三美一体化，满足客

户全方位、多阶段需求，延长客户消费生命周期。锁客：公司以直营为主，核心

竞争力在于提供稳定高质量服务。当前公司精细化管理、数字化建设以及人才培

养体系均走在行业前列，持续巩固竞争优势，加强客户满意度及消费粘性。升

客：医美/亚健康医疗服务年均消费及客单价均高于传统生美业务，三美协同的

综合性解决方案有助于公司充分挖掘客户价值，保持较高客单水准。

❑ 未来看点：单店模型成熟，生美整合资源全国扩张，医美及亚健康医疗服务提

升转换率。

1）单店模型已跑通，内生增长保持稳健。公司开店及整合经验丰富，21 年生美

/医美一线城市核心门店坪效可超 4万/14 万。23H1 同店增长趋势良好，生美成

熟/发展中同店收入增速 25%/37%，医美及亚健康医疗服务同店收入

55.5%/47%。

2）生美全国扩张加速，自建门店+收购加盟店+收购行业优质标的三线并行。22

年公司生美直营店达 163 家，生美加盟店达 189 家；医美秀可儿医美门店达 20

家。23H1 公司已自建 8家直营店（6家传统美容院+1 家秀可儿+1 家研源），新

增14 家加盟店。23H2 公司计划新开 30 家门店，未来将持续扩张，关注并购整

合机遇，预计 24-26 年新增门店超 130 家。

3）关注客户在生美、医美以及亚健康医疗服务的整体价值。通过项目组合打破

板块限制，持续加强生美→医美/亚健康服务的客户内部转换率。

❑ 盈利预测与估值：

我们预计 23-25 年归母净利 2.3/2.84/3.49 亿元，对应 23-25 年PE 仅10/8/7 倍，较

可比公司仍有较大提升空间，首次覆盖给予“买入”评级。

投资评级:

买入(首次)

分析师：王长龙

执业证书号：S1230521020001

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分析师：汤秀洁

执业证书号：S1230522070001

tangxiujie@stocke.com.cn

分析师：周明蕊

执业证书号：S1230523060002

zhoumingrui@stocke.com.cn

基本数据

收盘价

HK$11.16

总市值(百万港元)

2,638.29

总股本(百万股)

236.41

股票走势图

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美丽田园医疗健康

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❑ 风险提示：需求恢复不及预期的风险；医疗事故的风险；新开门店不及预期的风

险；市场竞争加剧的风险

财务摘要

[Table_Forcast]

(百万元)

2022A

2023E

2024E

2025E

营业收入

1635

2151

2636

3127

(+/-) (%)

-8%

32%

23%

19%

归母净利润

103

230

284

349

(+/-) (%)

-47%

124%

23%

每股收益(元)

0.52

0.98

1.20

1.47

P/E

10.40

8.45

6.88

资料来源：浙商证券研究所

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正文目录

1 概要：“生美+医美”行业一站式服务领军者 .............................................................................................. 6

1.1 公司简介：中国领先的健康与美丽管理服务提供商 ....................................................................................................... 6

1.2 业绩概览：生美占比近 6成，23H1 恢复态势良好 ......................................................................................................... 6

1.3 管理层&股权结构：高管行业背景深厚，中信产业基金赋能 ........................................................................................ 7

2 美丽健康行业：空间广阔，细分赛道高速增长 ........................................................................................ 9

2.1 生活美容市场：行业发展成熟，稳健增长，集中度有望提升 ....................................................................................... 9

2.2 轻医美市场：渗透率+消费频次双升的高成长性赛道，长坡厚雪 ............................................................................... 11

2.3 医疗健康市场：健康意识提升+潜在需求巨大，小基数高成长................................................................................... 13

3 业务概览：四大品牌定位生美、医美、医疗三大黄金赛道 .................................................................. 14

3.1 生美：品牌积累深厚的传统美容服务龙头..................................................................................................................... 14

3.2 轻医美：秀可儿定位高端医美连锁，主要布局商业中心 ............................................................................................. 15

3.3 医疗健康：研源定位医疗健康诊断与服务，把握亚健康新风口 ................................................................................. 15

4 核心优势：三美协同，打造“拓客、留客、锁客、升客”生态闭环 ...................................................... 16

4.1 三美协同，一站式服务 .................................................................................................................................................... 17

4.2 精细化+数字化+强人才储备及培养能力，加深高质量服务护城河 ............................................................................ 18

4.3 全国扩张进行中，未来有望通过并购持续整合行业资源 ............................................................................................. 20

4.3.1 全国覆盖网络基本完成 ......................................................................................................................................... 20

4.3.2 生美、医美拓店模式成熟，已具备标准化复制基础 ......................................................................................... 21

4.3.3 自建+收购整合业内资源，进一步巩固龙头地位 ............................................................................................... 23

5 财务分析 ...................................................................................................................................................... 24

5.1 近年医美为核心驱动，整体盈利能力保持稳定 ............................................................................................................. 24

5.2 现金流强劲，会员储值模式下合约负债较高 ................................................................................................................. 25

6 盈利预测与估值 .......................................................................................................................................... 26

6.1 收入拆分与盈利预测 ........................................................................................................................................................ 26

6.2 估值分析 ............................................................................................................................................................................ 27

7 风险提示 ...................................................................................................................................................... 27

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