开源证券-理财持仓全景扫描系列（三）：高息存款整改，对理财净值与配置策略的影响-240614

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2024 年06 月14 日

投资评级：看好（维持）

行业走势图

数据来源：聚源

《“风险新规”后，银行资产质量安全

边际勘测—行业深度报告》-2024.6.11

《厘清：定价自律与 EPA 考核—存款

定价深度报告（二）》-2024.6.11

《复盘：结构性存款压降与补息整改

对标—存款定价深度报告（一）》

-2024.6.7

高息存款整改，对理财净值与配置策略的影响

——理财持仓全景扫描系列（三）

刘呈祥（分析师）

吴文鑫（联系人）

liuchengxiang@kysec.cn

证书编号：S0790523060002

wuwenxin@kysec.cn

证书编号：S0790123060009

 “手工补息”包括超自律+超授权，理财中存款约占 1/4，规模约 7万亿元

理财资金量大且议价权高，多类存款均涉及手工补息，包括“超自律+超授权”。

超自律上限的主要是通知存款，超授权上限的有一般性存款、同业存款、协议存

款等。基于前十持仓数据，2024Q1 末全市场理财中存款约占 1/4，规模约 7万亿

元（若以截至 2024-06-07 理财规模 29 万亿元计算），我们估算穿透后口径中，

同业存款和协议存款是占比最大的两类存款。

 测算：理财底层的手工补息存款占 12%，其中短久期产品占比较大

2024Q1 末全市场理财中的“手工补息”存款约占 12%，规模约 3.5 万亿元（若

以截至 2024-06-07 理财规模 29 万亿元计算），其中：现金管理类（20%）＞开放

式固收类（13%）＞市场整体＞封闭式固收类＞混合类＞权益类＞商品类。现金

管理类+开放式固收类产品对于存款最为依赖，受手工补息取消的影响也最大。

手工补息取消后对产品和机构影响分化：（1）手工补息取消后，现金管理类、开

放式固收产品收益率或下降 13BP、9BP。但近期现金管理类理财收益率首次跌

至2%以下，手工补息取消不是单一原因，还有费率调高的原因。目前短久期产

品的收益率仍具有一定吸引力；（2）由于国股行理财子产品的存款占比普遍高于

城农商理财子，故受手工补息取消的影响较大。

 理财流动性充裕下的资产荒难题，债市拥挤度或持续提升

资金出表之后，银行负债压力总体可控。手工补息禁令对银行负债端的影响或不

超过 5万亿元，4月已反映了 2万亿元。长期看，存款将更多通过同业存款、同

业存单的形式回到表内，银行负债缺口压力趋于缓释。

手工补息取消对理财规模的影响不易夸大。手工补息禁令为 4月8日出台，而 4

月1日至 7日理财已增长 1.64 万亿元，属于回表资金的重新“出表”。故 4月初

至5月末 3万亿增量资金中，仅不超过 1.34 万亿元的增长与手工补息禁令有关。

如何看待理财后续的投资策略？由于客群风险偏好较低，理财曾数次试图“脱钩”

债市。“防空转”严监管下的低波资产选项骤减，理财被迫转向债市。出表的企

业存款，可通过对公理财、财务公司增配同业存款和同业存单、中短债，理财的

投资策略对这几类资产的价格影响或将加大，主要包括：

（1）季节性回表产生的“脉冲”：历史复盘来看，3月和 6月末回表通常超万亿

元。理财季末回表的“工具”主要是现金管理类产品。预计 6月末回表规模达

1.5 万亿元，同业存单和中短债的价格波动或加大。

（2）对资产价格的影响：同业存单——短期看银行供给，中长期看非银需求。

理财规模上升后，由于理财久期较短，一般需要快速完成配置，对于同业存单的

利率敏感性相对较低，通常在理财规模上升较快的时候会迅速增配存单也将造成

同业存单价格波动较大。信用债——理财在信用债上具有品种优势，偏好持有到

期，对债市交易的影响有限。

（3）拉久期&加杠杆的可能性：受到资金风险偏好低、久期短、当前债市交易

有一定不确定性等因素影响，理财拉久期和加杠杆的意愿总体不强。

 投资建议

存款监管更为精细，银行存款成本有望切实下降，更为利好存款成本压降空间较

大的银行，推荐中信银行、光大银行，受益标的有农业银行、交通银行等。

 风险提示：经济增速不达预期；理财监管趋严；理财子牌照发放收紧等。

-29%

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2023-06 2023-10 2024-02

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行业深度报告 
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目  录 
1、 理财资金量大且议价权高，多类存款均涉及补息 ................................................................................................................. 4 
1.1、 手工补息的界定应拓宽至“超自律+超授权” ................................................................................................................ 4 
1.2、 基于理财前十持仓，厘清各类存款占比 ...................................................................................................................... 6 
1.2.1、 超自律上限——通知存款，超授权上限——同业存款、协议存款 ............................................................... 6 
1.2.2、 理财涉及手工补息的存款占 12%，其中现金管理类产品占 20% .................................................................. 8 
2、 存量理财产品：手工补息取消后对产品和机构影响分化 ..................................................................................................... 9 
2.1、 分产品：短久期产品受拖累最大 ................................................................................................................................. 9 
2.1.1、 测算结果：现金类-13BP、开放式固收类-9BP ................................................................................................ 9 
2.1.2、 银行主动压成本、理财费率调高也成为负向因素 ......................................................................................... 10 
2.2、 分机构：国股行理财子受影响较大............................................................................................................................ 11 
3、 增量理财资金：流动性充裕下的资产荒难题 ....................................................................................................................... 13 
3.1、 资金出表之后：银行负债压力总体可控 .................................................................................................................... 13 
3.2、 理财增长之后：季末回表或放大债市波动 ................................................................................................................ 14 
3.2.1、 严监管下的理财与债市关联度提高 ................................................................................................................. 14 
3.2.2、  6 月末理财回表资金或达 1.5 万亿元 ............................................................................................................... 15 
3.3、 债市拥挤度或持续提升 ............................................................................................................................................... 17 
3.3.1、 同业存单&信用债是最大的可选项.................................................................................................................. 17 
3.3.2、 拉久期&加杠杆并非优先选项 ......................................................................................................................... 18 
4、 投资建议 .................................................................................................................................................................................. 19 
5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 20 
 
图表目录 
图1：  2024 年4月和 5月，现金管理类和货基收益率均连续 2月环比下降 ......................................................................... 10 
图2： 招银理财招赢聚宝盆 8号现金管理类产品 7日年化收益率下降，是手工补息取消和费率上调的共同结果 .......... 11 
图3： “现金及银行存款”占比较大的银行，受“手工补息”取消的影响较大（2023 年末） .................................................. 12 
图4： 手工补息取消后，部分存款以结存、同存、存单的形式回到表内，其余或增配中短债 .......................................... 13 
图5： “手工补息”取消后，DR007 和R007 利差收窄 ............................................................................................................... 13 
图6：  4 月初至今理财增长近 3万亿元，其中 1.64 万亿元与手工补息禁令无关，属季末回表资金回流（万亿元） ...... 14 
图7： 企业专属现金管理类产品的收益率吸引力仍然较高 ...................................................................................................... 15 
图8： 财务公司的资产端，贷款和存放同业占比最大（截至 2021 年末） ............................................................................ 15 
图9： 通常在 3月末和 6月末的理财回表规模超 1万亿元（亿元） ...................................................................................... 16 
图10： 储蓄存款与现金管理类产品的“跷跷板效应”明显（万亿元） .................................................................................... 16 
图11： 季末，理财通常净卖出同业存单，并减小其余券种的净买入力度（亿元） ............................................................ 17 
图12： 国有行在 4月下旬提价发行存单（发行利率） ............................................................................................................ 18 
图13： 股份行在 4月下旬提价发行存单（发行利率） ............................................................................................................ 18 
图14： 理财公司的产品结构来看，短久期产品（现金管理类和开放式固收类）占比超 7成（截至 2024-06-02） ......... 19 
 
 
表1： 一般性存款、大额存单、协定存款和通知存款利率有明确的自律上限 ........................................................................ 4 
表2： 截至 2024-05-23，3年期 AAA、AA+协议存款报价中枢分别为 2.60%，3.00% .......................................................... 5 
表3： 假设协议存款利率下降 30BP，静态测算短债理财收益率或将下降 16BP .................................................................... 6 
表4： 穿透资管产品后，理财配置的存款或主要是同业存款和协议存款（2024Q1 末） ...................................................... 7 

行业深度报告

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表5：现金管理类理财产品配置的多个品种的存款占比均高于市场整体（2024Q1 末） ...................................................... 8

表6：我们测算，理财涉及手工补息存款约 12%，其中现金管理类和开放式固收产品占比最大（2024Q1 末） .............. 9

表7：假设手工补息取消后通知、同业、协议存款利率分别下降 60BP/30BP/30BP，则理财产品收益率或下降 8BP ....... 9

表8： 2024 年4月银行 3M 整存整取定存利率为 1.56% .......................................................................................................... 11

表9： 2023 年末国股行理财子“现金及银行存款”占比多在 30%~40%，普遍高于城农商理财子（均为穿透后） ............ 12

表10：不存在活跃交易市场的信用债可使用收盘价或成本价计价 ........................................................................................ 18

表11：受益标的一览 ................................................................................................................................................................... 19

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摘要：

银行请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1/22银行2024年06月14日投资评级：看好（维持）行业走势图数据来源：聚源《“风险新规”后，银行资产质量安全边际勘测—行业深度报告》-2024.6.11《厘清：定价自律与EPA考核—存款定价深度报告（二）》-2024.6.11《复盘：结构性存款压降与补息整改对标—存款定价深度报告（一）》-2024.6.7高息存款整改，对理财净值与配置策略的影响——理财持仓全景扫描系列（三）刘呈祥（分析师）吴文鑫（联系人）liuchengxiang@kysec.cn证书编号：S0790523060002wuwenxin@kysec.cn证书编号：S07901230...

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