华厦眼科(301267)医教研一体化眼科龙头，打造眼科学术高地-20230627-华福证券-57页

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公

司

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司

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研

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证

券

研

究

报

告

Table_First|Table_Summary

华厦眼科（301267.SZ）

医教研一体化眼科龙头，打造眼科学术高地

投资要点：

➢ 华厦眼科：医教研一体化眼科龙头，打造眼科学术高地。华厦眼科是

目前国内第二大的民营眼科医疗服务连锁集团，以厦门眼科中心为主体，

业务版图逐步扩张至全国。截至招股说明书签署日，公司共在国内开设57

家眼科医院，23家视光中心，覆盖17个省和46个城市，辐射华东、华中、

华南、西南、华北等广大地区。公司业绩增长稳健，从2017到2022年，公

司营收从15.97亿元增至32.33亿元，复合增速为15.15%，归母净利润从

0.77亿元增至5.12亿元，复合增速为45.92%

➢ 乘消费升级东风，业务结构持续实现高端化转型。近年来，疫情及医

保控费对公司白内障、眼底、眼表等传统优势项目造成一定影响，公司积

极调整业务结构，大力发展屈光、视光等高毛利的消费医疗项目。此外，

顺应近年来国内的消费升级趋势，公司积极推进业务高端化转型，高端术

式及产品的占比快速提升，带动整体业务实现量价齐升。

➢ “医教研”体系成熟，专家资源顶尖，打造全国眼科学术高地。公司

组建了一支覆盖眼科八大亚科和眼视光的专家团队，汇聚了以黎晓新，赵

堪兴、葛坚、刘祖国为代表的一批具有国际影响力的眼科专家。此外，公

司建立了成熟的“医教研”体系，形成了完善的人才培养体系，为集团之

后的扩张打下坚实的基础。

➢ 盈利预测与投资建议：公司作为国内眼科连锁医院的领先者之一，品

牌、技术、设备、人才均具备明显优势。公司目前仍处于快速扩张期，全

国医院网络和视光中心网络的加速落地有望持续贡献业绩增量。我们预测

公司2023-2025年归母净利润分别为6.92/8.86/11.12亿元，同比增长

35.2%/31.0%/26.5%，对应PE分别为52X/39X/31X，考虑行业平均估值及公

司市场地位、品牌优势，我们给予公司2023年70倍PE，对应市值484亿元，

目标价86.48元，首次覆盖，给予买入评级。

➢ 风险提示：医疗事故风险、并购扩张不及预期风险、政策风险、业务

复苏程度不及预期风险。

Table_First|Table_Summary|Table _Excel1

财务数据和估值

2021A

2022A

2023E

2024E

2025E

营业收入（百万元）

3,064

3,233

4,162

5,231

6,360

增长率（%）

22%

29%

26%

22%

净利润（百万元）

455

512

692

906

1,146

增长率（%）

36%

13%

35%

31%

26%

EPS（元/股）

0.81

0.91

1.24

1.62

2.05

市盈率（P/E）

78.6

69.9

51.7

39.5

31.2

市净率（P/B）

19.5

7.0

6.3

5.6

4.8

数据来源：公司公告、华福证券研究所

Table_First|Tabl e_ReportDate

2023 年06 月26 日

Table_First|Table_Rating

买入(首次评级)

当前价格：

63.89 元

目标价格：

86.48 元

Table_First|Table_MarketInf o

基本数据

总股本/流通股本（百万股）

560/60

总市值/流通市值（百万元）

35778/3833

每股净资产（元）

9.39

资产负债率（%）

23.26

一年内最高/最低（元）

94.88/56.46

Table_First|Tabl e_Chart

一年内股价相对走势

团队成员

Table_First|Table_Author

分析师

盛丽华

执业证书编号：S0210523020001

邮箱：slh30021@hfzq.com.cn

Table_First|Table_Contacter

研究助理

何展聪

邮箱：hzc30081@hfzq.com.cn

Table_First|Table_RelateRepor t

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2022-11

2022-12

2023-01

2023-02

2023-03

2023-04

2023-05

2023-06

华厦眼科沪深300

丨公司名称

诚信专业发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明

公司深度研究|华厦眼科

投资要件

关键假设

假设 1：屈光业务：（1）手术量：考虑到 2022 年屈光手术量因疫情出现低基数，以及屈光手术渗透率

处于快速提升阶段，我们假设 2023-2025 年公司屈光手术量同比增速分别为 35%/32%/27%；（ 2）客单价：

考虑到公司屈光业务的高端化趋势，我们假设屈光手术单价持续提升，2023-2025 年客单价同比增速分别

为0.7%/0.4%/0.4%；结合手术量和客单价的假设，我们预计 2023-2025 年屈光业务的收入增速分别为

35.9%/32.5%/27.6%，毛利率为 55.4%/55.8%/56.2%。

假设 2：视光业务：（1）人次：考虑到 2022 年因疫情出现低基数，以及公司视光中心建设规划，我们

假设 2023-2025 年公司视光业务人次同比增速分别为 26%/21%/19%；（ 2）客单价：OK 镜、离焦镜等高单

价产品占比的提升，及产品结构高端化趋势，我们假设 2023-2025 年客单价同比增速分别为 9%/10%/6.4%；

结合销售量和客单价的假设，我们预计 2023-2025 年视光业务的收入增速分别为 37%/33%/26%，毛利率

为55.8%/56%/56.2%。

假设 3：白内障及综合眼病业务：考虑到白内障及综合眼病需求更多与人口老龄化相关，需求较为刚性

且稳定，支付端受医保控费的限制，客单价提升或较缓，因此我们认为业务将维持中低速增长，预计 2023-

2025 年白内障的收入增速分别为 20%/17%/12%，毛利率为 38%/38%/38%，综合眼病收入增速为

25%/21%/19%，毛利率为 45%/46%/46%。

我们区别于市场的观点

市场认为公司总院厦门眼科中心收入利润占比一直较高，福建省外扩张能力有限，我们认为：公司近

年来省外业务扩张已有所成效，在深圳、成都、郑州等区域已有业绩优异、运营成熟的分院；且公司人才储

备丰富，专家资源顶尖，总院品牌效应突出，均能有效赋能省外扩张。

股价上涨的催化因素

并购扩张进度超预期、业务复苏程度超预期。

估值与目标

我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 6.92/8.86/11.12 亿元，同比增长 35.2%/31.0%/26.5%，

对应 PE 分别为 52X/39X/31X，考虑行业平均估值及公司市场地位、品牌优势，我们给予公司 2023 年70

倍PE，对应市值 484 亿元，目标价 86.48 元，首次覆盖，给予买入评级。

风险提示

医疗事故风险、并购扩张不及预期风险、政策风险、业务复苏程度不及预期风险。

丨公司名称

诚信专业发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明

公司深度研究|华厦眼科

正文目录

1、华厦眼科：医教研一体化眼科龙头，打造眼科学术高地 ................... 6

1.1 公司简介：立足福建，走向全国，学科能力突出的眼科连锁集团 ............. 6

1.2 财务分析:业绩增长稳健，盈利能力持续增强 ........................................... 10

2、眼科医疗服务行业：市场需求巨大，行业空间广阔 ..................... 15

2.1 屈光不正：渗透率处于较低水平，细分领域空间巨大 ............................. 16

2.2 视光：近视防控上升至国家战略，医学视光市场空间明显 ...................... 17

2.3 白内障：老龄化趋势严峻，预计 2025 年白内障市场规模达 339 亿元 .... 19

3、乘消费升级东风，业务结构持续实现高端化转型 ....................... 22

3.1 白内障：业务结构实现高端化转型，客单价持续提升 ............................. 22

3.2 屈光：收入增长强劲，术式持续迭代，带动业务量价齐升 .................... 24

3.3 视光：公司重点发力业务，收入占比快速提升 ........................................ 27

3.4 综合眼病：业务收入平稳增长，斜弱视及小儿眼科表现亮眼 ................... 29

4、 “医教研”体系成熟，专家资源顶尖，打造全国眼科学术高地 .............. 35

4.1 “医教研”体系成熟，带动临床医学科研创新能力持续提升 ....................... 35

4.2 专家资源顶尖，人才梯队完备，全国眼科学术高地已具基础 ................... 36

4.3 人才培养体系完善，医师资源储备丰富 ................................................... 39

5、区域经营分析：省内市场增长稳健，省外市场快速扩张 .................. 41

5.1 院龄结构：成长期医院占 84%，业绩增长潜力十足 ................................ 41

5.2 省内市场：核心总院历久弥坚，区域分院快速成长 ................................. 42

5.3 省外市场：省外扩张进入高速增长期，部分区域表现亮眼 ...................... 47

5.4 扩张规划：扩张规划清晰，医院与视光中心并行 ..................................... 51

6、盈利预测及投资建议 ............................................... 53

6.1 盈利预测 ................................................................................................... 53

6.2 估值与投资建议 ........................................................................................ 54

7、风险提示 ......................................................... 55

图表目录

图表 1：华厦眼科业务版图 .............................................................................................. 6

图表 2：华厦眼科发展历程 .............................................................................................. 7

图表 3：华厦眼科主营业务 .............................................................................................. 7

图表 4：华厦眼科股权结构 .............................................................................................. 8

图表 5：华厦眼科管理层及核心人员简介 ........................................................................ 9

图表 6：2017 年以来华厦眼科收入增长稳健 ................................................................. 10

图表 7：2017 年以来华厦眼科利润快速增长 ................................................................. 10

图表 8：2017 年以来公司按业务类型收入（亿元） ....................................................... 10

图表 9：2017 年以来公司按业务类型收入占比 .............................................................. 10

图表 10：公司医疗服务业务具体项目拆分 .................................................................... 11

图表 11：公司具体业务毛利率拆分 ............................................................................... 12

图表 12：公司区域收入结构 .......................................................................................... 12

图表 13：公司费用率变化情况 ....................................................................................... 13

图表 14：公司利润率变化情况 ....................................................................................... 13

图表 15：2017 年以来公司经营性现金流净额快速增长（亿元） ................................... 14

图表 16：各年龄段眼病发病率 ....................................................................................... 15

图表 17：中国眼科医疗服务市场规模（亿元） ............................................................. 16

图表 18：2019 年眼科行业各领域占比情况.................................................................... 16

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摘要：

1Table_FirstTable_First|Table_ReportType公司研究公司深度研究证券研究报告Table_First|Table_Summary华厦眼科（301267.SZ）医教研一体化眼科龙头，打造眼科学术高地投资要点：➢华厦眼科：医教研一体化眼科龙头，打造眼科学术高地。华厦眼科是目前国内第二大的民营眼科医疗服务连锁集团，以厦门眼科中心为主体，业务版图逐步扩张至全国。截至招股说明书签署日，公司共在国内开设57家眼科医院，23家视光中心，覆盖17个省和46个城市，辐射华东、华中、华南、西南、华北等广大地区。公司业绩增长稳健，从2017到2022年，公司营收从15.97亿元增至...

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