青岛啤酒(600600)产品战略再明确，未来两年业绩有望高增-20230823-中银证券-26页

VIP专享

3.0 star2026 2024-06-20 94 16 1.33MB 24 页免费

侵权投诉

食品饮料 | 证券研究报告 — 深度报告

2023 年8月23 日

600600.SH

买入

原评级：买入

市场价格:人民币 93.08

板块评级:强于大市

股价表现

(%)

今年

至今

个月

绝对

(11.5)

(4.0)

(13.4)

(10.1)

相对上证综指

(10.7)

(1.6)

(7.6)

(5.0)

发行股数 (百万)

1,364.23

流通股 (百万)

1,359.77

总市值 (人民币百万)

126,982.79

3个月日均交易额 (人民币百万)

509.51

主要股东

香港中央结算(代理人)有限公司

资料来源：公司公告，

Wind

，中银证券

以

2023

年

月

日收市价为标准

中银国际证券股份有限公司

具备证券投资咨询业务资格

食品饮料：非白酒

证券分析师：汤玮亮

(86755)82560506

weiliang.tang@bocichina.com

证券投资咨询业务证书编号：S1300517040002

证券分析师：邓天娇

(8610)66229391

tianjiao.deng@bocichina.com

证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002

青岛啤酒

产品战略再明确，未来两年业绩有望高增

在良好区域竞争格局+消费升级进程下，未来啤酒行业盈利水平有望继续向上。我们

预计，青岛啤酒在结构升级进程下，未来 3年吨价复合增速有望接近 5%。在聚焦核

心区域的战略下，销量增速有望持续优于行业。在供给侧因素共振下，未来两年业绩

有望高增，长期盈利水平有望持续向上。预计公司 23-25 年EPS 为3.41、4.14、4.87

元，同比+25.5%、+21.3%、+17.6%，维持

买入

评级。

支撑评级的要点

啤酒行业：

 良好区域竞争格局+消费升级进程下，啤酒行业盈利水平有望继续向上。在当前的结构升级

时代下，啤酒行业量稳价增，盈利水平持续提升，竞争格局五强已定。由于运输半径对啤酒

的成本、质量影响较大，历史上啤酒厂商大多通过就地建厂生产/收购的方式来完成区域扩

张，导致啤酒的竞争格局呈现出较强的区域性特征。对比海外龙头企业的 EBITDA Margin，

我国啤酒企业的盈利水平还有广阔的提升空间。展望未来，我们预计啤酒销量将稳定在

3500-3800 万千升/年，吨价和盈利水平将在良好区域竞争格局+消费升级进程下继续向上。

青岛啤酒：

 结构升级进程下，未来 3年吨价复合增速有望接近 5%。公司聚焦中高端核心升级单品，近

期进一步明确了核心单品的战略规划。我们认为，全新“1+1+1+2+N”规划中的核心单品分

布于不同的价位段、主打不同渠道，兼具品牌力、产品力、渠道吸引力，打法思路清晰明确。

在经过前期大量验证的情况下，根据不同类型区域、渠道、终端类型进行大规模、有针对性

的铺货，替换低端产品的逻辑通畅，预计未来 3年公司吨价的复合增长率有望接近 5%。

 战略聚焦核心区域，销量增速有望持续优于行业。公司在沿黄区域重点投入，巩固核

心市场龙头地位。沿江区域积极降本增效、积蓄动能。沿海区域依托品牌拉力、积极

布局高端市场。销售模式上分区域深度分销精准把控线下渠道。同时对固有的经销网

络“瘦身强体”，通过削减尾部低效经销商，提升核心经销商的经营质量。从近几年

来看，公司渠道管理战略执行效果显著，核心区域营收实现稳健增长，弱势区域毛利

率持续提升（2018-2021 年）。我们预计在即饮渠道修复+聚焦核心市场的作用下，公

司产品销量有望在三年内突破 870 万千升，增速将持续优于行业。

 供给侧因素共振下，未来两年业绩有望高增。新采购周期内虽然大麦价格依然处于高

位，但包材价格持续回落。根据我们的测算，如果不考虑结构升级的影响，今年公司

产品吨成本中的直接材料成本有望下降 2%-3%。后续随着澳麦反倾销税、反补贴税的

取消，低价大麦平替带来的吨成本下降有望从 2024 年开始在报表端有所体现。虽然公

司人效逐年提升，但对标其他企业依然还有较大的提升空间。如果假设公司人效可以

在5年内达到华润啤酒当前水准，那么有望在 5年内带来 2%以上的净利率提升。综

合考虑量、价、供给侧因素的影响，我们认为公司 2023、2024 年的业绩有望高增，后

续盈利水平有望持续向上。

估值&盈利预测：

 结合近期原材料成本变化情况，我们预计公司 23-25 年EPS为3.41、4.14、4.87 元，同比+25.5%、

+21.3%、+17.6%，我们认为公司结构升级路径清晰、区域聚焦战略明确、人效提升空间较大，

盈利水平稳健向上的确定性高，当前公司 A股估值处于中间水平，维持

买入

评级。

评级面临的主要风险

 宏观经济波动、原材料成本波动、行业竞争再次加剧等。

[Table_FinchinaSimple]

投资摘要

年结日：12 月31 日

2021

2022

2023E

2024E

2025E

主营收入(人民币百万)

30,167

32,172

34,631

37,086

39,703

增长率(%)

8.7

6.6

7.6

7.1

EBITDA(人民币百万)

3,879

4,838

6,205

7,559

8,820

归母净利润(人民币百万)

3,155

3,711

4,659

5,652

6,645

增长率(%)

43.3

17.6

25.5

21.3

17.6

最新股本摊薄每股收益(人民币)

2.31

2.72

3.41

4.14

4.87

原先预测摊薄每股收益(人民币)

3.29

3.92

4.58

调整幅度(%)

3.6

5.6

6.3

市盈率(倍)

40.2

34.2

27.3

22.5

19.1

市净率(倍)

5.5

5.0

4.7

4.4

4.1

EV/EBITDA(倍)

31.1

26.7

17.3

13.7

11.3

每股股息 (人民币)

1.1

1.8

2.3

2.7

3.2

股息率(%)

1.1

1.7

2.4

2.9

3.5

资料来源：公司公告，中银证券预测

(21%)

(12%)

(4%)

12%

21%

Aug-22

Sep-22

Oct-22

Nov-22

Jan-23

Feb-23

Mar-23

Apr-23

May-23

Jun-23

Jul-23

Aug-23

青岛啤酒

上证综指

2023 年8月23 日

青岛啤酒

结构升级时代下，啤酒行业盈利水平有望持续提升 ................................... 5

行业现状：量稳价增，盈利水平持续提升 ......................................................................................... 5

未来展望：良好区域竞争格局+消费升级进程下，盈利水平有望继续向上 ................................... 6

百年青啤，股权激励注入成长动力 ................................................................ 8

百年历史，品牌底蕴深厚 ..................................................................................................................... 8

国资控股，股权激励下管理层与公司利益深度绑定 ......................................................................... 9

结构升级进程下，未来 3年吨价复合增速有望接近 5% .......................... 11

“1+1+1+2+N”产品规划下，吨价提升路径清晰明确 ..................................................................... 11

重点发力体验式营销，直抵终端占据品牌推广新高地 ................................................................... 13

战略聚焦核心区域，销量增速有望持续优于行业 ..................................... 15

分区域深度分销精准把控线下渠道，瘦身强体提升经销商经营质量 ........................................... 15

“两横一纵”战略布局下，重点发力核心区域市场 ....................................................................... 16

供给侧因素共振下，未来两年业绩有望高增 .............................................. 18

澳麦反倾销税取消+包材价格回落带动下，中短期直接材料成本有望持续下降 ......................... 18

人效提升带动下，有望在 5年内带来 2%以上的净利率提升 ......................................................... 19

产能持续优化，资本开支助力生产效率提升 ................................................................................... 20

盈利预测与投资评级 ...................................................................................... 22

核心假设 .............................................................................................................................................. 22

投资评级 .............................................................................................................................................. 22

风险提示 .......................................................................................................... 23

2023 年8月23 日

青岛啤酒

图表目录

股价表现 ............................................................................................................................ 1

投资摘要 ............................................................................................................................ 1

图表 1. 啤酒产量 2013 年见顶后逐年回落 .................................................................... 5

图表 2. 2018 年后啤酒企业吨价快速上行 ...................................................................... 5

图表 3. 2018 年后啤酒企业管理费用率持续下降 .......................................................... 5

图表 4. 2018 年后啤酒企业毛销差、净利率快速上行 .................................................. 5

图表 5. 2022 年啤酒市场竞争格局（按销量计算） ...................................................... 6

图表 6. 2018 年后啤酒行业集中度达到高点，行业盈利水平迎来主升浪 .................. 6

图表 7. 我国主要啤酒企业盈利水平（EBITDA Margin）较海外啤酒龙头还有较大

差距 .................................................................................................................................... 7

图表 8. 青岛啤酒发展历史 .............................................................................................. 9

图表 9. 青岛啤酒股权结构图 .......................................................................................... 9

图表 10. 青岛啤酒管理层持股情况（2022 年） ......................................................... 10

图表 11. 青岛啤酒品牌战略变迁 .................................................................................. 11

图表 12. 青岛啤酒“1+1+1+2+N”布局下核心产品布局信息 ...................................... 12

图表 13. 青岛啤酒分品牌销量预测 .............................................................................. 13

图表 14. 青岛啤酒 2022 年冬奥会、世界杯联名产品 ................................................ 13

图表 15. 青岛啤酒 2023 年长沙草莓音乐节营销活动 ................................................ 13

图表 16. 青岛啤酒时光海岸精酿啤酒花园项目 .......................................................... 14

图表 17. 青岛啤酒节现场 .............................................................................................. 14

图表 18. 青岛啤酒 1903 酒吧 ........................................................................................ 14

图表 19. 青岛啤酒“1903 酒吧“分布图 ..................................................................... 14

图表 20. 青岛啤酒即饮、非即饮渠道占比 (2022 年) ................................................ 15

图表 21. 青岛啤酒渠道占比变化 .................................................................................. 15

图表 22. 青岛啤酒渠道模式 .......................................................................................... 15

图表 23. 青岛啤酒经销商数量变化 .............................................................................. 16

图表 24. 青岛啤酒产品销量/经销商数量 ..................................................................... 16

图表 25. 青岛啤酒“两横一纵”战略布局 .................................................................. 16

图表 26. 青岛啤酒主要区域销量、毛利率对比（2022 年） ..................................... 17

图表 27. 青岛啤酒主要区域营收占比（2022 年） ..................................................... 17

图表 28. 青岛啤酒核心区域营收、销量稳健增长 ...................................................... 17

图表 29. 青岛啤酒弱势区域毛利率变化（加回受会计准则调整影响的运输费用后）

.......................................................................................................................................... 17

图表 30. 铝锭、玻璃价格变动（截至 2023 年6月30 日） ...................................... 18

图表 31. 瓦楞纸价格变动（截至 2023 年6月30 日） .............................................. 18

图表 32. 进口大麦价格变动（截至 2023 年5月） .................................................... 18

研报加载中……请稍候！
如果长时间未打开，您也可以点击刷新试试。

下载研报到电脑，查找使用更方便

免费 16人已下载

立即下载

标签： #业绩

摘要：

食品饮料|证券研究报告—深度报告2023年8月23日600600.SH买入原评级：买入市场价格:人民币93.08板块评级:强于大市股价表现(%)今年至今1个月3个月12个月绝对(11.5)(4.0)(13.4)(10.1)相对上证综指(10.7)(1.6)(7.6)(5.0)发行股数(百万)1,364.23流通股(百万)1,359.77总市值(人民币百万)126,982.793个月日均交易额(人民币百万)509.51主要股东香港中央结算(代理人)有限公司45资料来源：公司公告，Wind，中银证券以2023年8月21日收市价为标准中银国际证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格食品饮料：非白酒证...

展开>> 收起<<

青岛啤酒(600600)产品战略再明确，未来两年业绩有望高增-20230823-中银证券-26页.pdf

共24页,预览8页

还剩页未读，继续阅读