青岛啤酒深度报告(600600)：打铁自身硬，一意战高端-20230224-国元证券-31页

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[Table_Main]

公司研究|日常消费|食品、饮料与烟草

证券研究报告

青岛啤酒(600600)公司研究报告

2022 年2月24 日

[Table_Title]

打铁自身硬，一意战高端

——青岛啤酒（600600）深度报告

[Table_Summary]

报告要点：

 投资建议

青岛啤酒是中国啤酒龙头，公司发源于啤酒文化浓厚的山东，拥有百年品牌势能，

有力支撑公司向全国、全球输出啤酒文化，同时，在啤酒高端化主旋律下，公司高

端化空间大于同行。我们预计 2022/2023/2024 年公司归母净利分别为

34.14/40.36/47.49 亿元，增速 8.18%/18.23%/17.66%，对应 2月23 日PE 42/36/30

倍（市值 1,442 亿元），维持“买入”评级。

 百年青啤，势能强大

1）公司是中国啤酒制造龙头，百年历史，“青岛+崂山”双品牌势能强大；拥有啤

酒行业唯一国家重点实验室，拥有啤酒实际产能约 949 万吨/年，2021 年啤酒产量

达758 万吨。公司实控人为青岛市国资委，合计控制公司 32.50%股权（22Q3）。

2）2021 年，公司实现总营收 301.67 亿（ +8.67%），归母净利 31.55 亿（ +43.34%），

2022Q1-3，总营收 291.10 亿（+8.73%），归母净利 42.67 亿（+18.17%）。

 研形势：啤酒高端化是主旋律，青岛啤酒空间大于同行

1）现在啤酒高端化是主旋律：从数据看一目了然，2021 年，中国啤酒行业产量

3,562.43 万千升，同比+5.60%，近 5年CAGR 为-0.18%；啤酒行业收入 1,584.80

亿元，同比+7.91%，近 5年CAGR 为3.07%。

2）“青岛+崂山”双品牌势能强大：公司坚定“青岛+崂山”双品牌战略，2021 年

双品牌均进入市占率前十，青岛品牌卡位中高端、崂山品牌占据中低端，形成立体

化产品矩阵，成功打造纯生、经典 1903、白啤等大单品。

3）青岛啤酒高端化空间大：2011 年，啤酒行业产量见顶标志着粗放型成长时代的

结束，啤酒行业高端化正式启动，发展到今天，抛开体量看，高端化领先的龙头企

业包括百威、重啤等。而青岛啤酒，近 10 年兼顾量价增长，目前千升酒出厂价约

为3,742 元，仍处于行业偏低位置，在近 800 万吨销量的基础上，高端化空间很

大，公司正在全力推动这一点，建议重视。

 思路径：山东啤酒文化浓厚，青啤发源于山东，有力支撑文化输出

1）啤酒龙头各据一方：目前，啤酒行业市场规模（出厂端）CR5约为 77.49%，

百威、华润、青啤、重啤、燕京的市占率约为 22.17%、21.70%、19.04%、7.72%、

6.86%，几大龙头各据一方，市场格局较好。

2）山东得天独厚，支撑文化输出：公司发源于山东，得天独厚，山东是我国啤酒

行业产量第一的省份，啤酒文化浓厚，餐饮、夜场等高势能啤酒消费场景强势，有

力支撑公司向全国、全球输出啤酒文化。

3）成功构建青啤深度分销体系：公司核心团队强大，董事长黄克兴先生擅长营销

战略、总裁姜宗祥先生擅长供应链战略，核心团队成功构建青啤深度分销体系，开

发“厂商协作分销-MDCD”模式，发展经销商逾 13,000 家，同时积极拓展

“TSINGTAO1903 青岛啤酒吧”连锁业务，即饮渠道占比达 50%左右。

 风险提示

消费场景波动风险、原材料价波动风险、政策调整风险。

[Table_Finance]

附表：盈利预测

财务数据和估值

2020A

2021A

2022E

2023E

2024E

营业收入(百万元)

27759.71

30166.81

32570.98

34732.27

36835.64

收入同比(%)

-0.80

8.67

7.97

6.64

6.06

归母净利润(百万元)

2201.32

3155.46

3413.69

4035.91

4748.85

归母净利润同比(%)

18.86

43.34

8.18

18.23

17.66

ROE(%)

10.67

13.72

13.71

14.72

15.67

每股收益(元)

1.61

2.31

2.50

2.96

3.48

市盈率(P/E)

65.50

45.69

42.24

35.73

30.36

资料来源：Wind、Ifind、国元证券研究所整理

[Table_Invest]

买入|维持

[Table_Base]

基本数据

52 周最高/最低价（元）：

111.34 / 73.66

A股流通股（百万股）：

1355.34

A股总股本（百万股）：

1364.35

流通市值（百万元）：

143232.57

总市值（百万元）：

144185.01

[Table_PicQuote]

过去一年股价走势

资料来源：Wind、Ifind、国元证券研究所整理

[Table_DocReport]

相关研究报告

《国元证券行业研究-食品饮料年度策略报告：黎明

微光，枕戈待旦》2022.11.20

[Table_Author]

报告作者

分析师

邓晖

执业证书编号

S0020522030002

电话

021-51097188

邮箱

denghui1@gyzq.com.cn

分析师

朱宇昊

执业证书编号

S0020522090001

电话

021-51097188

邮箱

zhuyuhao@gyzq.com.cn

分析师

袁帆

执业证书编号

S0020522110001

电话

021-51097188

邮箱

yuanfan@gyzq.com.cn

-24%

-13%

-3%

19%

2/23 5/25 8/24 11/23 2/22

青岛啤酒

沪深300

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1.几经沉浮，百年酒企焕发新活力 ........................................................................... 5

1.1 啤酒龙头百年积淀，步入高质量发展新阶段 ............................................... 5

1.2 高端化转型，盈利能力持续改善 ................................................................. 6

1.2.1 中高端品牌青岛啤酒表现佳，两横一纵一圈战略效果好 .................. 6

1.2.2 结构升级+费用管控，促进公司盈利能力提升 .................................. 7

1.3 青岛市国资委为实控人，股权激励效果佳 .................................................. 9

1.3.1 青岛市国资委为实际控制人 .............................................................. 9

1.3.2 股权激励范围广、力度大、效果佳 ................................................... 9

2.存量时代下，结构升级转型高端是大势 .............................................................. 10

2.1 存量时代，价增成为核心驱动力 ............................................................... 10

2.1.1 量：啤酒行业进入存量时代 ............................................................ 10

2.1.2 价：价增驱动行业稳健成长 ............................................................. 11

2.2 行业高端化持续演进 ................................................................................. 12

2.2.1 成本压力加速产品结构升级，利润追求下厂商主动提价 ................ 12

2.2.2 行业高端化趋势明显，高端市场有望扩容 ...................................... 13

2.3 行业集中度高，区域市场稳固 ................................................................... 14

3.调结构+优产能+提罐化率，盈利能力步入上行通道 ........................................... 15

3.1 调结构：高端战略布局早，产品升级潜力大 ............................................. 15

3.2 优产能：关厂减员提高经营效率，加快工厂数字化转型........................... 16

3.3 提罐化率：罐化率持续提升，产品结构不断优化 ..................................... 18

4.产品过硬品牌强，渠道多元根基深 ...................................................................... 20

4.1 高端产品布局早、储备多 .......................................................................... 20

4.1.1 产品矩阵清晰完备，高端化布局引领消费升级 ............................... 20

4.1.2 公司研发能力出众，产品质量过硬 ................................................. 21

4.2 聚焦 1+1 品牌战略，多元化营销提升影响力 ............................................ 22

4.2.1 百年国货品牌，高端化战略促发展 ................................................. 22

4.2.2 持续升级多元营销战略，助力品牌年轻化 ...................................... 23

4.3 线上+线下立体布局，渠道模式因地制宜 .................................................. 25

5.盈利预测 .............................................................................................................. 27

5.1 关键假设及盈利预测 ................................................................................. 27

5.2 投资建议 ................................................................................................... 28

6．风险提示 ........................................................................................................... 29

图表目录

图1：青岛啤酒发展历程 ................................................................................... 5

图2：公司营业总收入及增速 ........................................................................... 6

图3：公司归母净利及增速 ............................................................................... 6

图4：公司分品牌销量及增速情况 .................................................................... 6

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图5：公司分品牌收入及增速情况 .................................................................... 6

图6：公司分地区收入占比情况（%） ............................................................. 7

图7：公司分地区收入增速情况（%） ............................................................. 7

图8：青岛啤酒及可比公司销售费用率（%） .................................................. 8

图9：青岛啤酒及可比公司管理费用率（%） .................................................. 8

图10：青岛啤酒及可比公司毛利率（%）........................................................ 8

图11：青岛啤酒及可比公司净利率（%） ........................................................ 8

图12：公司股权结构（截至 2022Q3） ........................................................... 9

图13：2013 年后啤酒行业产量见顶回落 ....................................................... 10

图14：我国 15-64 岁人口数量及占比 ............................................................. 11

图15：各国家/地区人均啤酒消费量变化（升/年） ......................................... 11

图16：我国啤酒行业市场规模及增速 ............................................................. 11

图17：我国啤酒销售平均吨价不断提高 .......................................................... 11

图18：我国啤酒行业增长驱动力变动情况 ..................................................... 12

图19：啤酒生产成本构成（%） .................................................................... 12

图20：原材料在酒企成本中占比高（%）...................................................... 12

图21：大麦价格变动情况（美元/吨） ........................................................... 13

图22：玻璃、铝价格变动情况（元/吨） ........................................................ 13

图23：瓦楞纸价格变动情况（元/吨） ........................................................... 13

图24：主要啤酒企业吨价（元/千升） ........................................................... 13

图25：我国不同档次啤酒销量占比变化（%） .............................................. 14

图26：我国不同档次啤酒销售额占比变化（%） ........................................... 14

图27：2021 年我国啤酒行业竞争格局（销量口径） ..................................... 14

图28：2012-2021 年啤酒行业 CR5 与CR10 变化 ........................................ 14

图29：我国啤酒企业重点区域分布 ................................................................ 15

图30：青岛啤酒新品推出历程图 .................................................................... 16

图31：公司分品牌销量、收入占比变化（%） .............................................. 16

图32：公司分品牌平均销售吨价（元/千升） ................................................ 16

图33：公司人员数量及结构变化（人） ......................................................... 17

图34：公司及同业人均创收（万元） ............................................................ 17

图35：青岛啤酒荣获“灯塔工厂”称号 .............................................................. 18

图36：我国啤酒玻璃瓶与罐装瓶占比变化（%） ........................................... 19

图37：2021 年多国及世界罐化率水平（%） ................................................ 19

图38：公司研发费用及其占营收比重 ............................................................ 22

图39：公司与同行拥有专利数量情况 ............................................................ 22

图40：青岛啤酒携手 NPC 亮相纽约时装周 ................................................... 25

图41：携手冬奥会冠军杨扬滑出巨型“雪地宣言” ........................................... 25

图42：TSINGTAO1903 青岛啤酒吧 .............................................................. 25

图43：青岛啤酒时光海岸精酿啤酒花园 ......................................................... 25

图44：啤酒线下即饮&非即饮比重变化（销量口径，%） ............................. 26

图45：公司销售渠道比重变化（%） ............................................................. 26

图46：公司经销商效能逐年提高 .................................................................... 27

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摘要：

请务必阅读正文之后的免责条款部分1/31[Table_Main]公司研究|日常消费|食品、饮料与烟草证券研究报告青岛啤酒(600600)公司研究报告2022年2月24日[Table_Title]打铁自身硬，一意战高端——青岛啤酒（600600）深度报告[Table_Summary]报告要点：投资建议青岛啤酒是中国啤酒龙头，公司发源于啤酒文化浓厚的山东，拥有百年品牌势能，有力支撑公司向全国、全球输出啤酒文化，同时，在啤酒高端化主旋律下，公司高端化空间大于同行。我们预计2022/2023/2024年公司归母净利分别为34.14/40.36/47.49亿元，增速8.18%/18.23%/17.66...

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