深度报告-20231012-万联证券-青岛啤酒-600600.SH-首次覆盖_百年青啤积淀深厚_结构升级焕发新活力_42页_3mb

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[Table_RightTitle]

证券研究报告|食品饮料

[Table_Title]

百年青啤积淀深厚，结构升级焕发新活力

[Table_StockRank]

增持(首次)

[Table_StockName]

——青岛啤酒（600600）首次覆盖

[Table_ReportDate]

2023 年10 月12 日

[Table_Summary]

报告关键要素:

青岛啤酒深耕行业百余载，逐步从地方性酒企成长为全国性啤酒龙头。

目前啤酒行业处于存量发展期，行业整体量平价增趋势明显，行业集中

度持续提升，高端化是未来发展趋势。近期澳麦“双反”政策取消叠加

包材价格下降，啤酒企业成本压力有所缓解，同时消费市场持续复苏，

啤酒需求端向好。公司拥有“青岛”和“崂山”双品牌，超高端/高端

/中端/低端产品全覆盖，产品结构不断升级，持续为公司创造营收。公

司具备品牌&产品&营销&渠道&战略优势，盈利能力较强。作为啤酒龙头，

公司顺应行业发展趋势，高端化进程不断加速，未来成长空间可期。

投资要点:

⚫ 啤酒行业五大龙头格局稳定，高端化是未来发展趋势。我国啤酒行业历

经百年发展，2013 年进入存量发展期，整体产量开始缓慢下滑，从“量

增”到“质升”换轨明显。华润啤酒/青岛啤酒/百威英博/燕京啤酒/重

庆啤酒五大龙头格局保持稳定，2021 年CR5 升至 92.9%。啤酒龙头凭借

其长期积累下的品牌、产品、规模、渠道、技术等优势，逐步挤压中小

酒企的生存空间，中小酒企产能或将进一步出清，啤酒行业集中度预计

将会进一步提升。在存量竞争背景下，高端啤酒消费量仍稳步增长，行

业高端化趋势明显。目前，国内啤酒企业吨价进入上行通道，但较外资

酒企仍有增长空间，吨价上升成为行业发展的重要推动力，行业整体量

平价增趋势明显。

⚫ 百年青啤，积淀深厚。公司于 1903 年成立，是中国历史最悠久的啤酒

生产企业，公司目前拥有“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”双品

牌组合，在超高端/高端/中端/低端啤酒领域均有布局，在行业中处于

领先地位。公司股权架构稳定且清晰，实际控制人青岛市国资委持有上

市公司 32.51%的股权。近年来，公司营收、利润总体呈现稳步增长趋

势，2018-2022 年营收/归母净利润的 CAGR 分别为 4.89%/27.1%，业绩

发展向好。

⚫ 啤酒行业龙头，结构升级引领行业发展。①品牌&产品：公司坚持“1（青

岛）+1（崂山）”双品牌战略，产品矩阵丰富且定位清晰。主品牌青岛

啤酒定位中高端，品牌价值多年蝉联啤酒行业首位，第二品牌崂山啤酒

[Table_ForecastSample]

2022A

2023E

2024E

2025E

营业收入(百万元)

32171.57

34585.71

37310.29

40586.50

增长比率(%)

6.65

7.50

7.88

8.78

归母净利润(百万元)

3710.63

4485.22

5238.62

6007.05

增长比率(%)

17.59

20.88

16.80

14.67

每股收益(元)

2.72

3.29

3.84

4.40

市盈率(倍)

32.17

26.61

22.78

19.87

市净率（倍）

4.68

4.34

3.64

3.08

数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所

[Table_BaseData]

基础数据

总股本（百万股）

1,364.23

流通 A股（百万股）

704.70

收盘价（元）

86.39

总市值（亿元）

1,178.56

流通 A股市值（亿元）

608.79

[Table_Chart]

个股相对沪深 300 指数表现

数据来源：聚源，万联证券研究所

[Table_ReportList]

相关研究

[Table_Authors]

分析师:

陈雯

执业证书编号：

S0270519060001

电话：

02032255207

邮箱：

chenwen@wlzq.com.cn

研究助理:

李晨崴

电话：

18079728929

邮箱：

licw@wlzq.com.cn

-30%

-20%

-10%

10%

20%

30%

青岛啤酒

沪深300

证

券

研

究

报

告

公

司

首

次

覆

盖

报

告

公

司

研

究

[Table_Pagehead2]

证券研究报告

万联证券研究所 www.wlzq.cn

第 2 页共 42 页

定位大众市场。公司顺应高端化趋势，不断推进产品结构升级，近年来

持续在高端/超高端领域布局，2022 年推出的千元啤酒“一世传奇”打

开了啤酒行业价格天花板。②营销：公司将品牌推广模式升级为沉浸式

品牌体验模式，以“体育营销+音乐营销+体验营销”为主线，利用酒吧、

啤酒节、快闪店等多种途径给消费者带来全方位沉浸式体验，品牌影响

力持续提高。③渠道：公司线上线下全渠道布局，线上形成“官方旗舰

店+官方商城+网上零售商+分销专营店”的立体化电子商务渠道领先优

势，线下持续推进 O2O、B2B、社区团购等业务，彰显渠道韧性。④市场

战略：公司采取“一纵两横”的市场战略，提速沿黄、振兴沿海、解放

沿江，在山东地区的市占率超过 70%，在巩固沿黄地区核心市场地位的

同时开拓沿海、沿江新市场，提升市场份额。⑤产能布局：公司逐步实

现用智慧工厂替代落后产能，完善产能布局，提高了公司内部整体的生

产运营效率，2018-2022 年单厂产销比从 81.36%提升至 84.97%，有效

地实现了降本增效。

⚫ 盈利预测与投资建议：受益于现饮消费复苏、市场需求向好及行业高端

化进程逐步推进，啤酒行业未来有较大的发展空间。公司作为国产啤酒

龙头，品牌价值位列啤酒行业第一，在品牌/产品/营销/渠道/战略等方

面具备较强的竞争优势。近年来公司在高端/超高端市场均加速布局，

未来高端化和结构升级推动均价提升的空间广阔，业务发展长期向好。

我们预计，公司 2023-2025 年EPS 分别为 3.29/3.84/4.40 元/股，对应

2023 年10 月9日股价的 PE 分别为 26.61/22.78/19.87 倍，首次覆盖

给予“增持”评级。

风险因素：原材料及包材价格波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全

风险、经济复苏不及预期风险

万联证券研究所 www.wlzq.cn

第 3 页共 42 页

[Table_Pagehead]

证券研究报告

$$start$$

正文目录

1 啤酒行业处于存量发展期，行业集中度持续提升 ....................................................... 6

1.1 啤酒基本分类 ........................................................................................................ 6

1.2 中国啤酒行业历史悠久，当前处于存量发展期 ................................................ 6

1.3 啤酒产业链已发展较为成熟且分工明确 ............................................................ 7

1.3.1 上游原料价格下降，成本压力有望缓解 ................................................. 8

1.3.2 下游消费市场复苏，需求端向好 ........................................................... 11

1.4 行业集中度不断提升，高端化是未来发展趋势 .............................................. 12

2 百年国货，啤酒龙头焕发新活力 ................................................................................. 16

2.1 历经百年沉浮，公司积淀深厚 .......................................................................... 16

2.2 股权结构：清晰且稳定 ...................................................................................... 17

2.3 财务概览：营收、利润稳增长，业绩发展向好 .............................................. 18

3 啤酒行业龙头，产品结构升级引领行业发展 ............................................................. 21

3.1 “1+1”双品牌战略持续发力，品牌价值位列行业第一 ..................................... 21

3.2 吨价提升叠加高端、超高端产品持续推新，高端化进程加速 ...................... 25

3.3 营销模式多元化，沉浸式体验提升品牌知名度 .............................................. 27

3.4 线上线下多渠道发力，“大客户+微观运营”模式增强渠道掌控力................. 30

3.5 推进“一纵两横”市场布局，攻守兼备 ............................................................... 33

3.6 智能制造优化产能，降本增效成果明显 .......................................................... 36

4 盈利预测与投资建议 ..................................................................................................... 38

5 风险提示 ......................................................................................................................... 40

图表 1: 啤酒品类分类 ......................................................................................................... 6

图表 2: 中国啤酒行业发展历史 ......................................................................................... 7

图表 3: 啤酒行业产业链 ..................................................................................................... 8

图表 4: 啤酒生产成本构成 ................................................................................................. 8

图表 5: 瓦楞纸出厂价（元/吨） ........................................................................................ 9

图表 6: 中国平板玻璃市场价（元/吨） ............................................................................ 9

图表 7: 打包易拉罐平均价(元/吨，不含税) ..................................................................... 9

图表 8: 铝价（元/吨） ........................................................................................................ 9

图表 9: 中国进口大麦数量（万吨） ............................................................................... 10

图表 10: 2022 年全球大麦主要国家进口结构占比 ......................................................... 10

图表 11: 2017-2020 年中国对澳大利亚大麦进口量及占比 ............................................ 10

图表 12: 2021 年中国大麦主要进口国来源地占比情况 ................................................. 10

图表 13: 近年来我国社会消费品零售数据 ..................................................................... 11

图表 14: 2023 年1-8 月社会消费品零售总额主要数据 .................................................. 11

图表 15: 2017-2021 年中国啤酒行业 CR5 集中度 .......................................................... 12

图表 16: 2021 年中国啤酒行业市场份额分布 ................................................................. 12

图表 17: 中国啤酒历年产量(万千升) .............................................................................. 13

图表 18: 中国啤酒月产量(万千升) .................................................................................. 13

图表 19: 中国高端啤酒消费量（亿升） ......................................................................... 13

图表 20: 2022 年消费者购买啤酒时考虑的因素 ............................................................. 14

图表 21: 2022 年消费者购买啤酒与价格的关系 ............................................................. 14

图表 22: 2021 年天猫不同价格段啤酒销售金额同比增速 ............................................. 14

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