华安证券-量化基本面系列报告之四：如何借鉴赛道型基金持仓？基于业绩归因视角-210910-30页

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如何借鉴赛道型基金持仓？基于业绩归因视角

——量化基本面系列报告之四

[Table_RptDate]

报告日期： 2021-9-10

[Table_Author]

分析师：严佳炜

执业证书号：S0010520070001

邮箱：yanjw@hazq.com

分析师：朱定豪

执业证书号：S0010520060003

邮箱：zhudh@hazq.com

联系人：吴正宇

执业证书号：S0010120080052

邮箱：wuzy@hazq.com

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主要观点：

[Table_Summary]

⚫ 主动权益基金表现强势，从对标宽基到对标股基具有合理性和现实性

随着投资者对“好的赛道，好的公司”的认知逐步一致，资金抱团向龙

头集中，结构性行情演绎正盛。另一方面，公募基金对市场的影响力愈

来愈大，主动股基近年来也大幅战胜宽基指数，表现亮眼。在此背景

下，我们认为选择主动股基作为基准兼具合理性以及现实意义。

⚫ 依据换手率和虚实净值差初步筛选配置型基金池

从选基到选股的思路看似可行，但基金收益来源多样化以及持仓与净值

不匹配的问题仍值得担忧，因此，我们先用换手率和虚实净值差初筛选

基金池，一定程度上可以缓和静态持仓假设和持仓粉饰所带来的问题。

⚫ 业绩归因视角下分赛道精选绩优基金持仓

参考 FAMA-French 三因子模型以及 Brinson 模型从基金收益率序列和

持仓对基金业绩进行归因，从选股能力和选股能力稳定性两个维度，

FAMA 三因子 alpha、改进版 Brinson 选股收益、FAMA 三因子 alpha

夏普比以及 Brinson 选股收益的夏普比四个指标对基金进行综合打分初

步筛选出绩优基金。进一步的，由于不同基金经理在不同板块内的选股

能力有所不同，将拆解得到的行业内选股收益加总至大类板块，选出板

块内选股收益最高的 50 只基金的持仓作为该板块的优选持仓，构建分

赛道精选持仓组合。绩优基金精选持仓组合长期来看相对主动股基的年

化超额收益为 3.88%，表现较为稳定。

⚫ 基于精选持仓组合的分层增强策略表现出色

以精选持仓组合为基准，利用组合优化和多因子选股模型构建增强

策略，策略年化收益达 26.04%，相对股基年化超额收益为 17.03%。

2016 年以来排名几乎稳定位于前 30%。此外，优秀配置型基金的行业

观点对行业收益有较强的预测能力，将这一部分信息融入到组合优化中

改变板块约束上下限能进一步提升策略收益。融入优秀配置基金行业观

点后的增强策略的年化收益提升至 26.94%，相对股基的年化超额收益

为17.93%，表现优异。最后，将基金精选持仓组合应用于宽基指数增

强，也能带来一定的收益增量。

⚫ 风险提示

本报告基于历史个股数据进行测试，历史回测结果不代表未来收益。未

来市场风格可能切换，Alpha 因子可能失效，本文内容仅供参考。

[Table_StockNameRptType]

金融工程

专题报告

[Table_CommonRptType]

金融工程

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正文目录

1 如何理解基于公募基金持仓的选股策略 ........................................................................................................................................ 5

2业绩归因视角下，分赛道精选绩优基金持仓 ................................................................................................................................. 7

2.1 筛选持仓具有参考意义的配置型基金 ..................................................................................................................................................... 7

2.2 优中选优，业绩归因视角下分赛道筛选“真”绩优基金 .................................................................................................................... 8

2.3 绩优基金精选持仓组合特征分析 ........................................................................................................................................................... 15

3 基于绩优基金精选持仓组合的多因子选股策略 .......................................................................................................................... 16

3.1 传统基本面因子在精选持仓中选股能力较强 .................................................................................................................................... 16

3.2 基于多因子选股模型的精选持仓增强策略表现出色 ...................................................................................................................... 18

4 追逐不如超越：基于配置型基金持仓行业观点的分层增强策略 ............................................................................................ 20

4.1 配置能力强的基金的行业观点对行业轮动具有借鉴意义 ............................................................................................................ 20

4.2 融入配置基金行业观点的分层增强策略表现出色 .......................................................................................................................... 21

5 对细节的进一步讨论与分析 ........................................................................................................................................................... 25

5.1 策略的资金容量如何？ ............................................................................................................................................................................. 25

5.2 绩优基金优选持仓能否为传统宽基指数增强带来增量收益？ ................................................................................................... 25

6 总结 ..................................................................................................................................................................................................... 29

风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 29

[Table_CommonRptType]

金融工程

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图表目录

图表 1 净值型理财产品规模及占比情况（2018-2020） ............................................................................................................................ 5

图表 2 权益基金数量和规模齐升 ......................................................................................................................................................................... 5

图表 3 2010 年以来主动股基和宽基指数净值走势 ........................................................................................................................................ 6

图表 4主动股基和宽基指数分年度表现 ............................................................................................................................................................. 6

图表 5业绩归因视角下的精选基金持仓分层增强策略流程图 .................................................................................................................. 7

图表 6 样本股基基金数及规模统计 ..................................................................................................................................................................... 8

图表 7主动股基基金数及规模统计 ...................................................................................................................................................................... 8

图表 8样本基金和全部股基年换手率中位数统计 .......................................................................................................................................... 8

图表 9 BRINSON 业绩归因模型示意图 .............................................................................................................................................................. 10

图表 10 从选股能力和选股能力稳定性筛选绩优基金 ............................................................................................................................... 11

图表 11 绩优基金和基金持仓映射时间轴 ...................................................................................................................................................... 11

图表 12 绩优基金全部持仓历史净值走势 ....................................................................................................................................................... 12

图表 13 绩优基金全部持仓分年度表现 ........................................................................................................................................................... 12

图表 14 中信一级行业和大类板块映射表 ...................................................................................................................................................... 13

图表 15 基金分板块单期选股收益（基于 2020 年年报持仓） ............................................................................................................. 13

图表 16 基金 A在医药板块的选股收益时间序列分布 .............................................................................................................................. 14

图表 17 绩优基金精选持仓组合历史净值走势 ............................................................................................................................................. 15

图表 18 绩优基金精选持仓组合分年度表现 .................................................................................................................................................. 15

图表 19 优选持仓组合股票数和总市值中位数 ............................................................................................................................................. 15

图表 20 优选持仓组合分板块分布 .................................................................................................................................................................... 16

图表 21 优选持仓组合分指数域分布 ............................................................................................................................................................... 16

图表 22 选股因子列表 ........................................................................................................................................................................................... 17

图表 23 选股因子有效性 ...................................................................................................................................................................................... 17

图表 24 复合选股因子 IC 序列............................................................................................................................................................................ 18

图表 25 复合选股因子分十组年化超额收益（相对主动股基） ............................................................................................................. 18

图表 26 绩优基金精选持仓增强策略净值走势 ............................................................................................................................................. 19

图表 27 绩优基金精选持仓增强策略分年度表现 ......................................................................................................................................... 19

图表 28 精选持仓增强策略持仓数和总市值中位数 ................................................................................................................................... 19

图表 29 精选持仓增强策略月度单边换手率统计 ........................................................................................................................................ 20

图表 30 策略持仓在大类板块中的权重分布 .................................................................................................................................................. 20

图表 31 策略持仓在中信一级行业中的权重分布（2021.7.30） ........................................................................................................... 20

图表 32 行业观点因子分组净值走势 ............................................................................................................................................................... 21

图表 33 主动权益基金在大类板块中的权重分布 ......................................................................................................................................... 22

图表 34 优秀配置基金在大类板块中的权重分布 ......................................................................................................................................... 22

图表 35 绩优基金精选持仓增强策略净值走势（加入行业配置型基金的板块配置权重） .......................................................... 23

图表 36 绩优基金精选持仓增强策略分年度表现（加入行业配置型基金的板块配置权重） ..................................................... 23

图表 37 绩优基金精选持仓分层增强策略净值走势 .................................................................................................................................... 24

图表 38 绩优基金精选持仓分层增强策略分年度表现 ............................................................................................................................... 24

图表 39 精选持仓分层增强策略持仓数和总市值中位数 ........................................................................................................................... 24

图表 40 精选持仓分层增强策略月度单边换手率统计 ................................................................................................................................ 24

图表 41 策略持仓在大类板块中的权重分布 .................................................................................................................................................. 25

图表 42 策略持仓在中信一级行业中的权重分布（2021.7.30） ........................................................................................................... 25

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