华安证券-量化研究系列报告之十八：企业利润分配策略：短期股东回报与长期价值创造的平衡-240814-32页

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企业利润分配策略：短期股东回报与长期价值

创造的平衡

——量化研究系列报告之十八

[Table_RptDate]

报告日期：2024-8-14

[Table_Author]

分析师：骆昱杉

执业证书号：S0010522110001

邮箱：luoyushan@hazq.com

分析师：严佳炜

执业证书号：S0010520070001

邮箱：yanjw@hazq.com

[Table_CompanyReport]

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主要观点：

[Table_Summary]

本篇报告基于企业的分红能力、主观与客观意愿构建企业利润分

配模型，提出高频"理论分红"模型，探究企业利润分配的动因，估算

企业利润中理论上可用于股利分配的现金流。

⚫ 企业利润分配：分红与再投资的平衡

企业制定分红决策时，需综合考虑自身的盈利能力、增长潜力和财

务健康状况，以平衡股东短期回报与公司的长期发展。将分红策略影响

因素分为分红能力、主观与客观意愿三个方面，利用未分配利润变

化、盈利能力和资本结构建立现金分红的截面回归模型，探究企业利润

分配的动因。

⚫ 行业与生命周期视角下的企业利润分配决策

研究通过分析历史的利润分配行为，充分整合财务信息，提出了

高频"理论分红"模型，估算企业利润中理论上可自由支配的现金流。研

究表明，未分配利润变动是主要影响因素，而盈利能力和资本结构对不

同行业和生命周期阶段的企业影响各异。生命周期分域：初创和衰退期

企业易受盈利能力的影响，成熟和动荡期的企业对现金流敏感，其负债

水平会限制分红。行业分域：传统、盈利模式稳定的行业的拟合度更高

更稳定，而 TMT 行业的波动较大，现金流依赖性高的行业可能因高杠

杆而限制股利分配。

⚫ TD/M 因子在不同指数域的收益预测能力

基于三种不同分域模式下得到的“理论分红/市值”（ TD/M

）

因子在所

有指数域都有一定的选股能力，在中小市值股票池的表现较优。𝑇𝐷/

𝑀_𝑎𝑙𝑙、𝑇𝐷/𝑀_𝑠𝑡𝑎𝑔𝑒、𝑇𝐷/𝑀_𝑖𝑛𝑑在全 A的Rank IC 分别为 6.0%、6.1%

和5.9%，ICIR 分别为 3.71、3.74 和4.08，多头年化超额分别为 13.97%、

13.57%和12.93%。从指增策略的表现看，基于𝑇𝐷/𝑀_𝑎𝑙𝑙的指增策略在

所有指数域都有 alpha，沪深 300、中证 500、中证 1000 和国证 2000 指

增组合的年化超额分别为 6.57%、10.10%、13.47%和17.77%。

⚫ 风险提示

量化模型基于历史数据，过去的回测业绩不代表未来；量化模型本身存

在失效的风险。

[Table_StockNameRptType]

金融工程

专题报告

[Table_CommonRptType]

金融工程

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正文目录

1 新规促分红，激发市场活力 ......................................................................................................................................... 5

1.1 中美市场的利润分配概览 ....................................................................................................................................... 5

1.2 新“国九条”鼓励企业将利润回馈给普通投资者 ................................................................................................... 6

2 企业利润分配：分红与再投资的平衡 .......................................................................................................................... 8

2.1 企业利润分配的影响因素 ....................................................................................................................................... 9

2.1.1 企业能拿出多少资金来回馈股东？ .......................................................................................................... 9

2.1.2 企业分红的主观意愿和客观意愿 .............................................................................................................. 9

2.1.3 基于利润分配视角的企业分红模型 ........................................................................................................ 11

2.2 探索高频“理论分红”估计模型 .......................................................................................................................... 15

2.2.1 关于当期发生历史报告期应付款的处理 ................................................................................................. 17

2.2.2 如何利用预告、快报的盈利数据？ ........................................................................................................ 17

3 行业与生命周期视角下的企业利润分配决策 ............................................................................................................. 18

3.1 基于全域的利润分配决策 ..................................................................................................................................... 19

3.2 基于生命周期分域的利润分配决策 ...................................................................................................................... 22

3.3 基于行业分域的利润分配决策 .............................................................................................................................. 24

4 TD/M 因子在不同指数域的贡献 ................................................................................................................................. 26

4.1 TD/M 因子在沪深 300 指数中的表现 ................................................................................................................... 27

4.2 TD/M 因子在中证 500 指数中的表现 ................................................................................................................... 28

4.3 TD/M 因子在中证 1000 指数中的表现 ................................................................................................................. 28

4.4 TD/M 因子在国证 2000 指数中的表现 ................................................................................................................. 29

5 总结 ........................................................................................................................................................................... 30

风险提示：..................................................................................................................................................................... 31

[Table_CommonRptType]

金融工程

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图表目录

图表 1 A股和美股的股息支付率（基于报告期） ............................................................................................................ 5

图表 2标普 500 现金分红与回购（基于实际支付时间） ................................................................................................. 5

图表 3 不同分红 1次的公司数量统计（基于报告期） .................................................................................................... 6

图表 4不同分红次数的公司数量统计（基于报告期） ..................................................................................................... 6

图表 5新“国九条”关于分红的规定 .............................................................................................................................. 7

图表 6 财报附注-未分配利润项 ....................................................................................................................................... 9

图表 7 利润分配策略的影响因素 ................................................................................................................................... 11

图表 8 变量计算过程举例 .............................................................................................................................................. 12

图表 9 变量的时间区间标准化过程举例 ........................................................................................................................ 13

图表 10 在观察期进行历史分红扣减举例 ...................................................................................................................... 14

图表 11 财报中关于应付股利项的处理（万科 A） ........................................................................................................ 15

图表 12 盈余公积金变动统计（20230930-20231231） ................................................................................................ 18

图表 13 全市场：R2 与样本数 .................................................................................................................................... 19

图表 14 全市场：R2 直方图 ........................................................................................................................................... 19

图表 15 全市场：自变量系数的时序 T值 ....................................................................................................................... 20

图表 16 全市场：TD/M 因子的表现............................................................................................................................... 20

图表 17 全市场：TD/M 的RANKIC 序列 ........................................................................................................................ 21

图表 18 全市场：TD/M 多空净值与最大回撤 ................................................................................................................ 21

图表 19 全市场：TD/M 因子多头分年度表现 ............................................................................................................... 21

图表 20 全市场：TD/M 因子与传统因子的因子相关性 ................................................................................................. 21

图表 21 DICKINSON 现金流划分企业生命周期 ................................................................................................................ 22

图表 22 企业生命周期理论示意图 ................................................................................................................................. 22

图表 23 不同生命周期的上市公司数量占比（%） ........................................................................................................ 23

图表 24 不同生命周期模型的 R2 ................................................................................................................................... 23

图表 25 生命周期分域：回归结果汇总 .......................................................................................................................... 23

图表 26 生命周期分域：TD/M 因子的表现 .................................................................................................................... 24

图表 27 生命周期分域 VS 全市场回归, TD/M 因子的分年度表现 .................................................................................. 24

图表 28 生命周期分域：TD/M 因子与传统因子的因子相关性 ...................................................................................... 24

图表 29 一级行业分域：回归结果汇总 .......................................................................................................................... 25

图表 30 行业分域：TD/M 因子的表现 ........................................................................................................................... 26

图表 31 不同分域下, TD/M 因子的分年度表现 .............................................................................................................. 26

图表 32 行业分域：TD/M 因子与传统因子的因子相关性 .............................................................................................. 26

图表 33 TD/M 因子在全 A中的表现（2013.12.31-2024.06.28） .................................................................................. 27

图表 34 TD/M 因子在沪深 300 中的表现（2013.12.31-2024.06.28） ........................................................................... 27

图表 35 基于 TD/M 因子的沪深 300 指增策略的表现 .................................................................................................... 27

图表 36 沪深 300 指增策略净值曲线 ............................................................................................................................. 27

图表 37 TD/M 因子在中证 500 中的表现（2013.12.31-2024.06.28） ........................................................................... 28

图表 38 基于 TD/M 因子的中证 500 指增策略的表现 .................................................................................................... 28

图表 39 中证 500 指增策略净值曲线 ............................................................................................................................. 28

图表 40 TD/M 因子在中证 1000 中的表现（2014.10.31-2024.06.28）......................................................................... 29

图表 41 基于 TD/M 因子的中证 1000 指增策略的表现 .................................................................................................. 29

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