华安证券-量化研究系列报告之十二：收益和波动共舞：非对称性理论蕴含的alpha-230912-34页

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收益和波动共舞：非对称性理论蕴含的 alpha

——量化研究系列报告之十二

[Table_RptDate]

报告日期：2023-09-10

[Table_Author]

分析师：吴正宇

执业证书号：S0010522090001

邮箱：wuzy@hazq.com

联系人：严佳炜

执业证书号：S0010520070001

邮箱：yanjw@hazq.com

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主要观点：

[Table_Summary]

⚫ 现实的投资世界中，收益和波动之间存在动态的跨期非对称性

长久以来，资产收益和波动的特性是投资者在资产配置中做出决策的重

要依据。对于微观选股而言，短期反转、低波、残差波动率、特异度等

因子广泛运用于投资实践中，充分凸显其在资产定价模型中的重要地

位。本篇报告主要探究收益和波动间的动态非对称性，向股票涨跌幅与

波动率之间的跨期相关关系进发，通过新算法提供挖掘量价类 Alpha 的

新视角。

⚫ 非对称性因子构建：收益和波动的时间顺序以及数据频率

通过计算收益和残差波动率（经 CAPM、FF3 模型调整）之间的皮尔

逊相关系数作为表征：波动滞后因子计算时使用历史收益和远期波动

率；波动超前计算时使用历史波动率和未来收益；同期效应因子则使用

同期收益和波动率。通过不同频率的数据构造变量和因子：1、日度数

据计算收益和波动率，以及跨期相关性；2、日内 5分钟数据计算日波

动率，在日度频率上计算跨期相关性；3、日内 5分钟数据计算每天的

收益和波动间的跨期相关性，再对高频因子进行低频化处理。

⚫ 非对称性因子预测能力显著，在沪深 300 和中证 1000 中表现尤佳

经过 FF3 模型调整后高频同期效应和波动超前效应因子表现尤为出

色：高频同期效应因子 Rank IC 均值为-7.5%，年化 ICIR 为-4.55，IC

月胜率达 94.5%，多头年化超额达 7.9%，多空最大回撤仅-4.22%；高

频波动超前因子的多头年化超额 7.5%，多头最大相对回撤仅 2%。

行业市值中性化后的大类非对称性因子在全市场内的 Rank IC 均值为

9.4%，年化 ICIR 分别为 4.84，IC 月胜率达 93%，十组收益呈严格单

调，多头端年化超额收益约 11.4%，空头端年化超额收益约为-

18.1%。分指数域来看，非对称性因子在沪深 300、中证 500、中证

1000 和国证 2000 内的多头年化超额分别为 7.1%、6.2%、11.9%和

11.6%，且在近两年 alpha 相对稀缺的环境下表现出色。

风险提示

本报告基于历史个股数据进行测试，历史回测结果不代表未来收益。未

来市场风格可能切换，Alpha 因子可能失效，本文内容仅供参考。

[Table_StockNameRptType]

金融工程

专题报告

[Table_CommonRptType]

金融工程

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正文目录

1 收益和波动率的不对称性：从波动滞后和波动超前效应说起 .............................................. 5

2 非对称性因子：多头较强，选股效果稳定 ............................................................. 7

2.1 如何定量刻画非对称性因子？ ................................................................... 7

2.2 波动滞后和同期效应因子具有负向预测能力，波动超前因子具有正向预测能力 .......................... 9

2.2.1 非对称性因子在全市场中的选股能力显著 ............................................ 10

2.2.2 非对称性因子在沪深 300 和中证 1000 中的选股能力更强 ............................... 11

2.3 收益-残差波动相关性因子表现更佳 ............................................................. 12

2.3.1 收益-残差波动率非对称性因子选股能力更强 ......................................... 13

2.3.2 高频波动超前因子选股能力十分稳定，多头表现良好 .................................. 15

2.4 参数敏感性检验：计算周期影响几何？ .......................................................... 17

2.5 非对称性因子的信息衰减速度多快？ ............................................................ 20

2.6 扩展性研究：上涨下跌中的条件相关性 & 收益-收益高阶矩之间的关系 ............................... 21

3 均值回归速率、偏离度对非对称性因子有效性影响的思考 ............................................... 21

4 非对称性因子在指数增强模型中的应用 .............................................................. 23

4.1 沪深 300 指数增强 ............................................................................ 26

4.2 中证 500 指数增强 ............................................................................ 28

4.3 中证 1000 指数增强 ........................................................................... 29

4.4 国证 2000 指数增强 ........................................................................... 31

5 总结 ........................................................................................... 32

风险提示： ........................................................................................ 33

[Table_CommonRptType]

金融工程

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图表目录

图表 1常见的收益波动类选股因子绩效表现.................................................................................................................................................... 5

图表 2 收益-波动对称性示意图 ............................................................................................................................................................................. 5

图表 3 A股市场收益和波动呈现明显的非对称性........................................................................................................................................... 6

图表 4三类因子的时间前后关系，以及代表的效应 ...................................................................................................................................... 7

图表 5因子构造关键点总览表：收益-波动先后关系和计算频率问题.................................................................................................... 8

图表 6 波动滞后因子股票数分布图（2023.6.30） ........................................................................................................................................ 8

图表 7 波动超前因子股票数分布图（2023.6.30） ........................................................................................................................................ 9

图表 8 同期效应因子股票数分布图（2023.6.30） ........................................................................................................................................ 9

图表 9收益-波动非对称性因子在全市场内的绩效展示 ............................................................................................................................ 10

图表 10 收益-波动非对称性因子在沪深 300 内的绩效展示 .................................................................................................................... 11

图表 11 收益-波动非对称性因子在中证 500 内的绩效展示 ..................................................................................................................... 12

图表 12 收益-波动非对称性因子在中证 1000 内的绩效展示 .................................................................................................................. 12

图表 13 收益-CAPM 残差波动非对称性因子在全市场内的绩效展示 .................................................................................................. 13

图表 14 收益-FF3 残差波动非对称性因子在全市场内的绩效展示 ....................................................................................................... 13

图表 15 收益-残差波动非对称性因子在全市场内多头的分年度超额收益 ......................................................................................... 14

图表 16 收益-残差波动非对称性因子在沪深 300 内的绩效展示 ........................................................................................................... 14

图表 17 收益-残差波动非对称性因子在中证 500 内的绩效展示 ........................................................................................................... 14

图表 18 收益-残差波动非对称性因子在中证 1000 内的绩效展示 ......................................................................................................... 15

图表 19 收益-残差波动非对称性因子与常用量价因子的相关系数 ....................................................................................................... 15

图表 20 高频波动超前因子 IC 序列 .................................................................................................................................................................. 16

图表 21 高频波动超前因子分组年化超额收益 ............................................................................................................................................. 16

图表 22 波动超前因子分十组多空净值（2013.1.1-2023.7.31） .......................................................................................................... 16

图表 23 高频波动超前因子分十组多头超额净值（2013.1.1-2023.7.31） ....................................................................................... 17

图表 24 高频波动超前因子分十组多头分年度表现（2013.1.1-2023.7.31） ................................................................................... 17

图表 25 不同计算周期的高频同期效应因子在不同选股域中的表现 .................................................................................................... 18

图表 26 不同计算周期的高频波动超前效应因子在不同选股域中的表现 ........................................................................................... 18

图表 27 不同计算周期的高频波动滞后因子在不同选股域中的表现 .................................................................................................... 19

图表 28 不同计算周期的日间同期效应因子在不同选股域中的表现 .................................................................................................... 19

图表 29 不同计算周期的日间波动滞后因子在不同选股域中的表现 .................................................................................................... 20

图表 30 非对称性因子月度 IC 衰减情况 .......................................................................................................................................................... 20

图表 31 股价上涨和下跌中的日间非对称性因子的表现 ........................................................................................................................... 21

图表 32 收益-收益高阶矩非对称性因子在全市场内的有效性 ................................................................................................................. 21

图表 33 不同指数波动超前效应时序分布 ....................................................................................................................................................... 22

图表 34 双独立排序分组结果............................................................................................................................................................................... 23

图表 35 合成因子明细 ............................................................................................................................................................................................ 23

图表 36 波动率非对称性因子 IC 序列 .............................................................................................................................................................. 24

图表 37 波动率非对称性因子分组年化超额收益 ......................................................................................................................................... 24

图表 38 波动率非对称性因子多空净值及最大回撤 .................................................................................................................................... 24

图表 39 波动率非对称性因子分十组多头超额净值 .................................................................................................................................... 25

图表 40 波动率非对称性因子分十组多头超额分年度表现汇总 ............................................................................................................. 25

图表 41 大类波动率非对称性因子分域有效性汇总 ..................................................................................................................................... 26

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