中信建投-宏观框架ABC（1）：房租、通胀和就业-240820-21页

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周君芝

zhoujunzhi@csc.com.cn

SAC 编号：S1440524020001

陈怡

chenyi@ csc. com. cn

SAC 编号：S1440524030001

发布日期：2024年08月20日

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核心观点

国际经验惯用核心CPI 反映就业市场冷热，因为核心CPI能

够灵敏反应房租变化，而房租又是工资收入和就业市场冷热的

敏锐指标。

我国现有住房体系决定了核心 CPI 的指标设计有别于海外。

最关键的差异是中国对自有住房的消费成本，采用成本折旧

法，而非等价租金法(美国等惯用)。

采用折旧法之后，自有住房成本波动小，也脱敏于租房市场。

而自有住房占核心 CPI 的权重最高，所以中国核心通胀变动

较房租变动明显更为平缓。

中国核心CPI 指标设计，出发点是为准确反映居民实际消费

成本，而非捕捉房屋租赁以及就业市场变化。评估中国核心

CPI 与房租的弱相关性，我们需要充分意识到这一点。

随着住房体系变化，中国核心CPI 指标设计或迎相应调试。

摘要

房租间接反映劳动力市场供求状况，故核心通胀往往也被视

为劳动力市场的代理观察指标。这里隐含一个前提，核心通胀作

为劳动力市场代理指标，需要核心通胀与房租联动性紧密。

然而中国核心通胀与房租的联动性并不强。反观海外，房租

和核心CPI 的联动性显著高于国内。

如何看待中国核心CPI 对租金变动钝化，故而对劳动力市场

供求关系反应也偏钝?

宏观经济

证券研究报告 ·宏观动态

房租、通胀和就业

— — 宏观框架ABC(1)

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24.08.18

24.08.12

24.08.11

我国私房房租(唯一能反映实际市场房租变动的分项)占比较低。

我国居住类CPI的分项包含四项，住房保养维修及管理、租赁房房租、自有住房消费成本、水电燃料。

其中租赁房租消费支出占比(4.2%)。租赁房房租又分为公房房租和私房房租。租赁私房房租相对更为市场化，

这是CPI房租项下唯一能反映实际市场房租变动的分项。

不同于海外，我国自有住房折算租金采用虚拟租金计算方法，方法的内核是重置建筑成本折旧。

虚拟房租采用住房的建筑成本折旧，并不反映市场房价走势；所用的折旧率也是固定的，并不反映实际市场房

租的变动。

最后，尽管租金的变化对显著钝化的CPI居住项影响有限，对其他生活成本的传导效应客观存在。

租房成本变化也会导致人工成本的变化，从而影响CPI 家庭服务分项。历史数据显示，服务CPI 和租赁房房租

CPI具有较高的相关性。

中美核心CPI的共性特征，住房是核心通胀第一大分项。

中美核心CPI构成更相似。即剔除能源和食品之后的核心CPI 中，住房科目权重高，中美核心通胀中住房科目

占比分别达到27%和45%。

中美核心CPI中的住房消费结构也类似。自有住房消费成本占据了绝对主体，自有住房占中美核心CPI 住房分

项中的比重分别为65%和70%。

海外发达市场对居民自有住房成本核算更倾向于市场化定价，例如采用等值租金法。

所谓等值租金法，就是用类似价值房子的市场化租金，作为自有住房的成本。可见等值租金法是对自有住房持

有成本的市场化定价处理。

等值租金法会带来两点影响，一则核心CPI中的居住分项更容易跟随市场化进行波动；二则核心CPI中的居住

分项权重更高。这也就解释了，为何采用等值租金法的国家，其核心CPI能够跟随市场化的最近灵敏波动。

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一、拆解中美核心通胀的构成和权重，既有共性也有差异。

二、我国市场化房租对CPI传导机制较为间接。

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CPI结构拆分之后，结论非常清晰：

第一，中国核心 CPI 之所以与房租相关性弱，核心原因是主导核心 CPI 走向的住房成本，并不完全跟随市

场化的节奏进行波动。因为自有住房消费支出成本采用的是成本折旧法，与市场化的租金相关性并不强。

第二，之所以设计自有住房消费支出采用成本折旧法，CPI 并不一定敏锐反应市场波动但可更贴合居民实

际消费支出情况。

第三，中国核心CPI的结构和权重设计，决定了中国核心CPI 反映租房和就业市场，灵敏度有限。

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三、结论：中国核心通胀更侧重居民实际消费情况

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周君芝zhoujunzhi@csc.com.cnSAC编号：S1440524020001陈怡chenyi@csc.com.cnSAC编号：S1440524030001发布日期：2024年08月20日相关研究报告【中信建投宏观研究】:似曾相识的2018——全球大类资产周观点(24)【中信建投宏观研究】:财政的松与紧【中信建投政策研究】:发改委发布双碳行动方案，日本股市遭遇“黑色星期一”(2024年8月05日-8月11日)【中信建投海外经济与大类资产】美债牛市走完了吗?【中信建投宏观研究】:方向确定但节奏颠簸——全球大类资产周观点(23)核心观点国际经验惯用核心CPI反映就业市场冷热，因为核心CP...

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